Nawet szanowane
spółki mogą stracić na wartości miliony, gdy nie przekonają rynku do swoich decyzji.
Nawet o blisko 16 proc. spadał wczoraj kurs TVN po informacji o ekspresowym zakupie kolejnej porcji udziałów w platformie cyfrowej "n". To nie pierwsza tak nerwowa reakcja inwestorów na decyzje menedżerów stacji. Niespełna rok temu zakup pierwszego pakietu w "n" giełda podsumowała uszczupleniem kapitalizacji TVN o ponad 700 mln zł (wczoraj było to blisko 0,5 mld zł). Żółte kartki dostali też branżowi konkurenci. W maju 2008 r. Agora, a w ostatnich dniach Cyfrowy Polsat. Kurs tego ostatniego także wczoraj spadał zdecydowanie mocniej, niż główne indeksy.
Warto przypomnieć, że w rankingu "Giełdowa Spółka Roku 2008", sporządzonym dla "Pulsu Biznesu" przez Pentor Research TVN zajął pierwsze miejsce w kategorii "relacje inwestorskie". Jakość tych relacji w badaniu telefonicznym oceniali maklerzy, doradcy i analitycy (patrz ramka). Komunikacja z rynkiem, a przynajmniej jego profesjonalnymi uczestnikami, wydaje się więc bez zarzutu.
Wczoraj analitycy nie byli już tak krytyczni wobec decyzji spółki, kierowanej przez Piotra Waltera, jak w maju ub.r. Podkreślali, że transakcja przeprowadzana jest w sposób bardziej przejrzysty, niż poprzednio. Dodawali jednak, że dopłata za pakiet "n", której wysokość (maksymalnie może to być 60 mln EUR) uzależniona będzie od osiągnięć biznesowych platformy, to w gruncie rzeczy mydlenie oczu. Ich zdaniem, poprzeczka ustawiona jest tak, by łatwo ją przeskoczyć. Dodatni wynik EBITDA zarząd platformy planował osiągnąć już w tym roku (zgodnie z umową ma być osiągnięty najpóźniej w 2010 r.). Liczba abonentów przekraczająca 848 tys. w przyszłym roku to i tak mniej, niż zakładali specjaliści, podobnie jest ze średnim przychodem na użytkownika (tzw. ARPU) i sumą przychodów z abonamentu.
Mimo to ci, którzy w pośpiechu sprzedają papiery, nie czują się przekonani wyjaśnieniami i obietnicami zarządu. I w słuszność transakcji zawieranych na tych warunkach po prostu nie wierzą. Zwłaszcza że nastroje na rynku są kiepskie i każdy istotny wypływ gotówki z firm (nawet jeśli z długoterminowego punktu widzenia uzasadniony) budzi kontrowersje. Sprzedający akcje TVN byli wczoraj liczną grupą. Obroty towarzyszące spadkom były wyraźnie wyższe od przeciętnych.
Czas zweryfikuje, kto miał rację. Przypadek Agory i Tradera (patrz infografika obok) powinien stanowić sygnał ostrzegawczy dla menedżerów TVN i Cyfrowego Polsatu. Zwłaszcza że ich decyzje wymuszą być może w niedalekiej przyszłości konieczność sięgnięcia po kapitał na sfinansowanie inwestycji lub przynajmniej przełożą się na wysokość kwot, które mogłyby trafić do kieszeni akcjonariuszy w postaci dywidendy.
W przypadku TVN większość ostatnich decyzji menedżerów firmy jest skrojona pod rosnące potrzeby kapitałowe głównego akcjonariusza — ITI Holdings. Najpierw dywidenda, później zakup udziałów w "n", buy-back, teraz znów pakiet platformy, wkrótce zapewne znów dywidenda. Gotówka płynie więc szerokim strumieniem. I o ile premia z zysku i skup akcji własnych są korzystny dla wszystkich, to zaangażowanie w "n" przysparza mniejszościowym inwestorom samych kłopotów. Odkupienie reszty udziałów w "n" (49 proc.) może być tylko kwestią czasu. Zarząd TVN powinien wyciągnąć wnioski z tych doświadczeń, bo inaczej trzeci etap transakcji zakończy się znów ucieczką inwestorów od spółki. A to nie leży przede wszystkim w interesie ITI, którego kredyty zabezpieczone są przecież imiennymi akcjami TVN.
Relacje prawie wzorowe
"Relacje inwestorskie" to
jedna z kilku kategorii nasze-
go rankingu "Giełdowa Spółka
Roku", którego wyniki przed-
stawiliśmy w lutym "Pulsie
Biznesu". W organizacji naj-
większego tego typu badania
w Polsce pomógł nam Pentor.
Przepytał on telefonicznie
aż 181 specjalistów z krajo-
wych instytucji finansowych.
Agora i TVN wypadały w rankingu relacji inwestorskich bardzo dobrze. Spółka wydająca m.in. "Gazetę Wyborczą" od wielu lat zajmowała miejsca w czołowej dziesiątce kategorii "relacje inwestorskie". Wypadła z niej dopiero w tym roku. Mogły na to mieć wpływ zmiany w zarządzie spółki i transakcja kupna Tradera. TVN od dwóch lat był w pierwszej piątce. Cyfrowy Polsat zadebiutował w ostatnim badaniu i od razu został sklasyfikowany na 16. miejscu za relacje inwestorskie.
