Z rynków wschodzących stawiam na Azję

opublikowano: 27-10-2014, 00:00

Peter Bodis, wiceprezes Pioneer Pekao Investment Management, zakłada w najbliższych latach wzrosty. Sprzyjać im będzie ograniczenie inflacji, które utrzyma niskie rentowności obligacji, pomoże akcjom i ustabilizuje notowania surowców

Monika Grabek, CFA Society Poland: W porównaniu do poprzednich cykli światowy wzrost gospodarczy w ostatnich sześciu latach był niewielki, a w tym roku również nas zawodzi. Ostatnio wiele instytucji obniżyło swoje prognozy wzrostu. Z czego pana zdaniem wynikają te negatywne zjawiska?

Peter Bodis: W minionych latach światowy wzrost gospodarczy pozostawał słaby, ponieważ podmioty gospodarcze nie wykorzystują w wystarczającym stopniu kapitału obcego w swojej działalności. Podczas poprzednich cykli koniunkturalnych, kiedy banki centralne obniżały stopy procentowe, kredyty stawały się tanie, a to z kolei przekładało się na dodatkowy popyt z tym związany. Prowadziło to prędzej czy później do powstania boomu kredytowego w sytuacji, gdy popyt rósł szybciej niż dochody, a różnica była finansowana kredytem. W następstwie światowego kryzysu finansowego z 2008 r. w krajach rozwiniętych dynamika akcji kredytowej była ujemna, a w krajach rozwijających się zdecydowanie wyhamowała. W obecnym cyklu koniunkturalnym wzrost akcji kredytowej niestety nie jest wspierany popytem.

Dlaczego dynamika akcji kredytowej jest taka słaba?

Przez wiele lat kredyt nie był dostępny, ponieważ banki wykazywały straty i musiały poprawić swoje bilanse, podwyższyć kapitał i poziom płynności. O ile problemy te udało się już rozwiązać, o tyle popyt na kredyt pozostał nadal bardzo słaby. Podczas gdy kraje rozwinięte odnotowywały wzrost akcji kredytowej aż do 2008 roku, to niektóre kraje rozwijające się zwiększały podaż kredytów nawet po kryzysie w celu wspierania swoich gospodarek. Obecnie w większości gospodarek uczestnicy rynkowi starają się raczej spłacić swoje zadłużenie zamiast je zwiększać.

Dlaczego taka sytuacja ogranicza wzrost gospodarczy?

Kiedy ludzie, firmy czy rządy chcą spłacać długi, muszą oszczędzać większą część swoich dochodów. Oznacza to, że na inne cele, takie jak konsumpcja czy inwestycje wydają relatywnie mniej, co prowadzi do ograniczenia wzrostu gospodarczego.

Pomówmy o Chinach. Obserwujemy zauważalne spowolnienie w ostatnich latach. Czy powinniśmy się martwić?

Chiny stały się krajem o średnim dochodzie narodowym na poziomie 7000-8000 USD per capita. Przez analogię, kiedy Japonia osiągnęła ten poziom w latach 70. i Korea w połowie lat 90., to obydwa te kraje również doznały spowolnienia wzrostu gospodarczego z poziomów dwucyfrowych do poziomu 5-6 proc. rocznie. Dodatkowo chińska gospodarka jest już w pewnym stopniu gospodarką dojrzałą, co oznacza, że jest po prostu coraz trudniej utrzymać wzrost takiej gospodarki na poziomie wzrostu krajów wschodzących.

A co z wysokim zadłużeniem?

Całkowite zadłużenie Chin jest faktycznie wysokie, około 250 proc. PKB, ale dług publiczny stanowi tylko 25 proc. PKB. Z drugiej strony, wskaźnik LTD (pożyczki w stosunku do depozytów) dla sektora bankowego wynosi tylko 65 proc., głównie za sprawą bardzo wysokiej stopy oszczędności, która wynosi około 50 proc. PKB. Aby pozwolić temu krajowi na szybszy wzrost, cała ta masa oszczędności zgromadzonych przez Chińczyków musi zostać po prostu pożyczona i wydana na inwestycje. Jeśli ogranicza się możliwości pożyczkowe, wtedy oszczędności nie są wykorzystywane, co powoduje, że wzrost gospodarczy jest niższy niż mógłby być przy wykorzystaniu tych środków. Biorąc pod uwagę fakt, że większość zadłużenia jest wygenerowana wewnętrznie, nie sądzę, że jest to w tej chwili ryzykiem systemowym.

Czyli nie widzi pan ryzyka w Chinach?

Widzę. Jak wszędzie takim czynnikiem ryzyka jest polityka i politycy. Chińskie władze o mały włos uziemiłyby niedawno tę gospodarkę. Nowy rządowy program antykorupcyjny doprowadził w pewnym momencie do mocnego zacieśnienia polityki fiskalnej. W tym samym czasie nowe władze chciały jednocześnie ograniczyć akcję kredytową, co doprowadziło na początku tego roku do zauważalnego spowolnienia dotychczasowego wzrostu. Na szczęście w porę się zmitygowano i zaczęto wprowadzać różnej maści programy stymulujące gospodarkę, co ustabilizowało wzrost na obecnym poziomie.

