PKN Orlen ma duży potencjał wzrostu

Sebastian Gawłowski
11-04-2001, 00:00

PKN Orlen ma duży potencjał wzrostu

W datowanej na 20 marca analizie PKN Orlen analitycy Domu Maklerskiego Wielkopolskiego Banku Kredytowego zalecają akumulowanie papierów polskiej rafinerii. Rekomendacja wystawiona została przy cenie 18,5 zł.

Analitycy DM WBK wyraźnie wskazują, że PKN Orlen jest obecnie połączeniem rafinerii, petrochemii i sieci stacji benzynowych. Tymczasem wśród zagranicznych odpowiedników PKN Orlen są spółki zajmujące się wyłącznie dystrybucją produktów paliwowych, spółki rafineryjno-dystrybucyjne bez udziału petrochemii oraz spółki o szerokim profilu działalności w dostarczaniu energii, poczynając od paliw płynnych, przez gaz, aż do energii elektrycznej. Wobec trudności w znalezieniu bliskiego odpowiednika, analitycy uważają, że wycenę PKN Orlen należy odnieść do możliwie szerokiego spektrum europejskich spółek naftowych. W odniesieniu do grupy spółek zajmujących się rafinacją, marketingiem i dystrybucją wskazuje to na premię w wycenie płockiego koncernu. Zdaniem DM WBK, premia jest uzasadniona większą kapitalizacją i szerszym zakresem działalności PKN Orlen. Analitycy zwracają jednocześnie uwagę na silne dyskonto występujące w porównaniu z tureckimi rafineriami Tupras, nie znajdujące uzasadnienia ani w różnicy wielkości rynku, ani w rozmiarze kapitalizacji obu spółek.

Spółki środkowoeuropejskie o charakterze wydobywczo-przerobowo-detalicznym, takie jak np. węgierski MOL, mają nieco odmienny od PKN Orlen profil działania. Wyniki MOL są obciążone stratami nierentownej części gazowej. PKN Orlen notowany jest z dyskontem wobec spółek z regionu, co z uwagi na wyższą kapitalizację polskiego giganta jest nieuzasadnione. Wskaźniki wyceny PKN, odniesione do grupy koncernów naftowych operujących na rozwiniętych rynkach, wykazują bardzo znaczne dyskonto. Zdaniem DM WBK, jest ono uzasadnione bardziej rozwiniętym profilem działalności zagranicznych spółek oraz ich większą kapitalizacją. Skorygowanie kapitalizacji PKN Orlen o wartość pakietu akcji Polkomtela, który analitycy szacują na 5 zł na akcję PKN, pogłębia jeszcze dyskonto we wskaźnikach wyceny. W odniesieniu do wszystkich grup porównawczych pojawia się niedowartościowanie, szacowane na 40 proc. Wycena dokonana na tej podstawie wyznacza wartość akcji PKN Orlen na 26 zł za sztukę.

Skala nakładów inwestycyjnych kierowanych na podniesienie mocy produkcyjnych płockiej spólki powinna pozwolić na zwiększanie przerobu ropy naftowej w tempie 6-7 proc. rocznie. Wobec prognozowanego na 3-5 proc. tempa wzrostu zużycia paliw na rynku krajowym powinno to prowadzić do stopniowego zwiększania udziału w rynku przez PKN. Zwiększaniu sprzedaży paliw z Płocka towarzyszyć będzie wypieranie importu, czego oznaki widać już od ubiegłego roku.

W zakresie logistyki i działalności hurtowej możliwości cięcia kosztów okazały się szczególnie duże — twierdzą analitycy WBK. Zreorganizowano terenową sieć oddziałów i zastąpiono je siecią jedenastu regionalnych biur handlowych. Do prowadzenia obsługi działalności handlowej koncernu wybrano 42 ze 152 ZPN. W odniesieniu do działalności dystrybucyjnej poprawa efektywności działania jest najmniej zaawansowana, szczególnie w części będącej spuścizną po CPN. Dotychczas efekty działania widać już na 64 stacjach. W pozostałych trwają prace przygotowawcze. Obserwując wyposażenie stacji wybudowanych przez BP, Shell czy Statoil można dostrzec maksymalizację sprzedaży na jednego zatrudnionego poprzez oferowanie jak największej liczby towarów i usług. Naśladowanie tej tendencji przez PKN Orlen będzie oznaczać wprowadzenie do nowych i modernizowanych placówek myjni, barów i sklepów. Także nowy wystrój stacji związany ze zmianą logo firmy będzie wiązać się z wydatkami.

