Słabnie popyt na mieszkania. Winne wysokie ceny i droższe kredyty - to pierwszy nagłówek, jaki zobaczyłem w poniedziałek rano na pb.pl. Dzień wcześniej opublikowałem jednak tekst z nagłówkiem "Inwestowanie jest jak układanie puzzli", więc za zawartą w nim radą eksperta postanowiłem poszukać więcej elementów niż tylko najbardziej chwytliwy.
Najważniejsze fakty o Robygu i jego ofercie
Napoczątek kilka najważniejszych informacji. Zapisy inwestorów indywidualnych w ofercie publicznej Robyga trwają do wtorku, 23 czerwca, do godz. 16. Tego dnia kończy się też budowa księgi popytu wśród inwestorów instytucjonalnych. Według nieoficjalnych informacji została ona pokryta w całości, ale nie wiadomo, po jakiej cenie. Jako drobny inwestor mogę się zapisać po cenie maksymalnej, a więc 36 zł. Jeśli zostanie ona ustalona niżej, np. na 33 zł, to tyle będzie wynosić także dla mnie i innych inwestorów indywidualnych.
Robyg to deweloper, który buduje mieszkania, a para się też generalnym wykonawstwem swoich inwestycji i projektów innej ze spółek wchodzących w skład niemieckiej grupy TAG Immobillien. W IPO sprzedaje on 25 mln akcji, czyli 26 proc. posiadanych (ma 100 proc.), dodatkowo spółka emituje 9,6 mln walorów, a do jej kluczowych pracowników może trafić kolejne 2,5 mln (będą objęte zakazem sprzedaży przez 18 miesięcy od debiutu).
Przy cenie 36 zł spółka jest wyceniana na 3,9 mld zł (jeśli założyć uplasowanie całej oferty). To nieco więcej niż połowa wartości największego podmiotu w giełdowej branży - Dom Development, o 1 mld zł mniej niż kapitalizacja Develii i o 0,8 mld zł więcej od dynamicznie rosnącego Archicomu.
Zarząd: rośniemy najszybciej, nasze akcje są atrakcyjnie wycenione
Menedżerowie spółki pytani, czy warto kupić akcje, oczywiście nie mieli wątpliwości, że tak. Argumenty?
- Robyg ma duży potencjał wzrostu - docelowo chcemy urosnąć do 4,8-5 tys. lokali sprzedawanych rocznie, w naszej ocenie to dynamika należąca do najwyższych wśród giełdowych deweloperów - mówił na konferencji prasowej Artur Ceglarz, wiceprezes spółki.
- W porównaniu z konkurencją nasze akcje są atrakcyjnie wyceniane - dodał Oskar Kazanelson, szef rady nadzorczej.
Postanowiłem to sprawdzić.
Rzeczywiście - bazując na prognozach analityków biur pracujących przy ofercie - przychody spółki mają rosnąć w najbliższych dwóch latach wyraźnie szybciej niż branżowa średnia (a dokładnie mediana). Brzmi zachęcająco, zwłaszcza jeśli spojrzeć na kurs Archicomu, spółki, która w ostatnich trzech latach zrobiła ogromny krok do przodu pod względem liczby sprzedanych i oddanych lokali. Kurs się potroił. Tyle że Archicom był wtedy wyceniany ze wskaźnikiem cena/zysk poniżej 5, a Robyg przy cenie 36 zł wyceniany jest ze wskaźnikami 8-10 dla prognoz na lata 2026-27. Nie są to wskaźniki szczególnie atrakcyjne na tle branży (mediana to około 8).
Argumenty za inwestycją w Robyg
Do atutów spółki zaliczyłbym to, że działa na największych rynkach (Warszawa, Trójmiasto), gdzie jest numerem dwa po Dom Development. Jak się wydaje, są to rynki najbardziej odporne na dekoniunkturę i przynoszące też największe zyski - wystarczy porównać osławioną marżę brutto, która w Robygu i Dom Development wynosi 32-33 proc. wobec 27-29 proc. osiąganych przez Develię i Murapol.
Firma dysponuje dużym bankiem ziemi (może wybudować 19 tys. mieszkań), ma duże doświadczenie, a zadłużenie nie jest problemem. Żyjemy w czasach, kiedy wszędzie się mówi, że realne aktywa zyskują na znaczeniu przez rosnący dług, większą emisję pieniądza, ryzyko inflacyjne. Jak ktoś ma ziemię i wysokie marże na projektach na niej realizowanych to raczej dobrze.
Żyjemy w czasach, kiedy wszędzie się mówi, że realne aktywa zyskują na znaczeniu przez rosnący dług, większą emisję pieniądza, ryzyko inflacyjne. Jak ktoś ma ziemię i wysokie marże na projektach na niej realizowanych, to raczej dobrze.
