Czy Fed zrzuci bombę bilansową

Krzysztof Kolany Bankier.pl
opublikowano: 13-06-2017, 22:00

W środę wieczorem czeka nas drugie w tym roku „decyzyjne” posiedzenie władz Rezerwy Federalnej. Rynek i ekonomiści zgodnie oczekują drugiej podwyżki stóp procentowych. Ale Fed może zdecydować się na coś jeszcze

Każdą analizę warto zacząć od tego, co wiemy. Po pierwsze, trzy miesiące temu bank centralny Stanów Zjednoczonych podniósł stopy procentowe o 25 pkt. baz., podwyższając przedział stopy funduszy federalnych do 0,75-1 proc.

Słowa Janet Yellen będą z uwagą słuchane przez inwestorów, ale szefowej Fedu nie zdarzyło się jeszcze dać podpowiedzi co do przyszłych decyzji.
Zobacz więcej

WAGA SŁÓW:

Słowa Janet Yellen będą z uwagą słuchane przez inwestorów, ale szefowej Fedu nie zdarzyło się jeszcze dać podpowiedzi co do przyszłych decyzji. [FOT. BLOOMBERG]

Była to trzecia podwyżka w cyklu, rozpoczętym w grudniu 2015 r. Wcześniej przez 7 lat obowiązywały niemal zerowe stopy procentowe.

Po drugie, z analizy marcowych „fedokropek” wynikało, że członkowie Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) chcieliby dokonać jeszcze dwóch podwyżek do końca 2017 r.

Po trzecie, marcowa decyzja nie była jednogłośna — jeden z członków komitetu optował za utrzymaniem stopy funduszy federalnych na dotychczasowym poziomie.

Po czwarte, podczas konferencji prasowej prezes Fedu Janet Yellen powiedziała, że „w dłuższym terminie stopa funduszy federalnych zapewne pozostanie na niższym poziomie względem tego, do czego przyzwyczailiśmy się w poprzednich dekadach”. I wreszcie po piąte, wiemy, co przez ostatnie trzy miesiące robiły rynki finansowe. Dolar osłabił się względem euro, rentowność amerykańskich obligacji skarbowych zmalała, a giełdowe indeksy w Nowym Jorku ustanowiły nowe, historyczne maksima. Były to reakcje świadczące raczej o redukcji oczekiwań na kolejne podwyżki stóp procentowych w USA.

Czego się spodziewamy...

Przed czwartkowym posiedzeniem FOMC uczestnicy rynku są niemal pewni, że Fed podniesie stopy o 25 pkt. baz., do poziomu 1-1,25 proc. w przypadku stawki funduszy federalnych. Prawdopodobieństwo takiej decyzji, wynikające z notowań kontraktów terminowych, wynosi ponad 95 proc. Brak podwyżki był sensacją zakończoną gwałtownymi wahaniami na rynkach finansowych. Rynek jest jednak dość sceptyczny względem kolejnych podwyżek — szanse,że Fed do końca roku podniesie stopy, jeszcze raz są obecnie szacowane na 54 proc.

Ale „fedokropki” zapewne ukształtują się na podobnych poziomach jak w marcu, pokazując jeszcze jedną podwyżkę w 2017 i kolejne trzy w 2018 r. Zapewne też niewiele zmieni się w prognozach makroekonomicznych członków FOMC. Takie informacje są już w cenie i inwestorzy nie powinni na nie reagować.

...a czego nie wiemy

Jednakże zbiór niewiadomych jest liczniejszy od zbioru danych i oczekiwanych razem wziętych. Po pierwsze, duże znaczenie dla zachowania rynków będzie miała sama treść komunikatu. Od tego, jak FOMC ocenia stan gospodarki i jak rozłoży akcenty pomiędzy poszczególnymi rodzajami ryzyka, zależeć będzie nastawienie rynku względem kolejnych decyzji Fedu.

Jastrzębi komunikat wzmocniłby oczekiwania na podwyżkę stóp w grudniu lub wrześniu i tym samym przyczyniłby się do umocnienia dolara i wzrostu rentowności amerykańskich obligacji. Po drugie, rynek będzie z uwagą słuchał słów Janet Yellen, która wystąpi na cokwartalnej (z reguły potwornie nudnej i „ustawionej”) konferencji prasowej.

