Dynamika wzrostowa danych makroekonomicznych w Polsce wciąż utrzymuje się na przyzwoitych poziomach, jednak uważamy, że jest to cały czas efekt niskiej bazy z poprzedniego roku, który powoli zaczyna zanikać. Według wstępnych szacunków, produkcja sprzedana przemysłu w cenach stałych w przedsiębiorstwach zatrudniających powyżej 9 osób była w lipcu br. o 10,3% wyższa niż przed rokiem. Jest to wynik bardzo dobry jednak niższy niż w czerwcu i maju, kiedy to dynamiki roczne wynosiły odpowiednio 14,3% i 13,5% w skali roku. Z danych możemy odczytać, że utrzymujące się wysokie dynamiki produkcji przemysłowej są wynikiem utrzymujących się wysokich dynamik eksportu. Popyt krajowy pomimo utrzymywania się dynamik dodatnich nie zaskakuje nas już tak pozytywnie, jak ma to miejsce w przypadku produkcji krajowej.

Sprzedaż detaliczna w Polsce w lipcu br. była o 3,9% wyższa niż przed rokiem oraz o 3,2% wyższa niż w czerwcu. Zgodnie z naszymi oczekiwaniami (patrz: nasz czerwcowy research), w II kwartale tempo wzrostu PKB osiągnęło 3,5% w skali roku.

Wysokie tempo wzrostu, jak na tę fazę ożywienia, widoczne jest również na rynku pracy, gdzie utrzymują się cały czas pozytywne tendencje. Ministerstwo Pracy i Polityki Społecznej szacuje, że stopa bezrobocia rejestrowanego, obliczana na podstawie liczby pracujących z końca sierpnia, wyniosła w sierpniu 11,3% wobec 11,4% na koniec lipca.

Podtrzymujemy prognozę, że inflacja w stosunku rocznym osiągnęła najniższy Poziom w lipcu (2% r/r), a potem zacznie systematycznie rosnąć, aby osiągnąć poziom około 3% r/r w grudniu 2010 r. Naszym zdaniem generuje to znaczące ryzyko podwyżek stóp procentowych już w 2010 roku (spodziewamy się jednej podwyżki stóp procentowych, o 25 pkt. bazowych w listopadzie).

Rynek obligacji

W sierpniu obserwowaliśmy znaczące wzrosty cen obligacji krajowych. Na poprawę nastroju na rynku papierów dłużnych wpłynął zwiększony popyt ze strony inwestorów zagranicznych. Znaczący spadek rentowności na bazowych rynkach zagranicznych sprawił, że inwestorzy, poszukując wyższej rentowności, ukierunkowali się na rynki wschodzące.

Niższy od spodziewanego odczyt inflacji mierzonej wskaźnikiem CPI również wpłynął pozytywnie na oczekiwania inwestorów dotyczące przyszłej ścieżki stóp procentowych. Nadal uważamy, że bieżące poziomy rentowności nie dyskontują w pełni ryzyka spodziewanej przez nas skali podwyżek stóp procentowych (brak reakcji rynku na podwyżkę VATu) oraz braku realnej poprawy kondycji fiskalnej krajowych finansów publicznych (brak realnych projektów ograniczających wydatki publiczne).

W związku z dużą niepewnością na świecie oraz krajowymi ryzykami (oczekiwane wyższe odczyty inflacji w kolejnych miesiącach), a także brakiem reform z zakresu finansów publicznych, rekomendujemy cały czas strategię opartą o krótkie i średnie duration portfela, tj. zakup papierów o krótkim i średnim terminie zapadalności. Dodatkowo wydaje się, że na ten moment obligacje o krótszych terminach zapadalności dyskontują już znaczną skalę podwyżek, co powinno uchronić inwestorów przed potencjalnymi stratami.

Rynek walutowy

Pomimo znacznego ruchu na polskich obligacjach, złoty zachowywał się stosunkowo spokojnie w sierpniu. Po znaczącej aprecjacji złotego w lipcu, w sierpniu EUR/PLN poruszał się w wąskim korytarzu 3,9300-4,0300. Powolna aprecjacja złotego jest zgodna z naszymi oczekiwaniami, jednak ze względu na stosunkowo słaby apetyt na ryzyko na rynkach nie jesteśmy pewni, czy wyłamanie się kursu EUR/PLN poniżej 4,0000 ma trwały charakter. W dłuższym okresie podtrzymujemy nasze oczekiwania co do aprecjacji polskiej złotówki. Z jednej strony krajowa waluta cały czas wspierana jest przez stosunkowo mocne dane z kraju. Z drugiej strony – większa aprecjacja złotego jest utrudniona przez wciąż słaby sentyment lokalny.

Tekst autorstwa zarządzających funduszami i portfelami Credit Suisse Asset Management