Miejsca w rankingu
Agora
2008 17
2007 3
Cyfrowy Polsat
2008 16
TVN
2008 1
2007 4 Więcej o rankingu — na portalu pb.pl
3 pytania do...
Andrzej Knigawka: To sprawa ITI
1Czy ocenia pan transakcję zakupu udziałów w "n" jak rynek?
Inwestorzy zawsze przereagowują. Spadek kursu to pokłosie ustalonych warunków korekty ceny w górę, które wydają się niewygórowane. Rynek może się też obawiać ciągu dalszego, a więc odkupienia pozostałych udziałów w niedalekiej przyszłości.
2Czy zarząd TVN dobrze uzasadnił decyzję? Nie mam większych zastrzeżeń co do jakości relacji inwestorskich. Być może istniała grupa inwestorów, która spodziewała się, że dokupienie akcji "n" nastąpi dużo później. Dla mnie transakcja nie jest zaskoczeniem, szczególnie w kontekście pojawiających się ostatnio informacji o zabezpieczeniu długów ITI Holdings.
3Czy moment transakcji nie jest przypadkowy? Dla uważnych obserwatorów taki rozwój wypadków był do przewidzenia, niemniej kłopoty głównego akcjonariusza stanowią potencjalne źródło problemów dla akcjonariuszy TVN w przyszłości.
analityk ING Securities
Agora: To nie był żart
W połowie maja ub.r. Agora poinformowała, że za 54,3 mln USD (wówczas około 120 mln zł) kupi 100 proc. udziałów w spółce Trader.com, zarządzającej m.in. portalami ogłoszeń o tematyce budowlanej i motoryzacyjnej. Jeden z analityków w notce do klientów napisał na temat wyceny przejmowanego podmiotu: "Czy to żart?". Okazało się, że nie, a rynek srogo ukarał firmę za rozrzutność. Tuż po podaniu informacji o transakcji kapitalizacja firmy spadła o 160 mln zł. Obawy inwestorów szybko znalazły potwierdzenie, bo ze względu na gorsze perspektywy rynku reklamy, a tym samym konieczność korekty dotyczącej oczekiwanych przychodów Tradera, Agora została zmuszona do dokonania aż 27 mln zł odpisu aktualizującego wartość tej firmy. Obciążyło to wyniki koncernu. Czwarty kwartał ub.r. zakończył się stratą netto.
Cyfrowy Polsat: Gracze mają wątpliwości
Aż o 314 mln zł spadła w śro-
dę kapitalizacja Cyfrowego Polsatu po informacji o tym, że spółka w zamian za wart 53,4 mln zł zastrzyk kapitału obejmie 11 proc. udziałów w Sferii. Analitycy skrytykowali przede wszystkim brak szczegółowych informacji finansowych dotyczących przejmowanego podmiotu i ich wpływu na przyszłe wyniki giełdowej firmy. Niewiadomą pozostaje również docelowe zaangażowanie kapitałowe CP i wielkość wydatków, które firma będzie musiała ponieść na rozwój operatora. Wczoraj kurs Cyfrowego Polsatu też zachowywał się zdecydowanie gorzej niż rynek.
TVN: Historia lubi się powtarzać
Aż o 717 mln zł stopniała na sesji 20 maja 2008 r. wartość rynkowa koncernu po informacji o zamiarze odkupienia od ITI za 95 mln EUR 25 proc. udziałów w platformie cyfrowej "n". Zastrzeżenia wzbudziły nie tylko cena i moment wybrany na inwestycję. "Rynek zawsze podejrzliwie patrzy na transakcje między spółką a jej głównym akcjonariuszem" — komentowali analitycy. Podkreślali, że ITI chce przenieść ciężar finansowania rozwoju "n" na giełdową firmę. Jeden z nich bez ogródek napisał, że TVN w jednej chwili spuścił w toalecie piątą część swoich kapitałów.
3 pytania do...
Piotr Cieślak: Najważniejsza przejrzystość
1TVN, Cyfrowy Polsat i Agora to spółki cenione za relacje inwestorskie. Dlaczego nie przekonały rynku do swoich inwestycji?
Zazwyczaj największe wątpliwości dotyczą wyceny przejmowanych podmiotów i tego, jak szybko poniesione nakłady zwrócą się i przyniosą wzrost wartości spółki przejmującej. Do tego dochodzą również obawy o wpływ transakcji na bieżące wyniki spółki przejmującej, czy też o nakłady, jakie trzeba ponieść na rozwój nabytego podmiotu. W przypadku TVN i Cyfrowego Polsatu transakcje zawierane są z głównym akcjonariuszem.
2Jak takie powiązania są przyjmowane przez inwestorów.
Są obawy, że cena transakcji mogła być zbyt wysoka.
3Jak zarządy powinny komunikować się z inwestorami?
W gestii spółek leży przekazanie rynkowi wyczerpujących informacji o kondycji kupowanych firm. Chodzi nie tylko o rezultaty, ale też o oparte na konserwatywnych założeniach projekcje finansowe i ich wpływ na przyszłe wyniki giełdowej spółki. Tymczasem zarządy podają prognozy, które już na pierwszy rzut oka wydają się hurra-optymistyczne. Inwestor powinien również zapoznać się z wyceną, na bazie której ustalono wartość transakcji, a także z pełną i rzetelną argumentacją zarządu.
wiceprezes Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych