SZEF KOMISJI OCZEKUJE FUZJI GPW I CETO
NIEPOTRZEBNE PODZIAŁY: Rynek pozagiełdowy i giełdowy powinien być skonsolidowany. Jako komisja podjęliśmy decyzję, że CeTO będzie nadal istniało. CeTO jest w trakcie uzgodnień z Polską Giełdą Finansową na temat fuzji. Uważam, że Giełda Papierów Wartościowych także mogłaby zaangażować się kapitałowo w to przedsięwzięcie — twierdzi Jacek Socha. fot. Grzegorz Kawecki
Emisje obligacji spółek z ograniczoną odpowiedzialnością, uregulowanie statusu funduszy venture capital, zmiany w organizacji ofert publicznych, a przede wszystkim utrudnienia w przejmowaniu spółek, takie zmiany czekają nas w przyszłym roku, jeśli Jacek Socha i KPWiG zrealizują wszystkie swoje plany.
„Puls Biznesu”: Przyszły rok powinien przynieść kolejne zmiany w przepisach obowiązujących na rynku kapitałowym. Zacznijmy od ustawy o obligacjach. Kiedy ma ona szansę ujrzeć światło dzienne?
Jacek Socha: Trwają prace nad tą ustawą w podkomisji sejmowej. Liczymy na to, że zakończą się one wiosną.
— Poprzednia ustawa o obligacjach nie pomogła temu rynkowi. Dopiero po czterech latach jej obowiązywania CLiF przeprowadzi pierwszą emisję publiczną obligacji korporacyjnych.
— I dlatego zmieniamy ustawę. W nowej spółka, która zechce uplasować emisję obligacji na rynku, będzie mogła skorzystać z banku reprezentanta lub się bez niego obejść.
Myślę, że rynek powinien doprowadzić do takiego układu, w którym ryzykowne instrumenty wymagałyby współpracy z bankiem reprezentantem. Emitenci bardziej wiarygodni, mający wysokie oceny wydane przez agencje ratingowe, nie musieliby zawierać umowy z bankiem reprezentantem.
Druga zmiana dotyczy tego, że emitentami obligacji będą mogły zostać także spółki z ograniczoną odpowiedzialnością. Kolejna nowość to wprowadzenie tzw. obligacji przychodowych. Obligacje te będą ważne ze względu na reformę administracji państwowej. Takie papiery będą bowiem emitowane przez samorządy terytorialne lub podmioty, w których mają one udziały. Dyskutujemy nad tym, czy mogą to być także podmioty, które współpracują z samorządami terytorialnymi na podstawie długoterminowych umów.
— Jaka jest różnica między obligacjami przychodowymi a zwykłymi?
— Obligacje te byłyby wykupowane, a odsetki płacone z przychodów z określonego źródła, na które zostały wydatkowane środki pochodzące z emisji. Przychody te będą leżały w banku na oddzielnym rachunku przeznaczonym do obsługi obligacji przychodowych.
— Dotychczas zainteresowanie obligacjami nie było jednak duże. Jaka jest szansa, żeby to się zmieniło?
— Brak instrumentów korporacyjnych nie wynikał tylko z obostrzeń ustawy. Problem tkwił także w wysokich wskaźnikach makroekonomicznych, takich jak stopy procentowe czy wysokość inflacji. Zejście z inflacją poniżej 10 proc. powoduje, że pojawi się miejsce na emisje obligacji. Myślę, że mogą one zastąpić kredyty, jako podstawowe źródło finansowania.
— Dlaczego?
— Nie wszyscy emitenci chcą się wiązać z bankiem, a poza tym koszt emisji jest niższy niż kredytu. Obligacje dają szersze możliwości, aby obligatariusze dostali określone dobra, np. nabywali prawo pierwszeństwa obejmowania akcji, partycypowali w zyskach itp. Daje to szerokie pole manewru.
— Jakich inwestorów powinny zainteresować te propozycje?
— W tym roku na rynku zadebiutowały otwarte fundusze emerytalne. Wydanie przez nie strumienia pieniędzy, które napływają do nich co miesiąc, może stanowić istotny problem. Instrumenty dłużne są na pewno ciekawą propozycją dla OFE. Można bowiem określić stopę zwrotu z nich, fluktuacja ceny obligacji nie jest tak duża jak akcji.
— Czy ustawa ułatwi życie emitentom obligacji zamiennych?
