Elektrim po raz drugi stanął w obliczu bankructwa. Zarząd holdingu wycofał się z umów z obligatariuszami oraz odwołał datę restrukturyzacji obligacji o wartości 440 mln EUR, wyznaczoną na 4 września. Topnieją więc szanse rozwiązania problemów holdingu. Albo upadnie, albo uda mu się zawrzeć układ w upadłości, wreszcie — to scenariusz zdecydowanie najbardziej optymistyczny — przekona wierzycieli do redukcji zobowiązań i podpisania nowego porozumienia ze spółką. Według najbardziej optymistycznego scenariusza, po spłacie wierzycieli spółka może być warta 250 mln EUR. W przeliczeniu daje to 12 zł na akcję, czyli około 10 razy więcej niż obecnie.
Jako powód zerwania układu spółka podała brak możliwości wywiązania się z porozumienia ze względu na niepowodzenie planów sprzedaży udziałów w Elektrimie Telekomunikacja konsorcjum BRE Banku i Eastbridge. Maciej Radziwiłł, szef holdingu, deklaruje walkę o przetrwanie spółki. Spółka nie ujawniła na razie szczegółów. Można jednak przypuszczać, że jej obciążenia wynikające z konieczności zaspokojenia wierzycieli wynosiłyby obecnie około 400 mln EUR, czyli w porównaniu z obowiązującym do 2 września porozumieniem — byłyby o blisko 200 mln EUR niższe. Należy pamiętać, że obligatariusze początkowo mieli otrzymać za obligacje 140 proc. nominału, a układem objęto dodatkowo 100 mln innych wierzytelności.
Nie można też wykluczyć realizacji wariantu, który był już przerabiany. Chodzi o oddanie obligatariuszom 49 proc. Elektrimu Telekomunikacja jako rozliczenia długu z ewentualną dopłatą, choć na pewno nie wyższą niż kilkadziesiąt milionów euro. BRE Bank wspólnie z Eastbridge oferował za 49 proc. udziałów w ET około 400 mln EUR. Należące do obligatariuszy fundusze Elliot Advisors oraz Centaurus Alpha Master Fund przedstawiły już dawno ofertę lepszą o 50 mln EUR i na razie nie wycofały się z tej propozycji. Można więc przyjąć, że nadal są zainteresowane przejęciem ET za długi, a kwestią sporną pozostaje wycena pakietu akcji tej spółki należącego do Elektrimu. Jeśli jednak ich oferta (bez negocjacji) wynosiła 450 mln EUR, to zarząd polskiej spółki teoretycznie może liczyć na więcej. Trzeba pamiętać, że obligatariusze nie są obecnie w komfortowej sytuacji. Mieli obietnicę spłaty 140 proc. nominału, a teraz na pewno dostaną mniej. Będą pewnie musieli wybierać z dwóch ofert. Jedną jest wspomniane przejęcie ET za długi, a drugą redukcja zobowiązań od nominału o 20-25 proc. Wybór wydaje się prosty.
Trzecim wariantem może być sprzedaż aktywów telekomunikacyjnych. Udziały w ET może kupić m.in. Vivendi, który już kontroluje bezpośrednio 49 proc. ET oraz pośrednio 2 proc. należące do Societe Generale. Francuski koncern medialny, który sam boryka się z problemami finansowymi, może liczyć na premię za sprzedaż 100 proc. kapitału spółki. Realizacja jednej z tych opcji oznacza dla Elektrimu utratę najcenniejszego aktywu, jednak daje szanse na przetrwanie spółki i byłoby korzystne dla akcjonariuszy. Elektrim może w ten sposób uregulować całość zobowiązań. Spółka ma na koncie około 100 mln EUR i te środki mogłaby przeznaczyć na zaspokojenie pozostałych wierzycieli. Kolejnym cennym składnikiem majątku Elektrimu jest pakiet 38,5 proc. udziałów w zespole elektrowni Pątnów-Adamów-Konin (PAK). Realną wartość aktywów energetycznych koncernu trudno jest oszacować. Jednak można ostrożnie założyć poziom 200 mln euro. Dodatkowo Elektrim posiada m.in. 28,4 proc. akcji Mostostalu Warszawa i udziały w Porcie Praskim. Należące do ET udziały w telewizji kablowej Aster City warte są ponad 350 mln zł, mogą więc wystarczyć na spłatę zobowiązania ET wobec Vivendi.
Zakładając, że udziały w ET i posiadana gotówka zaspokoją roszczenia wierzycieli, w spółce pozostaną aktywa energetyczne i udziały w kilku spółkach, których wartość można ostrożnie oszacować na 250 mln EUR. Daje to w przeliczeniu na jedną akcję holdingu ponad 12 zł, czyli kwotę 10-krotnie wyższą niż obecny kurs giełdowy.
Wśród alternatywnych rozwiązań pozostaje sprzedaż udziałów w PAK. Wśród kandydatów są Kulczyk i BRE Bank, który już przejął od Elektrimu udziały w G-8. W tym przypadku konieczne jest jednak renegocjowanie umowy prywatyzacyjnej.
Należy jednak pamiętać, że sztywna postawa wierzycieli może zmusić zarząd do wnioskowania o upadłość spółki. Identyczna groźba wisi nad Elektrimem ze strony samych wierzycieli. Byłby to najgorszy scenariusz dla akcjonariuszy. Pewne jest też, że holdingowi nie pomoże już jego główny akcjonariusz BRE Bank, który po zerwaniu układu został zwolniony ze swoich deklaracji, dotyczących restrukturyzacji długu spółki. Gdyby Elektrim nie dogadał się z wierzycielami w trakcie kolejnego procesu upadłościowego, sprawa może trwać wiele miesięcy, a nawet lat. Większe są zatem szanse, że obligatariusze powrócą do rozmów z Elektrimem, który i tym razem wybrnie z tarapatów. Jednak była gwiazda GPW na pewno już nigdy nie odzyska dawnej formy.