Inwestorzy nie będą grać pod wezwania
Warszawska giełda nie ma szans na choćby lekkie zbliżenie się do rekordu z 1999 roku
W ocenie analityków, w 2001 roku liczba wezwań do zapisywania się na sprzedaż akcji krajowych spółek może nieco wzrosnąć, głównie ze względu na zmiany wprowadzone do ustawy o publicznym obrocie papierami wartościowymi i niskie kursy na GPW. Nie będzie to jednak wielkość rekordowa. Dodatkowo, następne lata będą już tylko gorsze.
W krótkiej historii polskiego rynku kapitałowego najlepszym okresem pod względem liczby ogłoszonych oraz przeprowadzonych wezwań był 1999 rok. W tym czasie doszło do przeprowadzenia prawie czterdziestu tego typu procesów. W ich wyniku właściciela zmieniło ponad 92,8 mln akcji o łącznej wartości około 2,29 mld zł. Ponad 1/4 tej sumy stanowiło wezwanie ogłoszone na akcje BPH. W ubiegłym roku wezwań było już tylko dwadzieścia siedem. Najbardziej emocjonującymi były niewątpliwie te ogłoszone na akcje Banku Handlowego i Exbudu. Nie chodzi tu tylko o spekulacje związane z samym powodzeniem ostatecznie skierowanych do akcjonariuszy propozycji, ale o zdarzenia je poprzedzające. W obu przypadkach walka o wyłonienie inwestorów branżowych rozpoczęła się znacznie wcześniej niż wynikałoby to z daty ogłoszenia wezwania. Mimo że w 2000 roku inwestorzy pragnący kupić tą drogą znaczące pakiety akcji byli dużo mniej aktywni, to okres ten przyniósł bardzo niepokojące dla rynku informacje. Okazało się mianowicie, że po przeprowadzonych wezwaniach naturalną ich konsekwencją jest wycofanie spółki z publicznego obrotu. Wprawdzie skala tego zjawiska nie była jeszcze powszechna, ale z drugiej strony pojawiła się dość spora liczba spółek na walorach, których płynność — głównie ze względu na pojawienie się inwestora strategicznego — zmalała niemal do zera.
Spółki z inwestorem
Na rynku niemal wszyscy są zgodni co do tego, że pod względem liczby ogłoszonych wezwań tak dobrego roku jak 1999 już nie będzie. Przyczyna jest jedna.
— Wiele spółek posiada już inwestora strategicznego, co powoduje, że w najbliższych latach należy spodziewać się tendencji malejącej pod względem liczby przeprowadzanych wezwań. Z drugiej jednak strony przynajmniej dziś do przeprowadzania takich procesów zachęcają niskie kursy akcji odnotowywane na warszawskim parkiecie — uważa Sławomir Gajewski, doradca inwestycyjny CS Asset Management.
Podobnego zdania są inni specjaliści.
— Powodem malejącej liczby wezwań jest i będzie znaczne ograniczenie grona dobrych przedsiębiorstw nie posiadających jeszcze akcjonariusza strategicznego. Pod tym względem 2001 rok nie powinien być jednak najgorszy, głównie ze względu na wprowadzone zmiany do ustawy o publicznym obrocie papierami wartościowym — uważa Marcin Sadlej, dyrektor departamentu analiz i doradztwa inwestycyjnego CDM Pekao SA.
Sytuacji prawnych zmuszających do ogłoszenia wezwania będzie zatem więcej, z drugiej jednak strony liczba przedsiębiorstw do przejęcia uległa już znacznemu skurczeniu. Potwierdzają to składy akcjonariatów w spółkach zaliczanych do takich branż jak banki, ubezpieczenia, budowlanka czy częściowo przemysłu spożywczego (głównie browary i zakłady mięsne), gdzie wyraźnie widać, że do wielu wezwań dojść nie może. Wprawdzie są jeszcze spółki, a nawet sektory, które wcale nie cieszyły się do tej pory zainteresowaniem potencjalnych inwestorów branżowych, czy nawet finansowych, ale i tu trudno liczyć na przełom. Zaliczyć można do nich nie tylko przemysł lekki czy metalowy, ale również tak rozwojową branżę jak informatyka.
Farmaceutyki do wzięcia
Malejące grono spółek publicznych mogących być przedmiotem przejęcia niewątpliwie ogranicza liczbę wezwań, co nie oznacza jednak ich braku w przyszłości.
— Obecnie niezmiernie trudno jest wytypować spółki, które mogłyby być przedmiotem wezwania. Być może niedługo w tym zakresie pojawi się oferta Vivendi lub Deutsche Telecom na akcje Elektrimu. Wśród branż najbardziej prawdopodobne są wezwania na walory przedsiębiorstw farmaceutycznych — twierdzi Sławomir Gajewski.
Dużo łatwiejszą sprawą wydaje się wytypowanie emitentów, na akcje których może zostać przeprowadzony tego rodzaju proces spośród spółek mających już inwestorów branżowych.
