Po obniżce stóp procentowych przez Europejski Bank Centralny (EBC) w listopadzie w tym tygodniu na rynek napłynęła informacja, że bank może zdecydować się na wprowadzenie ujemnej stopy depozytowej, aby nie dopuścić do deflacji w strefie euro. To zakończyło falę umocnienia wspólnej waluty. Jednak zjawiska cenowe w Europie mogą oznaczać większe problemy, niż na pozór się wydaje.
Ewentualne wprowadzenie negatywnej stopy depozytowej byłoby oczywiście ogromnym ciosem dla euro i doprowadziłoby niechybnie do jego gwałtownej przeceny względem innych walut. W takiej sytuacji banki wybierałyby między płaceniem EBC za przechowanie pieniądza a kupowaniem krótkoterminowego długu rządowego. Automatycznie doprowadziłoby to do ujemnych rentowności niemieckich papierów i spowodowało odpływ kapitału na względnie bezpieczne rynki, gdzie rentowności bonów są dodatnie. Ten mechanizm jest powszechnie znany. To, co nie jest już tak oczywiste i o czym nie mówi się w ogóle, to wpływ zjawisk cenowych na finanse publiczne. W krótkim okresie inflacja jest dla budżetu tak samo istotna jak wzrost. Tymczasem wskaźnik inflacji dla strefy za październik na poziomie 0,7 proc. r/r ukrywa ujemne dynamiki rzędu 0,1 proc. dla Hiszpanii, 0,2 proc. dla Portugalii oraz 2 proc. dla Grecji. W tej sytuacji nie może dziwić fakt, że pomimo symptomów ożywienia gospodarczego (szczególnie w zakresie eksportu krajów południa) sytuacja fiskalna się nie poprawia. W Portugalii deficyt tylko budżetu centralnego po wrześniu wynosił 3,3 proc. PKB, niemal punkt procentowy więcej niż rok wcześniej. W Hiszpanii było to 3,6 proc., tak jak przed rokiem, choć w poprzednich miesiącach notowany był relatywnie mniejszy deficyt. Warto zwrócić uwagę na dane za październik, gdyż jest to miesiąc sezonowego wzrostu deficytu i może ujawnić piętrzący się problem, tym bardziej że popyt wewnętrzny w całym obszarze PIIGS nadal wygląda krucho.
Tymczasem na rynku nie tylko nie mówi się o tym zagrożeniu, ale dodatkowo jest ono w ogóle niewycenione. Łączna premia od włoskich i hiszpańskich 10-latek, miara euro kryzysu, której używam, jest najniższa od pierwszych dni lipca 2011. Rentowność portugalskich 10-latek nieco wzrosła, ale 6 proc. to nic wobec 11 proc. notowanych niewiele ponad rok temu. Nawet greckie papiery mają rentowność na poziomie niższym niż 9 proc. Zdaje się, że inwestorzy, wobec bardzo niskich stóp na bezpiecznych rynkach, dali się nieco uśpić Mario Draghiemu (i nigdy niewdrożonym OMT) i nie dostrzegają, bądź też wolą nie dostrzegać problemu. Jeśli jednak południe Europy faktycznie wpadnie w deflacyjną spiralę, euro dostanie cios nie tylko ze strony ujemnych stóp, ale także wzrostu obaw o eurokryzys2.0.