Gdyby prezes Fedu wymsknęła się jakaś podpowiedź co do przyszłych decyzji FOMC (co do tej pory się pani prezes nie przytrafiło), rynki mogą reagować bardzo żywiołowo. Nawet na sygnały wybitnie subtelne i dla normalnego człowieka wręcz niezauważalne. Po trzecie, warto przyjrzeć się, jak ukształtuje się rozkład pożądanego poziomu stopy funduszy federalnych w tzw. długim okresie. Czyli na jakim poziomie członkowie FOMC widzą stopy procentowe po roku 2019. Przez ostatnie lata prognozy na „długi termin” były sukcesywnie obniżane, do niespełna 3 proc. w marcowej edycji „fedokropek”. Czy Fed znów obniży planowany zasięg podwyżek stóp w dłuższym horyzoncie czasowym?

Bomba bilansowa

Jednakże najważniejszą częścią czerwcowego komunikatu FOMC może być zupełnie co innego. Otóż, od kilku miesięcy na łonie komitetu toczy się debata na temat redukcji bilansu Rezerwy Federalnej. W latach 2008-14 w ramach kolejnych fal QE Fed skupił papiery wartościowe za około 3,5 bln USD, płacąc za nie świeżo wykreowanymi pieniędzmi. Teraz władze Rezerwy Federalnej dyskutują, w jaki sposób nieco zmniejszyć stan posiadania tak, aby nie doprowadzić do załamania na rynku długu (tj. gwałtownego wzrostu rentowności Treasuries). Dotychczas ślady dyskusji o odwróceniu QE widoczne są tylko w protokołach z posiedzeń FOMC (ang. minutes).

W marcowych „minutkach” znalazła się taka oto fraza: „zakładając, że gospodarka będzie nadal zachowywała się tak, jak oczekiwano, większość uczestników oczekiwała kontynuacji stopniowych podwyżek stopy funduszy federalnych i sądziła, że zmiana polityki reinwestycyjnej komitetu byłaby właściwa później w tym roku”. Czyli na razie wszystko bardzo ogólnie, oględnie i bez niepotrzebnego stresu. Ale jeśli brać te słowa na poważnie, to do końca roku FOMC powinien ogłosić ograniczenie lub wręcz zaprzestanie reinwestowania kapitału i odsetek z posiadanego portfela obligacji.

Zakładając, że takie zmiany Fed odważy się zakomunikować tylko na „pełnym” posiedzeniu (tj. któremu towarzyszy konferencja prasowa), to w tym roku pozostanie mu tylko wrzesień i grudzień. A że Fed lubi ogłaszać zmiany polityki z dużym wyprzedzeniem, można przypuszczać, że wzmianka o planowanej redukcji bilansu (aczkolwiek jeszcze bez konkretów) pojawi się w czerwcowym komunikacie FOMC.

Jeśli tak, byłaby to rewolucja na miarę „taperowania” ogłoszonego w 2013 r. Według szacunków Samuela Reynarda QE było odpowiednikiem obniżenia stóp procentowych o 400 pkt. baz. (4,0 pkt. proc.). Posiłkując się tym opracowaniem, można uznać, że każda redukcja bilansu Fedu o 85 mld USD byłaby ekwiwalentem podwyżki stóp procentowych o 25 pkt. baz. W tej chwili Fed kupuje obligacje za około pół biliona dolarów rocznie (reinwestując kapitał i odsetki).

Zatem nawet delikatne i stopniowe odwrócenie QE stanowiłoby w obecnych warunkach wciąż bardzo niskich stóp procentowych istotne zaostrzenie polityki monetarnej w USA. Nie wiem, czy decydenci w Rezerwie Federalnej się na to odważą. Ale jeśli tak, będzie to prawdziwa „bomba bilansowa”, o sile oddziaływania na rynki finansowe porównywalnej z wynalazkiem, który w kwietniu amerykańska armia zrzuciła w Afganistanie.

Niemniej jednak wciąż nie byłaby to normalizacja polityki Fedu rozumiana jako powrót do przedkryzysowego rozmiaru bilansu. O tym się w Waszyngtonie nawet nie myśli. Nawet w teoretycznych dyskusjach nie jest poruszana możliwość sprzedaży obligacji skarbowych przez Fed na otwartym rynku. Otwarte pozostaje też pytanie, co Fed zrobi z gotówką pozostałą po zapadających obligacjach. Umorzy? Przekaże Departamentowi Skarbu? Ale to już temat na osobny artykuł.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Krzysztof Kolany Bankier.pl

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu