Model prognostyczny nowojorskiego oddziału Rezerwy Federalnej w kwietniu oszacował prawdopodobieństwo wystąpienia recesji w USA na 68,22 proc. w perspektywie 12 miesięcy. To najwyższy odczyt od 40 lat. Model ten bazuje na tzw. inwersji krzywej terminowej. Przez poprzednie pół wieku każdą recesję w Stanach Zjednoczonych poprzedzała sytuacja, gdy rentowności obligacji dziesięcioletnich przewyższały rentowność trzymiesięcznych bonów skarbowych.
Taka inwersja jest swoistą anomalią. Zwykle pożyczając pieniądze na długi okres (np. 10 lat) trzeba zapłacić więcej niż przy pożyczce krótkoterminowej. Sytuacja odwrotna utrzymuje się na rynku Treasuries od października i wynika z oczekiwań inwestorów na obniżkę stóp procentowych w Rezerwie Federalnej. A Fed zapewne zetnie stopy dopiero wtedy, gdy przestraszy się nadchodzącej recesji i rosnącej stopy bezrobocia.
Inwersja krzywej terminowej nie jest jedynym wskaźnikiem wieszczącym dekoniunkturę w największej gospodarce świata. Drugim jest… spadek inflacji. Po II wojnie światowej niemal każdy inflacyjny wyskok w USA (tj. wzrost inflacji CPI powyżej 5 proc.) poprzedzał późniejszą recesję (wyjątkiem – i to bardzo specyficznym – był rok 1951). A to dlatego, że widząc przyspieszającą inflację Fed podnosił stopy procentowe, hamując w ten sposób aktywność gospodarczą i wywołując recesję. Nie inaczej jest w tym cyklu. Z tą różnicą, że jak dotąd recesji (jeszcze?) nie ma.
Innym nieoczywistym sygnałem recesyjnym jest niemal rekordowo niskie bezrobocie. W kwietniu wyniosło ona zaledwie 3,4 proc. i wyrównało najniższe wartości notowane po grudniu 1969 r. Stopa bezrobocia rzędu 3,5 proc. (lub niższa) poprzedziła recesje z roku 1953, 1969, 2001 i 2020. W tym sezonie dochodzi do tego groźba zakręcenia kredytowego kurka. Po pierwsze, Fed od roku prowadzi ilościowe zacieśnienie polityki pieniężnej (QT), efektywnie „odsysając” pieniądze z systemu bankowego. Po drugie, po marcowym kryzysie bankowym zarządy instytucji kredytowych masowo zaostrzają kryteria pożyczania pieniędzy. Dane za II kwartał pokazały, że już 46 proc. banków zaostrzyło warunki przyznawania kredytów dla dużych i średnich firm. Przez ostatnie 30 lat za każdym razem, gdy odsetek ten przekraczał 40 proc., Stany Zjednoczone wkraczały lub już znajdowały się w recesji.
Najbardziej oczekiwana recesja w dziejach
Potwierdzenia recesyjnych lęków dostarczają też najnowsze odczyty indeksu wskaźników wyprzedzających (LEI) dla USA. Roczna dynamika LEI już od kilku miesięcy jest niższa od -5 proc. Taki stan rzeczy od początku XXI wieku poprzedzał każdy okres spadku rocznej dynamiki PKB poniżej zera – czyli recesji.
Zatem na „prawdziwą” recesję w USA nadal czekamy. I to czekamy już tak długo, że niektórzy komentatorzy żartują sobie, że będzie to najbardziej oczekiwana recesja w historii współczesnej ekonomii.
Recesyjne sygnały płynące zza Atlantyku nie są jednak niczym nowym. W zasadzie już od roku ekonomiści ostrzegają, że okres ekonomicznego prosperity dobiega końca. O recesji zbliżającej się do Ameryki pisaliśmy w PB w czerwcu ubiegłego roku. I faktycznie pierwsze dwa kwartały 2022 r. przyniosły spadki PKB, wypełniając kryterium technicznej recesji. Nie była to jednak recesja “prawdziwa”, ponieważ amerykańska gospodarka nie doświadczyła ani spadku zatrudnienia, ani wzrostu stopy bezrobocia.