Szczególnie duże znaczenie będzie miało zwiększenie udziału sprzedaży na stacjach PKN produktów nie związanych z paliwami, który obecnie wynosi tylko 6-10 proc. przychodów ze sprzedaży. W stacjach prowadzonych przez zachodnie koncerny udział ten sięga 30 proc. i tyle też ma wynosić na stacjach klasy A PKN Orlen. Docelowo nawet połowa czystego dochodu z prowadzenia stacji może pochodzić ze sprzedaży markowych produktów nie mających nic wspólnego z paliwami.

Konsolidacja w sektorze jest nieuchronna. Branża paliwowa charakteryzuje się silnym efektem skali. W większości krajów europejskich rynek jest zdominowany przez jeden koncern naftowy. Wysokość wskaźników wyceny spółek naftowych jest wyraźnie skorelowana z wielkością kapitalizacji każdej z nich. W kontekście konsolidacji istotne znaczenie ma zawarte w statucie PKN Orlen ograniczenie prawa wykonywania głosu do 10 proc. ogólnej liczby głosów w spółce w odniesieniu do jednego podmiotu lub grupy podmiotów pozostających w stosunku zależności. Zniesienie tego ograniczenia będzie wymagało zmiany statutu, a uzyskanie na to zgody mniejszościowych akcjonariuszy wymagać będzie zapłacenia wysokiej premii. Najbardziej naturalnym rozwiązaniem przy ocenie ewentualnych wariantów konsolidacyjnych jest integracja pionowa rafinerii z silnym kapitałowo koncernem wydobywczym. Analitycy dostrzegają trzy elementy stanowiące o silnej motywacji rosyjskich spółek naftowych do zainteresowania rynkiem polskim. Rosyjski koncern mógłby dzięki niej zwiększyć przerób własnej ropy i ominąć ograniczenia eksportowe. Akwizycje dokonane przez Łukoil w ubiegłym roku świadczą o tym, że Rosjanie starają się zapewnić zbyt dla swoich produktów w drodze przejęć spółek dających dostęp do klienta.

Ewentualna próba wrogiego przejęcia napotkałaby wiele przeszkód ze strony polskich władz. W przetargu prywatyzacyjnym na Rafinerię Gdańską na krótkiej liście zabrakło podmiotów rosyjskich. Można przypuszczać, że chęć dokończenia procesów konsolidacyjnych na rynkach rozwiniętych może odsuwać w czasie zainteresowanie największych zachodnich koncernów przejęciami na polskim rynku. Trzecim, najbardziej prawdopodobnym wariantem przebiegu przyszłego procesu konsolidacyjnego jest partnerskie porozumienie PKN Orlen z jedną ze spółek sektora paliwowego działających w Europie Środkowej i Wschodniej. Proces regionalnej konsolidacji spółek paliwowych zaczął rozwijać się w roku ubiegłym. W związki kapitałowe weszły OMV, MOL i Slovnaft, które przed rozpoczęciem akwizycji przenikały na swoje rynki, otwierając stacje benzynowe i konkurując bezpośrednio w detalu. Zdaniem DM WBK, wejście MOL do Rafinerii Gdańskiej odsuwa w czasie alians z PKN. W kontekście konsolidacji DM WBK uważa, że potencjał wzrostu kursu związany z możliwością pojawienia się w PKN Orlen inwestora strategicznego nie jest w pełni wyczerpany.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Sebastian Gawłowski

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu

Puls Biznesu

Nieruchomości / / PKN Orlen ma duży potencjał wzrostu