Kogeneracja zarabia przed upublicznieniem
Podstawowa działalność Kogeneracji polega na przetwarzaniu energii zawartej w paliwie węglowym na ciepło i energię elektryczną w jednym cyklu technologicznym (zwanym gospodarką skojarzoną lub kogeneracją). Udział mocy zainstalowanej Kogeneracji w krajowym rynku energii elektrycznej wynosi około 1,3 proc. Natomiast udział mocy zainstalowanej spółki w grupie elektrociepłowni zawodowych wynosi około 9 proc. Produkując dwa rodzaje energii Kogeneracja uczestniczy w dwóch niezależnie funkcjonujących rynkach.
RYNEK ciepła to rynek lokalny, ograniczony możliwościami przesyłania ciepła na duże odległości. 95 proc. wytwarzanego przez Kogenerację ciepła trafia do Miejskiego Przedsiębiorstwa Energetyki Cieplnej we Wrocławiu. Rynek energii elektrycznej można podzielić na dwa segmenty — rynek krajowy (obejmujący około 75 proc. obrotów) i rynki lokalne. Kogeneracja uczestniczy głównie w rynku lokalnym i jest znaczącym producentem na tym rynku, gdyż posiadane przez nią moce produkcyjne wystarczają na pokrycie w całości potrzeb Wrocławia, a w 40 proc. pokrywają zapotrzebowanie Zakładu Energetycznego Wrocław — głównego odbiorcy energii elektrycznej spółki. Odbiorcą energii w segmencie krajowym są PSE.
NIEKORZYSTNE jest podleganie produktów spółki regulacjom urzędowym, które ograniczają możliwość swobodnego kształtowania strategii w tym zakresie, a tym samym negatywnie wpływa na zyskowność spółki. Przykładowo w zakresie dystrybucji ciepła taryfy zatwierdzane przez Urząd Regulacji Energetyki mogą zostać ustalone na takim poziomie, aby marża zysku nie przekroczyła 10 proc. sumy kosztów działalności ponoszonych w przeszłości i planowanych nakładów inwestycyjnych. Szansą na zmiany w kształtowaniu cen energii jest utworzenie Giełdy Energii, która ma wkrótce rozpocząć działalność. Niedługo po uruchomieniu giełdy powinny zostać uwolnione ceny energii i na ich wysokość będą miały wpływ prawa wolnego rynku. Należy się też liczyć się z tym, że po zakończeniu urzędowej regulacji cen energii, w znacznym stopniu może się zwiększyć zyskowność Kogeneracji.
W OSTATNICH latach suma bilansowa Kogeneracji zmieniała się w niewielkim stopniu. W aktywach spółki zdecydowanie dominuje majątek trwały, jego udział przekraczał 70 proc. aktywów ogółem. Kogeneracja finansuje swą działalność przede wszystkim kapitałami własnymi, które stanowią ponad 80 proc. pasywów. Niski poziom zobowiązań spółki stwarza możliwość zaciągnięcia zadłużenia, np. na realizację programu inwestycyjnego. Być może nie będzie to jednak potrzebne, gdyż jeszcze w 2000 roku spółka zamierza przeprowadzić nową emisję akcji serii B (do 4 mln sztuk), która może pokryć zapotrzebowanie na środki pieniężne.
KOGENERACJA notuje systematyczny wzrost przychodów ze sprzedaży, ale jego dynamika nie jest zbyt duża, co jest charakterystyczne dla przedsiębiorstw użyteczności publicznej, które raczej nie notują zbyt dużych zmian sprzedaży, za to utrzymuje się ona na dość stabilnym poziomie nawet w przypadku pogorszenia sytuacji gospodarczej. W Kogeneracji zdecydowanie największy wpływ na kształtowanie wyników ma wysokość kosztów bezpośrednich (w dużej mierze zależnych od cen węgla) i ich relacja w stosunku do przychodów. Spółka opublikowała bardzo dobre wyniki finansowe za pierwszy kwartał 2000 roku. Zysk brutto i netto stanowi ponad 150 proc. prognozy spółki na cały bieżący rok, są one również dużo wyższe od osiągniętych w całym 1999 roku. Publikacja tak dobrych wyników kwartalnych niewątpliwie cieszy, ale budzi również pewne wątpliwości. Kogeneracja nie jest pierwszą spółką publiczną, która na krótko przed sprzedażą akcji na rynku pierwotnym publikuje znakomite wyniki — ulegają one znacznemu pogorszeniu już po uplasowaniu akcji. Nie można przesądzać, że jest tak i tym razem, jednak do przedstawionych wyników należy podchodzić z rezerwą.
NAWET po opublikowaniu bardzo dobrych wyników za pierwszy kwartał, wskaźnik P/E spółki jest dość wysoki. Jeszcze gorzej wygląda ten wskańnik przy uwzględnieniu prognozy wyników spółki na rok bieżący. Powodem tego jest ustalenie minimalnej ceny sprzedaży (43 zł) na poziomie równym wartości księgowej spółki (po uwzględnieniu wyników za pierwszy kwartał). MSP nie chce bowiem sprzedawać akcji prywatyzowanych spółek poniżej ich wartości księgowej. Tymczasem w przypadku Kogeneracji występuje duża różnica pomiędzy jej wartością księgową a poziomem generowanego zysku netto. W zaistniałej sytuacji spółka może się cieszyć zainteresowaniem inwestorów instytucjonalnych, którzy zamierzają w przyszłości zostać inwestorem strategicznym. Obecnie będą oni planowali zająć najlepszą pozycję przed przyszłym przetargiem. W długoterminowej perspektywie inwestor strategiczny w Kogeneracji będzie mógł bowiem czerpać korzyści niedostępne dla inwestorów indywidualnych. Z tego powodu nabywanie akcji przez tych ostatnich może okazać się dość ryzykownym przedsięwzięciem.
