Walutowe zaskoczenie roku

Krzysztof Kolany, Bankier.pl
23-08-2017, 22:00

Jeszcze w styczniu kurs euro do dolara zbliżał się do parytetu 1 do 1. Część analityków spodziewała się, że dolar stanie się droższy niż euro. Niemal nikt nie przewidział tego, co stało się w kolejnych miesiącach

Pod względem tzw. fundamentów niewiele się zmieniło. Fed podniósł w tym roku stopy procentowe dwukrotnie, łącznie o 50 pkt. baz. Być może dokona jeszcze podwyżki w grudniu, realizując zeszłoroczną deklarację o trzech podwyżkach w 2017 r. Kolejne trzy podwyżki członkowie FOMC zapowiadają na rok 2018. Ponadto Rezerwa Federalna przygotowała inwestorów na program redukcji własnego bilansu, co byłoby początkiem powrotu do normalności w amerykańskiej polityce pieniężnej. Analitycy spodziewają się decyzji o rozpoczęciu „zwijania” QE już na wrześniowym posiedzeniu FOMC. Tymczasem Europejski Bank Centralny (EBC) wciąż chowa głowę w piasek i udaje, że nie widzi wzrostu inflacji w strefie euro. EBC nie zamierza podnieść rekordowo niskich stóp procentowych i nic nie wskazuje na to, aby miał tego dokonać w najbliższym czasie. W rezultacie trzymiesięczny Libor dla euro wciąż jest rekordowo ujemny (-0,37 proc.), podczas gdy Libor 3M dla dolara sięga 1,3 proc. i jest najwyższy od 2008 r. Zatem parytet stóp procentowych wciąż wspiera dolara. Jednakże rynek wycenia przyszłość. Kluczowe jest więc pytanie, jakie będą różnice w poziomie stóp procentowych po obu stronach Atlantyku w kolejnych kwartałach. W teorii i w (bardzo) dużym uproszczeniu wysokość stóp procentowych w krajach rozwiniętych zależy od dynamiki gospodarki. Im wyższy wzrost PKB, tym większa szansa na to, że stopy będą rosły. W tym zestawieniu Stany Zjednoczone w ostatnich kwartałach wypadają słabiej niż strefa euro. Już w 2016 r. roczna dynamika PKB w USA spadła poniżej 2 proc. i dotychczas nie może istotnie przyspieszyć. Tymczasem zarówno statystyki Eurostatu, jak i „miękkie” dane, jak PMI, pokazują wyraźne ożywienie w strefie euro, gdzie dynamika PKB w drugim kwartale 2017 r. wyniosła 2,2 proc., po raz pierwszy od sześciu lat przekraczając barierę 2 proc. Co więcej, ożywienie w Europie jest stosunkowo młode (zaczęło się w 2015 r.), podczas gdy za oceanem trwa od 2009 r. W takim układzie Fed raczej nie będzie zbyt mocno podnosił stóp procentowych, podczas gdy na EBC będzie ciążyła coraz większa presja, aby zakończyć etap QE i ujemnych stóp procentowych. Na rynku spekuluje się, że o ile podwyżki stóp w Eurolandzie są jeszcze bardzo odległą perspektywą, o tyle już europejskie QE może zostać ograniczone (lub nawet zakończone) w przyszłym roku. Decyzja w sprawie QE zapadnie do końca grudnia, ponieważ zgodnie z obowiązującymi ustaleniami program ten został przedłużony tylko do końca 2017 r. Koniec lub redukcja QE powinna się przełożyć na wyższe rentowności europejskich obligacji skarbowych, czyli na wyższe długoterminowe stopy procentowe w Europie. Możliwe, że tegoroczny wzrost euro do dolara to przejaw dyskontowania tego scenariusza.

Polityka, głupcze!

Nie zapominajmy, że rynek walutowy podlega silnym wpływom polityki. I to zarówno w wykonaniu bankierów centralnych, jak i robionej przez rządy i parlamenty. W tym kontekście wyraźnie widać, z jaką ulgą rynek przyjął rezultat pierwszej tury wyborów prezydenckich we Francji. Widmo wygranej Marine Le Pen oddaliło się, a wraz z nim ryzyko wyjścia Francji ze strefy euro. Osłabło także poparcie dla przeciwnych wspólnej walucie ugrupowań we Włoszech i Niemczech, a wybory w Holandii wygrali probrukselscy reprezentanci głównego nurtu. To wszystko znacząco zmniejszyło szanse rozpadu strefy euro. Przynajmniej w tym roku. Nieco osłabły także inne dezintegracyjne rodzaje ryzyka dla strefy euro. Europejscy decydenci przyhamowali też kryzys imigracyjny.

