Kursy największych polskich spółek są już za wysokie

Środaprzyniosła spadki na parkietach Europy Środkowej i Wschodniej. Choć główne indeksy są tu ciągle najwyższe w historii, coraz częściej mówi się o przewartościowaniu akcji spółek z regionu. Jeśli te opinie wezmą sobie do serca zagraniczni inwestorzy, stojący za trwającą falą hossy, czeka nas bolesna korekta.

O przewartościowaniuregionu świadczy rosnąca relacja ceny akcji do zysku. Dla spółek zgrupowanych w indeksie CECEEUR, obejmującym 27 najbardziej płynnych papierów z Warszawy, Pragi i Budapesztu, wskaźnik P/E ostatni raz był tak wysoki w I półroczu 2004. By kursy rosły, konieczna jest poprawa wyników. Na zdecydowane zmiany pod tym względem analitycy jednak nie liczą. Wprawdzie podnoszą wyceny spółek, ale nie przemawia za tym ich fundamentalna pozycja. Hossa na spółkach surowcowych, które stanowią dużą część regionalnych indeksów, nie potrwa wiecznie.

Za wyższymi wycenamianalityków stoi raczej poprawa notowań zachodnich odpowiedników, spadek stóp procentowych i niższa premia za ryzyko związana z oczekiwanym wejściem do strefy euro. Te ostatnie w wycenach uwzględniono chyba za wcześnie. Zagraniczny kapitał nie do końca dostrzegł, że pod rządami Prawa i Sprawiedliwości opóźni się wejście Polski do Eurolandu. Spadek forinta w ostatnim miesiącu, rezultat podobnych informacji z Węgier, stanowi ostrzeżenie dla złotego, a w takiej sytuacji trudno liczyć na dalszy napływ zagranicznego kapitału. Pamiętajmy, że za jedną trzecią tegorocznego zysku zagranicznych graczy w Polce odpowiada rosnąca wycena naszej waluty.

Aż jedenaściez 27 spółek indeksu CECEEUR to firmy polskie. W dziesiątce najlepszych przedstawicieli wskaźnika w tym roku znajduje się jednak tylko Orlen, KGHM i TVN. W szóstce najgorszych reprezentantów indeksu są natomiast Prokom, Netia, PKO BP i Agora. Dynamika indeksu WIG20 jest w tym roku dwukrotnie słabsza niż głównych wskaźników Pragi i Budapesztu. Jednak na tle spółek węgierskich polskie akcje nadal są drogie. Cechuje je niższa rentowność i wyższe wskaźniki cena/zysk. Rynek albo przewartościowuje polskie akcje, albo liczy na poprawę zyskowności spółek. W ostatnich tygodniach coraz więcej analityków opowiada się za pierwszą ewentualnością. W sierpniu i wrześniu rekomendacji „trzymaj” dla polskich akcji było już więcej niż „kupuj”. Wyliczana przez agencję Bloomberg łączna ocena analityków dla naszych papierów (3,43 w pięciostopniowej skali) jest wprawdzie najlepszym rezultatem od 2001 r., ale większym uznaniem cieszą się giełdy w Budapeszcie (3,64), Pradze (3,85), Moskwie (3,52), a nawet w Wiedniu (3,53). W kontekście zaledwie 2,8-proc. wzrostu naszego PKB w drugim kwartale, przy 4,1-proc. na Węgrzech, 5,1-proc. w Czechach, ponad 6-proc. w Rosji i 11,6-proc. na Łotwie, oceny analityków nie dziwią.

Polskie indeksymogą jeszcze pójść w górę, ale z każdym kolejnym rekordem rośnie prawdopodobieństwo głębokiej korekty. Powyborczy spokój zagranicznego kapitału sugeruje, że koniec hossy na GPW wywołają raczej wydarzenia poza naszymi granicami. Wzrost stóp procentowych w USA zniechęci fundusze hedgingowe do gry na rynkach wschodzących. Jeśli przypomnimy, że z dziesięciu najlepszych funduszy tego typu w tym roku połowa inwestuje w Europie Wschodniej, wnioski nasuwają się same.