W ciągu dwóch dni akcje Jastrzębskiej Spółki Węglowej (JSW) podrożały o jedną czwartą. Katalizatorem zwyżek była informacja z 5 lutego o ograniczeniu zdolności produkcyjnych przez chińskie kopalnie węgla o 500 mln ton w ciągu 3-5 lat. To 9 proc. potencjału wydobywczego kopalni Państwa Środka i 12 proc. złóż faktycznie eksploatowanych, a jednocześnie siedem razy więcej, niż wynosi cała produkcja polskiego górnictwa węgla kamiennego. W polskim górnictwie zaś JSW jest firmą najbardziej uzależnioną od cen na rynkach światowych. Mimo to trzeciego dnia po informacji z Chin jej giełdowy kurs przestał rosnąć, a we wtorek 9 lutego akcje straciły prawie 8 proc. Analitycy nie widzą w tym niczego dziwnego. Ich zdaniem, informacja z Chin niczego nie zmieni w sytuacji JSW.
— Zapowiedzi cięć zdolności produkcyjnych chińskich kopalni słyszymy mniej więcej od trzech lat i nic się nie zamyka. Ograniczenie mocy produkcyjnych o skali, jaka została zapowiedziana, oznaczałoby likwidację mniej więcej miliona miejsc pracy. W gospodarce na krawędzi recesji byłoby to trudne do zrekompensowania — komentuje Tomasz Duda, analityk Erste Securities Polska.
To się nie spina
Paweł Puchalski, dyrektor działu analiz Banku Zachodniego WBK, przypomina, że w przypadku JSW wiele do życzenia pozostawiają koszty. W tym samym duchu wypowiada się Bartłomiej Kubicki, anali-
tyk Societe Generale. Według jego szacunków, EBITDA JSW w 2016 r. wyniesie około 600 mln zł, a wydatki inwestycyjne — ponad 1 mld zł. — Jakoś tę dziurę trzeba zasypać. A dochodzą jeszcze koszty finansowe — podkreśla Bartłomiej Kubicki. — JSW sprzedaje węgiel poniżej kosztów wydobycia, a to oznacza, że gotówka jest wciąż spalana. Zapowiedzi Chin o ograniczeniu produkcji stali oznaczają zaś, że ceny węgla koksującego nie wzrosną — dodaje Andrzej Knigawka, analityk ING Securities, który akcje JSW wycenia na 640 zł, czyli najniżej ze wszystkich analityków i tak nisko, jak nigdy nie były notowane. Także Bartłomiej Kubicki zwraca uwagę, że ograniczenia mocy produkcyjnych chińskich kopalni należy odnosić do ograniczenia konsumpcji węgla.
— Ta konsumpcja będzie spadać, co widać w danych dotyczących importu węgla do Chin. Ceny węgla w portach australijskich są bardzo niskie, a do tego spadają ceny transportu. To również jest niekorzystne dla JSW, bo ogółem konkurencyjność rośnie — wyjaśnia Bartłomiej Kubicki.
Założenia są kluczowe
W nieco innej sytuacji jest druga giełdowa polska kopalnia — Lubelski Węgiel Bogdanka. Pod koniec 2015 r. kontrola nad spółką przeszła w ręce energetycznej Enei, którą natomiast kontroluje skarb państwa. Niektórzy analitycy upatrują w tym szansy dla podlubelskiej kopalni. Zdaniem Bartłomieja Kubickiego, połączenie ze spółką energetyczną gwarantuje Bogdance sprzedaż węgla, mimo że na 2016 r. zakłada 9-procentowy spadek jego cen. Enea może się też starać utrzymać poziom wypłacanych dywidend, co będzie korzystne również dla mniejszościowych akcjonariuszy Bogdanki. — Enea będzie maksymalizować wartość Bogdanki poprzez zwiększenie produkcji. Bogdanka ma wysoką dźwignię operacyjną, więc każda sprzedana tona przełoży się na wzrost zysków — mówi Bartłomiej Kubicki.
— Zwiększenie produkcji i sprzedaży przez Bogdankę oznaczałoby mniej miejsc na rynku na węgiel ze Śląska. Byłoby to możliwe wyłącznie w scenariuszu zakładającym zamykanie śląskich kopalni. Pozostaję ostrożnym pesymistą, jeśli chodzi o chęć zamykania kopalni przez obecny rząd — mówi Paweł Puchalski. Bartłomiej Kubicki natomiast zakłada, że „jakaś restrukturyzacja górnictwa w Polsce nastąpi”. Obawia się przejęcia przez Eneę Katowickiego Holdingu Węglowego (KHW). Bogdanka, nie będąc jedyną spółką wydobywczą w grupie, nie mogłaby łatwo zwiększać produkcji. Zdaniem Andrzeja Knigawki, taki scenariusz wiąże się również z niebezpieczeństwem ograniczenia dywidend z Bogdanki, gdyż generowana przez nią gotówka poszłaby na wspieranie KHW. Jeśli taki scenariusz się nie ziści, akcje podlubelskiej kopalni mogą podrożeć. Enea zapłaciła za nie prawie dwa razy więcej, niż są warte obecnie, więc jeśli kurs nie wzrośnie, musiałaby dokonać dużego odpisu.
Z CHIŃSKIEJ PERSPEKTYWY
Coś się jednak zmieni
WU JIE, analityk Haitong Banku
Sektor węglowy doświadcza spadku cen od ponad trzech lat. Średnia rentowność kapitału własnego osiągana przez 30 notowanych na giełdzie spółek węglowych spadała z 22 proc. w 2010 r. do 0,14 proc. w 2015 r. W trzecim kwartale 2015 r. 20 z tych 30 spółek odnotowało stratę (wliczając w to węglowo-energetyczne joint ventures). Tymczasem Państwowa Administracja Bezpieczeństwa Górnictwa Węglowego stwierdziła, że odsetek kompanii węglowych notujących straty wzrósł w Chinach do 90 proc. Rząd wspominał o reformie podaży przy różnych okazjach, ale obecnie sektor węglowy cierpi bardziej i jest bardziej prawdopodobne, że będzie reformowany. Uważamy, że prawdopodobieństwo reformy podaży znacząco się zwiększy po Narodowym Kongresie Ludowym i Politycznej Konferencji Konsultacyjnej Ludu Chińskiego. To będzie impuls, który spowoduje odbicie cen węgla.