Zarząd przekonuje, że przewidywalność sprzedaży na najbliższe dwa lata jest duża, a większość z planu na ten rok (3,1 tys. mieszkań) i przyszły (4 tys.) jest zakontraktowana. Przez ostatnie 24 miesiące z giełdowych deweloperów najszybciej rósł ten, któremu sprzedaż najszybciej rosła - czyli wspomniany Archicom.
Argumenty przeciw inwestycji w Robyg
Dla inwestora indywidualnego główną motywacją do wzięcia udziału w IPO często jest chęć zgarnięcia szybkich kilku lub kilkunastu procent zysku już w dniu debiutu. Taki scenariusz świetnie sprawdza się w przypadku spółek z branż technologicznych, oferujących innowacyjne czy niszowe produkty, gdzie sentyment i obietnica podboju rynku robią swoje. W przypadku tradycyjnego dewelopera mieszkaniowego na taki "efekt wow" trudno jednak liczyć.
Szybki zarobek na debiucie byłby możliwy tylko przy bardzo atrakcyjnej wycenie. Tymczasem wskaźniki rynkowe pokazują, że na GPW bez trudu znajdziemy ciekawsze opcje. Idealnym przykładem jest Dom Development.
Deweloperom żyje się najlepiej, gdy rynek jest pompowany pieniędzmi z programów zwiększających dostępność kredytów hipotecznych. Nie widać na horyzoncie takiego programu, przynajmniej nie w tym układzie politycznym, czyli jeszcze przez dwa lata. Deweloperzy o tym doskonale wiedzą i jedynym, co mogą w tej sytuacji zrobić, jest skarżenie się w mediach.
- Dopłaty prorodzinne mogłyby realnie poprawić warunki mieszkaniowe rodzin, a dziś tego tematu się unika - narzekał kilka miesięcy temu w PB Zbigniew Juroszek, prezes i główny akcjonariusz Atalu.
Przeciw inwestycji w segment mieszkaniowy przemawia demografia. Deweloperzy to podobny przypadek co Smyk, tylko dotyczy innych grup wiekowych (pokolenie wyżej). Ludność w wieku 30-45 lat zmniejszy się w ciągu dekady niemal o jedną czwartą. To jest obciążenie dla rynku. Robyg to segment premium, ale to niewiele zmienia. W tym segmencie kupują ludzie w wieku 40+, a ludność w wieku 40-45 ma spaść w ciągu dekady o 20 proc. Pytanie oczywiście, czy to już nie jest w wycenie.
Dla funduszy inwestycyjnych i emerytalnych, od których zależy nie tylko powodzenie oferty, istotne przy inwestycji są również takie czynniki jak płynność i dywidendy.
Wartość akcji w wolnym obrocie (free float) Dom Development to 2,4 mld zł, Develii 4,9 mld zł, a Archicomu 0,8 mld zł. W Robygu będzie to około 1,2 mld zł. Pod względem stopy dywidendy Robyg też się nie wyróżnia, choć zamierza wypłacać sporą część zysków.
Podsumowanie: jestem na nie
Choć kibicuję każdej spółce wchodzącej na GPW, a cena w ofercie Robyga będzie zapewne niższa niż maksymalna, co poprawi wskaźniki na tle branży, to nie wyłożę pieniędzy na udział w IPO.
Po pierwsze, doświadczenia z udziału w ofertach publicznych mam dwojakie. Na akcjach Diagnostyki zarobiłem, na Arlenie straciłem (choć na początku szło mi całkiem dobrze). Wspólnym mianownikiem był jednak rozwój poniżej oczekiwań rozbudzonych w trakcie IPO. W Robygu też istnieje ryzyko podpompowania jakichś parametrów przed ofertą publiczną, podczas gdy na giełdzie jest duży wybór deweloperów (nawet ja mam w portfelu dwóch - Echo i Murapol), którzy są już w rytmie giełdowego raportowania od dawna, a więc ich wyniki są z tego ryzyka oczyszczone. Zapisanie się w IPO dewelopera w obecnych warunkach przypomina kupowanie drogich lodów w nowo otwartej lodziarni na plaży.
Choć kibicuję każdej spółce wchodzącej na GPW, a cena w ofercie Robyga będzie zapewne niższa niż maksymalna, co poprawi wskaźniki na tle branży, to nie wyłożę pieniędzy na udział w IPO.
Po co przepłacać za niewiadomą, skoro tuż obok sprzedają dobrze znane, sprawdzone i lubiane lody w tej samej, a nawet niższej cenie? Z tego względu wolę zostać z boku, zwłaszcza że deweloperzy - patrząc na wskaźniki C/Z - nie są pupilami rynku. Ból głowy mam już z Murapolem, na którym zarobiłem tyle co nic. Zresztą w najbliższych dniach zdecyduję, co począć także z tym przedstawicielem branży.