— Na GPW jest dość wiele spó- łek, które akcjonariusze strategiczni mogliby wycofać z publicznego obrotu, np. Dębica czy Stomil Olsztyn. Aby jednak to zrobić muszą oni ogłosić wezwanie na sprzedaż pozostałych w obrocie akcji. Nie jest wykluczone, że tego typu procesy nasilą się już w 2001 roku — uważa Dawid Wilanowski, kierownik zespołu analiz i doradztwa inwestycyjnego BM BPH.
W większości przypadków analitycy nie chcą jednak typować przedsiębiorstw, na akcje których mogłyby być ogłoszone wezwania. W ich ocenie często jest tak, że spółki powszechnie uważane za możliwe do przejęcia nie są kupowane — z różnych powodów — nawet przez kilka lat.
Gra pod wezwania
Wśród giełdowych inwestorów zawsze była całkiem pokaźna grupa osób kierujących się przy składaniu zleceń kupna spekulacjami i oczekiwaniami dotyczącymi potencjalnych wezwań. Gracze stosujący taką taktykę często osiągali na tym polu sukcesy, co niewątpliwie utwierdzało ich w przekonaniu aby dalej typować spółki do przejęcia. Jednak w wielu przypadkach inwestycja pod wezwania pozostawiła do dzisiaj ślad w portfelu tej grupy osób. I nie chodzi tu tylko o rzeczywistą stratę będącą efektem różnicy między ceną zakupu a ceną sprzedaży akcji, ale również o koszty wynikające z tzw. pozostania inwestorem długoterminowym, głównie ze względu na brak oczekiwanego wezwania. Dziś taka taktyka jest jeszcze bardziej ryzykowana.
— Gdy na rynku był „wysyp” wezwań na spółki giełdowe, można było szukać odpowiednich typów. Dzisiaj stosując taka strategię można czekać na odpowiednie działania potencjalnego inwestora miesiąc, ale równie dobrze i kilka lat — twierdzi Sławomir Gajewski.
Nie wszyscy jednak są podobnego zdania.
— Warto inwestować pod wezwania, ale wcześniej trzeba przemyśleć kilka kwestii dotyczących m.in. tego kto ma przejąć daną spółkę, dlaczego i za ile. Nie chodzi tu oczywiście o wykorzystywanie informacji poufnych, ale o solidną analizę zrobioną pod kontem potencjalnego wezwania — uważa Marcin Sadlej.
Trzeba odpowiadać
Niemal zawsze podstawowym celem wzywającego jest osiągnięcie interesującej go puli akcji i głosów na WZA, przy jednoczesnym jak największym ograniczeniu kosztów związanych z realizacją tego celu. Równie oczywiste jest dążenie akcjonariuszy do maksymalizacji zysków wynikających z ewentualnego przeprowadzenia takiej transakcji. Mimo braku przymusu do zbywania akcji, inwestorzy zwłaszcza ci mniejszościowi są niemal skazani na przyjęcie propozycji podmiotu wzywającego.
— W przypadku gdy do spółki przychodzi inwestor strategiczny, to naturalnym odruchem jest odpowiedź na wezwanie. Trzeba mieć bardzo silne podstawy, aby nie skorzystać z takiej propozycji. Dziś nie bardzo wyobrażam sobie argumenty, które mogłyby skłaniać do takich działań — mówi Marcin Sadlej.
Do większej aktywności na tym polu zachęcają inni analitycy. W ich ocenie drobni akcjonariusze oceniając wezwanie ogłoszone na posiadane przez nich walory muszą wziąć pod uwagę bardzo wiele czynników. Wśród najważniejszych niewątpliwie są takie jak: wartość spółki, to czy wzywający chce kupić pakiet większościowy, czy już ogłaszał publiczne wezwanie na dane walory, jaki jest obecnych skład akcjonariatu. Musi też przewidzieć, co będzie jeżeli nie odpowie na propozycję takiego oferenta, czy przypadkiem oczekiwanie na lepszą propozycję nie zakończy się fiaskiem. Doświadczenia inwestorów działających na krajowym rynku wskazują jednak na to, że mniejszościowi akcjonariusze niemal zawsze są w gorszej sytuacji od większościowych.
— Często działania inwestora strategicznego powodują, że spółka przez wiele lat może ponosić straty wynikające z realizacji np. planu dziesięcioletniego. Horyzont inwestycyjny drobnego akcjonariusza jest znacznie krótszy, dlatego jeżeli ogłoszone jest wezwanie osoba taka odpowiada na nie — twierdzi Sławomir Gajewski.
Mimo to, sytuacja małych inwestorów jest dziś lepsza niż jeszcze kilka miesięcy temu.
— Od 15 stycznia 2001 roku zmianie uległy przepisy ustawy o publicznym obrocie, dzięki czemu obecnie prawa akcjonariuszy mniejszościowych są lepiej chronione. Chodzi tu zwłaszcza o sprecyzowanie zagadnień związanych z ceną określoną przez wzywającego oraz respektowania przez prawo faktycznych powiązań między podmiotami zależnymi i dominującymi — twierdzi Dawid Wilanowski.