Ani złoty, ani obligacje nie zareagowały na ogłoszony przez rząd projekt budżetu, choć teoretycznie znacznie wyższy deficyt może utrudnić obniżanie stóp procentowych. Postaram się wyjaśnić, skąd może się brać spokój inwestorów.
W czwartek rząd opublikował projektu budżetu na 2024 r. Deficyt całego sektora instytucji rządowych i samorządowych – według metodologii UE – wyniesie 4,5 proc. PKB wobec ok. 5 proc. w 2023 r. Jednocześnie wskaźnik długu sektora ma zwiększyć się z 49 do 54 proc. PKB. Warto przypomnieć, że deficyt pokazuje różnicę między dochodami a wydatkami w danym roku, a dług – wartość wszystkich zobowiązań.
Deficyt i dług będą więc wyraźnie wyższe, niż wskazywały wcześniejsze plany rządu. W ogłoszonym w kwietniu Wieloletnim Planie Finansowym rząd zakładał, że w przyszłym roku deficyt wyniesie 3,4 proc. PKB, a dług publiczny 52,4 proc. PKB. Skąd ta różnica? To m.in. efekt podniesienia świadczenia na dzieci (tzw. 800+) i innych obietnic wyborczych, a także wysokich i zrozumiałych kosztów finansowania obrony narodowej. Ważny do zaobserwowania jest fakt, że Polska powiększa wskaźniki długu w warunkach niezłej koniunktury (wzrost PKB jest planowany na 3 proc. w przyszłym roku, a bezrobocie jest na historycznie niskim poziomie) i wciąż bardzo wysokiej inflacji. To raczej nie jest polityka antycykliczna. Mamy do czynienia z miksem cyklu wyborczego oraz nadzwyczajnych działań w dziedzinie finansowania armii.
Prognozowany deficyt i dług są nie tylko wyższe od wcześniejszych założeń, ale również wyższe od prognoz agencji ratingowych, Komisji Europejskiej i Międzynarodowego Funduszu Walutowego. Wszystkie instytucje zakładały, że po wysokim deficycie w 2023 r., który był wynikiem spadku PKB i kryzysu energetycznego, zacznie się stopniowe ograniczanie. Nic z tych rzeczy.
Większy deficyt teoretycznie może oznaczać wyższą inflację lub wyższe stopy procentowe. Oznacza bowiem większe emisje obligacji, większą kreację pieniądza i mocniejsze wsparcie dla popytu w gospodarce. Bank centralny może na to nie zareagować i wtedy inflacja będzie wyższa, albo może temu przeciwdziałać i wtedy wyższe będą stopy procentowe. Wyższe nie w sensie bezwzględnym, ale w porównaniu do sytuacji z mniejszym deficytem fiskalnym.
Na rynku nie widać było jednak śladu takiej interpretacji. Złoty wręcz umacniał się w czwartek i piątek, nie tylko wobec euro, ale też wobec korony czeskiej. Rentowności polskich obligacji skarbowych, które odzwierciedlają m.in. oczekiwania na przyszłe zmiany stóp procentowych w Polsce, lekko wzrosły, ale nie był to ruch istotnie mocniejszy niż w przypadku obligacji amerykańskich. Trudno było się w tym dopatrywać efektów reakcji na polską politykę fiskalną.
Dlaczego tak się stało? Można podać kilka wyjaśnień.
Prawdopodobnie powszechne było oczekiwanie, że wybory przełożą się na zwiększenie deficytu i długu. Jednocześnie inwestorzy i agencje ratingowe patrzą na długookresowe wyniki kraju, a nie jednoroczny czy dwuletni deficyt. Jak w czerwcu zauważyła agencja S&P, Polska w przeszłości wykazywała wysoką ostrożność fiskalną i nie ma powodu, by sądzić, że w przyszłości może być inaczej. Fakt, że wyborcy nie wiedzą, na czym rząd będzie w przyszłości oszczędzał, jest problemem, ale bardziej politycznym niż finansowym.
Ponadto, inflacja dziś jest pod wpływem bardzo wielu czynników, z których polityka fiskalna nie jest najważniejszym. Mamy głęboki spadek konsumpcji w Polsce, spadek cen surowców na świecie, odblokowanie światowych łańcuchów dostaw. W starciu z tymi siłami deficyt większy o 1 pkt proc. PKB nie robi ogromnej różnicy. Trzeba pamiętać, że notowania polskich aktywów są pod dużym wpływem trendów światowych i reagują na krajowe informacje tylko wtedy, gdy są bardzo dużego kalibru. Nie miała go publikacja projektu budżetu.