Jeśli mielibyśmy podsumować obecną sytuację gospodarczą na świecie, jakie mogłyby być implikacje dla rynków finansowych?

Obecny cykl gospodarczy, z którym mamy do czynienia może być dłuższy, niż większość ludzi sądzi. Podsumowując to, co powiedziałem, przez jakiś czas możemy nie mieć do czynienia z hossą, ponieważ dynamika akcji kredytowej pozostaje i pozostanie niska. Z drugiej jednak strony, skoro nie oczekujemy hossy trudno jest oczekiwać również jakiegoś większego krachu. W ciągu nadchodzących lat zakładamy raczej kontynuację dotychczasowego wzrostu w ograniczonym zakresie. Brak większej dynamiki po stronie kredytowej przełoży się również na ograniczenie potencjalnej inflacji. To z kolei spowoduje, że rentowności obligacji pozostaną na niskich poziomach, akcje powędrują wyżej, a surowce w najlepszym razie pozostaną na obecnych poziomach.

A co z walutami?

Relatywna siła amerykańskiej gospodarki z pewnością przełoży się w nadchodzących latach na silnego dolara. Amerykanie na dniach zakończą obecny program luzowania ilościowego (QE3), a w przyszłym roku rozpoczną pierwsze podwyżki stop procentowych. Z kolei strefa euro i Japonia w ciągu najbliższych lat wciąż będą potrzebowały luźnej polityki monetarnej wspierającej ich gospodarki, co oznacza, że EUR i JPY będą słabsze.

Czy widzi pan bańkę spekulacyjną na rynku obligacji?

Rentowności obligacji pozostają na niskim poziomie, ponieważ na świecie znajduje się za dużo oszczędności i jednocześnie realizowanych jest zbyt mało inwestycji. To właśnie lata kredytowego boomu przełożyły się na nadpodaż na tym rynku, zredukowanie popytu na inwestycje i deflację. Co więcej, nic nie wskazuje na to, żeby to się miało szybko zmienić. Obligacje w tym roku zachowywały się bardzo dobrze głównie za sprawą rozczarowujących danych o wzroście gospodarczym. Prawdopodobnie czeka nas korekta na tym rynku, kiedy dane makroekonomiczne zaczną się w przyszłym roku poprawiać. Wspomniane jednak przeze mnie okoliczności, w których funkcjonujemy, powinny przyblokować większy niż tylko korekcyjny wzrost rentowności. Tak więc w przypadku obligacji powinno się stosować strategię „kupuj na dołkach”. Na tym rynku preferujemy przede wszystkim obligacje korporacyjne, ponieważ jeśli gospodarka światowa faktycznie będzie się poprawiać, poprawi się zarazem cash-flow w firmach, a co za tym idzie firmy w łatwiejszy sposób niż dotychczas będą w stanie obsługiwać swoje zadłużenie.

A co z surowcami? Wspomniał pan, że pozostaną w marazmie?

Silny dolar prawdopodobnie będzie głównym hamulcowym na tym rynku. Surowce już nigdy nie będą inwestycją typu „kup i trzymaj”, jak to miało miejsce w pierwszym dziesięcioleciu XXI wieku. W nadchodzących latach w najlepszym przypadku będą się poruszały na obecnych poziomach, oczywiście w jakimś przedziale wahań. Ale też nie można wrzucać wszystkich surowców do jednego worka. W długim terminie interesująca pozostaje ropa naftowa, ponieważ OPEC wciąż kontroluje 40 proc. podaży tego surowca, natomiast metale przemysłowe ze względu na spowalniające Chiny pozostaną słabe. Z kolei towary rolne zależą w większej mierze od poziomu inflacji niż od relacji popytu i podaży, co oznacza, że powrócą do gry wtedy, kiedy pojawi się większa niż obecnie inflacja. Złoto i srebro pozostają najmniej interesujące z inwestycyjnego punktu widzenia, ponieważ kiedy USA zaczną podnosić stopy procentowe, to złoto i srebro ze swoją tezauryzacyjną funkcjonalnością powinny utracić dotychczasowe zainteresowanie inwestorów.

Co z rynkami wschodzącymi?

Trudno obecnie mówić o rynkach wschodzących, jako jednej całości, ponieważ każdy z tych krajów znajduje się w innej, i to różnej fazie wzrostu. Z gospodarek wschodzących preferujemy przede wszystkim gospodarki azjatyckie, szczególnie, jeżeli mielibyśmy je przeciwstawić gospodarce rosyjskiej czy krajom Ameryki Łacińskiej. Jeżeli mamy rację, co do silnego dolara, słabej kondycji surowców i wyższych stóp w USA, wtedy zarówno eksporterzy surowców jak i kraje o wysokim deficycie mogą mieć duży problem. Azja to przede wszystkim importerzy surowców, mający pozytywne trendy demograficzne i wysokie stopy oszczędności. Z takimi atutami i w takim otoczeniu jak zarysowałem powinny sobie dać radę.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Polecane