KOMENTARZ PARTNERA DODATKU
Kiedy zastanawiam się nad doborem instrumentu prawnego dla finansowania usług użyteczności publicznej, w szczególności transportu pasażerskiego, przychodzi mi do głowy obligacja przychodowa. Jest ona nowym instrumentem prawnym w Polsce, bo została wprowadzona nowelizacją do ustawy o obligacjach z 2001 r. Zdaniem ekspertów, miała być tym instrumentem prawnym, który najbardziej powinien odpowiadać jednostkom samorządu terytorialnego przy finansowaniu przedsięwzięć użyteczności publicznej. Zaopatrzenie w wodę, gospodarka odpadami oraz transport to są te zadania własne jednostek samorządu terytorialnego, które muszą być przez nie wykonywane ze względu na ich ustawowy obowiązek zaspokajania zbiorowych potrzeb społeczności lokalnych. Wykonywanie tego obowiązku jest bardzo kapitałochłonne. Należy jednak podkreślić, że rzadko można spotkać się z tak stabilnym i odpornym na działania rynku segmentem usług, jak usługi publiczne.
Konstrukcja obligacji przychodowych polega na tym, że środki pieniężne uzyskane z emisji obligacji przychodowych przeznacza się na konkretną inwestycję związaną z rozwojem infrastruktury komunalnej (tutaj transport miejski pasażerski), a przychody (wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług przewozowych) z tej inwestycji — na spłatę zobowiązań z obligacji. Spłata obligacji przychodowych następuje z wyraźnie wyodrębnionych ustawowo źródeł. Jest to odstępstwo od art. 8 ust. 1 ustawy o obligacjach, który stanowi, że za zobowiązania wynikające z obligacji emitent odpowiada całym swoim majątkiem.
Warto zwrócić uwagę na kilka pojęć
- "Przedsięwzięcie". Ustawa o obligacjach nie zawiera definicji. W doktrynie prawa pojęcie "przedsięwzięcia" definiuje się jako sferę działalności emitenta, która ma być sfinansowana ze środków pochodzących z emisji obligacji przychodowych. W odniesieniu do transportu miejskiego pasażerskiego pod definicją przedsięwzięcia powinno się rozumieć modernizację lub nabycie taboru tramwajowego/autobusowego/kolejowego/trolejbusowego, jak również budowę lub modernizację infrastruktury.
- "Majątek przedsięwzięcia". Również i w tym przypadku nie ma definicji tego pojęcia. Możemy jednak określić majątek przedsięwzięcia jako środki trwałe i prawa majątkowe stanowiące zorganizowaną całość gospodarczą, przeznaczoną do lub związaną z uruchomieniem i realizacją przedsięwzięcia. Odnosząc tę definicję do transportu pasażerskiego, do majątku przedsięwzięcia możemy zaliczyć: infrastrukturę, tabor oraz zajezdnie komunikacyjne.
"Przychody z przedsięwzięcia". Wprawdzie nie istnienie definicja rangi ustawowej, lecz zgodnie z Rozporządzeniem (WE) nr 1370/2007 Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 23 października 2007 r. dotyczącym usług publicznych w zakresie kolejowego i drogowego transportu pasażerskiego w umowie o świadczenie usług zawieranej między samorządem a podmiotem, który byłby emitentem obligacji przychodowych, należy z góry, w sposób obiektywny i przejrzysty, określić parametry wynagrodzenia (w rozumieniu rozporządzenia ujmowanego jako rekompensata za usługi przewozowe). Jak niemal każda regulacja unijna postanowienie to jest dość skomplikowane prawnie, ale w wyniku jego interpretacji w praktyce w wielkim skrócie można określić, że przychód, jaki może osiągać emitent obligacji za świadczone usługi w zakresie transportu publicznego, bez narażania się na zarzut niedozwolonej pomocy publicznej powinien (po pokryciu kosztów usługi i finansowania inwestycji) zapewnić emitentowi godziwy zysk na kilkuprocentowym poziomie.
Zgodnie z art. 23b ust. 1 ustawy o obligacjach, jeżeli obligatariuszom obligacji przychodowych zostało przyznane prawo do zaspokojenia z przychodów danego przedsięwzięcia, wszelkie przychody powinny wpływać na rachunek bankowy emitenta, który może być przeznaczony wyłącznie na gromadzenie wpływów z inwestycji. Zasady wypłat z takiego rachunku określa ustawa o obligacjach. Należy wskazać na dwa główne aspekty uprzywilejowujące obligatariuszy:
- środki zgromadzone na rachunku są wyłączone zarówno spod egzekucji, jak i z masy upadłościowej do wysokości kwoty zobowiązania emitenta wobec obligatariuszy;
- jeżeli jest prowadzona egzekucja z majątku przedsięwzięcia, to obligatariusze mają pierwszeństwo w zaspokojeniu roszczeń do wysokości kwoty niezbędnej do zaspokojenia tych roszczeń. Analogiczne uprawnienia przysługują obligatariuszom w razie upadłości emitenta.
Zabezpieczenie na majątku przedsięwzięcia następuje z mocy ustawy o obligacjach i nie wymaga ujawniania poprzez jakiekolwiek wpisy w księgach wieczystych lub rejestrach zastawów. Moim zdaniem jednak, takie uregulowanie jest dużym błędem legislacyjnym. Nie chroni bowiem ani potencjalnych wierzycieli emitenta, ani obligatariuszy wyemitowanych przez niego obligacji przychodowych, a dodatkowo narusza zasadę jawności zabezpieczeń rzeczowych takich jak hipoteka lub zastaw rejestrowy.
Przechodząc do wniosków: moim zdaniem, obligacja przychodowa powinna być podstawowym instrumentem prawnym stosowanym przy finansowaniu przedsięwzięć użyteczności publicznej przez samorządy. Wymaga ona jednakże zmian legislacyjnych, przede wszystkim dotyczących obowiązku ujawniania w rejestrach zastawów lub księgach wieczystych prawa pierwszeństwa obligatariuszy do majątku przedsięwzięcia, rezygnacji z gromadzenia na rachunku przychodów środków pieniężnych w kwocie odpowiadającej przypadającym płatnościom z obligacji w okresie najbliższych 12 miesięcy (co przy praktyce rynkowej wykupywania obligacji w rocznych ratach naraża emitentów na niepotrzebne gromadzenie olbrzymich kwot). Moim zdaniem wystarczy zapewnienie płatności kuponu odsetkowego lub raty kwoty głównej w okresie maksymalnie do 3 miesięcy.
Rafał Grochowski
mecenas, Hogan Lovells LLP