Seria danych ze Stanów Zjednoczonych pokazuje, że w pierwszych dwóch miesiącach wzrost cen był wyższy niż pod koniec 2023 r. Inflacja konsumencka liczona miesiąc do miesiąca wyniosła w styczniu i lutym średnio 0,4 proc. wobec 0,2 proc. w ostatnich dwóch miesiącach poprzedniego roku. To pozornie niewielka zmiana, ale jednak sugeruje, że zatrzymanie inflacji miesięcznej w okolicach celu (0,15 proc. miesięcznie, czyli 2 proc. rocznie) jest trudne. Jeszcze lepiej widać po wskaźnikach oczyszczonych z różnych zaburzeń, na przykład po 16-procentowej średniej obciętej, która usuwa ceny o największych zwyżkach i zniżkach. Tam też widać przyspieszenie cen, co oznacza, że nie mamy do czynienia z przypadkowymi zaburzeniami branżowymi. Przyspieszenie u progu nowego roku pokazują też wskaźniki cen hurtowych (PPI).
Rynek reaguje na te zmiany, choć bardzo spokojnie. Jeszcze w grudniu kontrakty terminowe wyceniały, że Fed (bank centralny) obniży w 2024 r. stopy procentowe o 1,5 pkt proc. – z 5,5 do 4 proc. Dziś wycena wskazuje na obniżki o 0,75 pkt proc. Co ciekawe, nie widać jednak większej reakcji rynku giełdowego. Teoretycznie redukcja szans na luzowanie polityki pieniężnej powinna przecenić spółki, szczególnie technologiczne, których wycena zależy w dużej mierze od dyskontowania przyszłych zysków (dla nich wyższe stopy oznaczają niższy zdyskontowany przyszły zysk). Tymczasem Nasdaq zyskał od początku roku ok. 10 proc. Widać więc, że inwestorzy podchodzą spokojnie do zmian inflacyjnych, traktując je na razie jako zaburzenia w trendzie, a nie odbicie presji cenowej w gospodarce.
Wśród ekonomistów powstały dwa obozy.
Obóz jastrzębi uważa, że dane z początku roku to właśnie objaw problemu „ostatniej mili”. Z czego to wynika? W inflacji od początku tkwiły efekty wysokiego popytu i ograniczonej podaży. Oba oddziałują na ceny dodatnio. Te pierwsze były jednak ukryte, bo są dużo słabsze. Teraz jednak, gdy efekty podażowe minęły, efekty popytowe wypływają na powierzchnię.
Problem „ostatniej mili” można też wyjaśnić inaczej. Gdy ceny rosną szybko, to wysoka też jest ich zmienność, firmy decydują się na częste rewizje cenników. Zatrzymanie takiej inflacji jest teoretycznie łatwe w kraju z wiarygodnym bankiem centralnym. Natomiast gdy ceny rosną wolniej, rewizje cenników następują rzadziej, zbicie inflacji jest bardziej kosztowne, wymaga bardziej fundamentalnej zmiany makroekonomicznej na rynku pracy i w popycie ogółem. Dlatego koszty zbijania inflacji umiarkowanej są paradoksalnie większe niż zbijania inflacji wysokiej. To jednak tylko teoria.
Obóz gołębi uważa natomiast, że podwyższone dane z początku roku to zaburzenia wynikające m.in. z silniejszych niż w przeszłości efektów zmian cenników w styczniu i lutym. Dezinflacja jest z natury rzeczy procesem stopniowym i przebiegającym zmienną ścieżką. Najważniejsze wskaźniki zmian cen rok do roku wciąż wykazują tendencję spadkową, ochłodzenie widać w płacach oraz istotnych wskaźnikach rynku pracy, takich jak liczba ofert przypadających na jednego bezrobotnego. Mnie bliżej jest w tym momencie do tego właśnie obozu.
Amerykańska dyskusja ma też ciekawe implikacje dla Polski. Zmagamy się bowiem z dość podobnym problemem – inflacja spadła już w pobliże celu inflacyjnego, ale wielu ekonomistów, w tym banku centralnego, obawia się, że sprowadzenie jej trwale do 2,5 proc. będzie trudne. Gospodarki różne i odległe, ale dyskusja o problemie „ostatniej mili” ta sama.