Liczy się sentyment

Zachowanie euro do dolara w czerwcu i lipcu dało sporo do myślenia. Pomimo „gołębiej” retoryki EBC i zgodnej z planem ścieżki podwyżek stóp w Rezerwie Federalnej, EUR/USD ostro ruszył w górę, rosnąc do 1,19 i na początku sierpnia osiągnął 2,5-letnie maksimum. Trudno znaleźć przekonujące wytłumaczenie dla tak silnego ruchu. A gdy nie wiadomo, o co chodzi, to niemal zawsze chodzi o pieniądze — w tym przypadku o duże pieniądze, jakie duzi gracze postawili na dolara w ubiegłych dwóch latach. Po grudniu 2016 r. potężna krótka spekulacyjna pozycja netto w kontraktach na euro zaczęła być zamykana. Im dłużej EUR/USD nie chciał zejść poniżej 1,05, tym mniej było chętnych na grę przeciwko wspólnotowej walucie. Do przełomu doszło na początku maja (czyli po wyborach we Francji), gdy krótka spekulacyjna pozycja na EUR/USD zamieniła się w długą. Mało tego, w ciągu kilku tygodni osiągnęła ona największe rozmiary od czterech lat. To oznaka diametralnej zmiany rynkowego sentymentu. Rynek, który jeszcze pół roku temu był „pewny” gry na dolara, dziś stawia przeciwko amerykańskiej walucie.

Rozczarowanie „trumponomiką”

Jedną z najczęściej wymienianych przyczyn tegorocznego osłabienia dolara jest rozczarowanie inwestorów prezydenturą Donalda Trumpa. Jeszcze wiosną na Wall Street panowało przekonanie, że nowy gospodarz Białego Domu zapewni Stanom Zjednoczonym szybsze tempo wzrostu gospodarczego. Niespotykana od czasów Reagana obniżka podatków, deregulacja i zwiększone wydatki na infrastrukturę miały zdynamizować największą gospodarkę świata i wreszcie pozwolić jej na osiągnięcie wzrostu rzędu 3 proc. rocznie. Jednakże każdy kolejny tydzień dostarcza argumentów na rzecz tezy, że Trump zawiedzie pokładane w nim nadzieje. Już wiosną prezydent wycofał się z kluczowych obietnic z kampanii wyborczej. Uderzył też bezpośrednio w dolara, mówiąc, że „nasz dolar robi się zbyt mocny” i że „naprawdę lubię politykę niskich stóp procentowych”. To był dla wielu szok, ponieważ z „trumponomiką” wiązano oczekiwania reflacyjne: wyższej inflacji, wyższych stóp procentowych i wynikającego zeń mocniejszego dolara. Nie widać też szans na przeprowadzenie istotnych reform gospodarczych, w tym przede wszystkim dużej obniżki podatków.

Cykliczny wzorzec

Jeśli potwierdzi się, że w styczniu 2017 r. obserwowaliśmy szczyt dolarowej hossy, byłoby to zjawisko zgodne z historycznymi cyklami. W ciągu nieco ponad 5 lat „zielony” umocnił się o 40 proc. Poprzednia dolarowa hossa (1995-2001) trwała 6 lat i przyniosła wzrost indeksu dolara o 46 proc. Zatem ta historyczna analogia pozwalałaby postawić tezę, że cykliczny rajd dolara dobiega końca. Rzecz jasna nie oznacza to, że kurs EUR/USD od razu wystrzeli w górę i szybko zaatakuje poziom 1,20. EUR/ USD zasługuje na korektę, po zakończeniu której można będzie powrócić do tematu końca dolarowej hossy. Na razie jednak jesteśmy w sytuacji, gdy dotychczasowe argumenty na rzecz dolara zaczynają wygasać, ale wciąż nie widać klarownych przesłanek na rzecz dalszego umocnienia euro.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Krzysztof Kolany, Bankier.pl

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu

Puls Biznesu

Puls Inwestora / Walutowe zaskoczenie roku