Zatem na „prawdziwą” recesję w USA nadal czekamy. I to czekamy już tak długo, że niektórzy komentatorzy żartują sobie, że będzie to najbardziej oczekiwana recesja w historii współczesnej ekonomii. Zwykle bowiem jest tak, że okresy gwałtownego spadku aktywności gospodarczej pojawiają się niespodziewanie i zaskakują ekonomistów niemal tak regularnie, jak zima drogowców.
Gorzej już było, czy dopiero będzie?
Im bardziej ekonomiści i analitycy wypatrywali recesji, tym bardziej jej tam nie było. Tak przynajmniej wyglądała sytuacja przez ostatnie kilka miesięcy. Jeszcze wczesną jesienią scenariusz zakładający płytszy lub głębszy spadek realnego PKB był dominującym przekazem inwestycyjnym. I na razie się nie sprawdził. Europie nie zabrakło surowców energetycznych i nie trzeba było racjonować dostaw prądu czy paliw płynnych. Trzy poprzednie kwartały przyniosły też wzrost PKB Stanów Zjednoczonych, któremu wciąż towarzyszył solidny przyrost zatrudnienia i wręcz minimalne bezrobocie.
Redukcję recesyjnych leków widać też w korporacyjnej Ameryce. Jeszcze rok temu prawie połowa spółek z indeksu S&P500 na swoich konferencjach wynikowych wspominała o recesji. Pod tym względem był to nawet gorszy wynik od pamiętnej wiosny 2020 r., gdy rządy na całym świecie zamknęły nas w domach. Ale na konferencjach wynikowych za I kwartał tego roku już tylko jedna piąta zarządów największych amerykańskich korporacji wspominała coś o recesji – wynika z danych zebranych przez FactSet. To najniższy wynik od dwóch lat.
Wypowiedzi przedstawicieli sektora pzedsiębirstw są zbieżne z prognozami analityków z Wall Street. Wszakże skoro recesji ma nie być, to zyski spółek powinny zacząć rosnąć. Dokładnie to zdają się mówić „słupki” wygenerowane przez prognozy giełdowych analityków. Zyski spółek przypadające na indeks S&P500 (czyli EPS) mają mocno wzrosnąć w III i IV kwartale i w całym 2023 r. powinny być minimalnie wyższe niż rok wcześniej. A w przyszłym roku to już w ogóle bonanza – korporacyjne profity mają urosnąć w dwucyfrowym tempie.
W rezultacie po raz pierwszy od roku widzimy, że prognozowany przez analityków 12-miesięczny EPS dla indeksu S&P500 zaczyna rosnąć. Może nie jest to wzrost szczególnie spektakularny, ale warto odnotować, że przez poprzednie 12 miesięcy Wall Street obniżała swoje oczekiwania względem zysków spółek. Skutkiem tego procesu była niemal 30-procentowa korekta, jaką S&P500 zaliczył między styczniem a październikiem 2022 r.
Ale od ponad siedmiu miesięcy na nowojorskich parkietach ceny akcji rosną w oczekiwaniu na poprawę wyników spółek i stojące za nimi ożywienie w gospodarce. Dobrym prognostykiem był tutaj już pierwszy kwartał tego roku, który nie okazał się aż tak słaby, jak się tego obawiano. Aż 78 proc. spółek z S&P500 zaprezentowało zysk na akcję (EPS) wyższy od rynkowego konsensu. Dzięki temu EPS dla całego indeksu był tylko o 2,2 proc. niższy niż rok wcześniej – wynika z szacunków FactSet. A jeszcze pod koniec marca prognozowano spadek zysków prawie o 7 proc.
Wygląda na to, że ktoś tu nie będzie miał racji. Albo gremialnie „pomyliły” się wskaźniki ekonomiczne, które w przeszłości niemal bezbłędnie ostrzegały nas przed recesją. Albo racji nie ma większość giełdowych analityków i inwestorów, którzy od kilku miesięcy obstawiają wzrost zysków spółek, co jest zjawiskiem raczej niespotykanym w czasie recesji.