— Tak, wprowadzimy zapis, aby oświadczenie o zamianie obligacji zamiennych na akcje było jednoczesne z podniesieniem kapitału spółki. Chcemy znaleźć takie rozwiązanie, aby emitent, który wyemitował obligacje, nie mógł decydować, kiedy podnieść kapitał. Przeciągając rejestrację w sądzie mógłby bowiem blokować potencjalnego akcjonariusza, aby ten nie miał prawa głosu na walnym zgromadzeniu. Doświadczenia z przeprowadzanej fuzji BH/BRE pokazują, że każdy głos na WZA może być na wagę złota.
— Druga ustawa, która jest w uzgodnieniach międzyresortowych, dotyczy funduszy inwestycyjnych.
— Planujemy tu szereg zmian porządkujących, m.in. w części dotyczącej wprowadzania do obrotu kolejnych emisji certyfikatów inwestycyjnych, emitowanych przez fundusze zamknięte, z dyskontem.
Wprowadzimy też zapis o funduszach podwyższonego ryzyka tzw. venture capital. Na razie polscy inwestorzy raczej unikają małych i ryzykownych spółek, mimo że mogą one przynieść wyższą stopę zwrotu z inwestycji. Nikt nie pokusił się jeszcze o stworzenie rynku notowań spółek z branży high-tech czy też rynku spółek branży internetowej.
— Czy można oczekiwać liberalizacji zasad sprzedaży jednostek uczestnictwa funduszy inwestycyjnych?
— Do tego niepotrzebna jest nowelizacja. Jednostki mogą rozprowadzać agenci nawet teraz, ale ten sposób sprzedaży jest drogi, a jednostki to produkt skomplikowany. Łatwiej sprzedaje się ubezpieczenia, ponieważ ich posiadanie stało się w kręgach biznesowych modne. Poza tym mamy w tej chwili dwa rodzaje funduszy inwestycyjnych — jedne działające zgodnie z ustawą, a drugie ubezpieczeniowe, co wprowadza dodatkowe zamieszanie. Komisja nalegała na uporządkowanie tego stanu rzeczy w nowelizowanej ustawie o PPE.
Swoją drogą, jestem zdziwiony, że nie ma jeszcze nowelizacji tej ustawy. Kończący się rok został zmarnowany z punktu widzenia tych, którzy dobrze zarabiają, mają dochody powyżej 50 tys. zł i część ich pieniędzy nie jest już odprowadzana do ZUS-u. Trzeba się zastanowić, jak zachęcić osoby mające oszczędności, aby ich część przeznaczyły na inwestycje. Konsumpcja w Polsce jest nadal bardzo duża, a nie istnieją bodźce podatkowe, które zachęcałyby do zabezpieczenia życia na emeryturze. Opodatkowanie zysków z funduszy inwestycyjnych jest niekorzystne w stosunku do ubezpieczycieli.
— Czy potrzebna jest kolejna nowelizacja ustawy o publicznym obrocie?
— Obowiązująca ustawa jest dobra, ale transformacja rynku kapitałowego i presja na regulatorów w celu liberalizacji i unifikacji prawa wymaga jednak zmian. Jak wiadomo, najważniejsze mają dotyczyć przejmowania znacznych pakietów akcji.
— Krytycy już podnoszą alarm, że utrudnianie przejęć zmniejszy i tak niewielkie grono spółek zainteresowanych wejściem na rynek publiczny...
— ...dlatego dyskusje trwają tak długo. Musimy znaleźć dobre rozwiązania. Jest propozycja, aby oceniać wielkość pakietów nie tylko pod kątem interesu gospodarki narodowej, ale również sprawdzać, czy nie został naruszony interes rynku kapitałowego, właściwa polityka informacyjna, ochrona inwestora.
— Jakiego inwestora?
— To jest właśnie problem. Drobny inwestor powinien być chroniony, ale musimy też pamiętać, że to nie on posiada duży kapitał. Jeżeli będę bronił tylko małych akcjonariuszy, to może się okazać, że jednocześnie będę działał przeciwko spółce.
— Część ustawy będzie zmieniona pod kątem współpracy rynku pozagiełdowego i giełdowego.
— Nazwa „pozagiełdowy” jest określeniem niejasnym, rynek pozagiełdowy i giełdowy powinien być skonsolidowany. Jako komisja podjęliśmy decyzję, że CeTO będzie nadal istniało. CeTO jest w trakcie uzgodnień z Polską Giełdą Finansową na temat fuzji. Tak się składa, że banki, które są akcjonariuszami CeTO, mają również udziały w PGF, dlatego połączenie obu instytucji nie powinno przysporzyć kłopotów.
Uważam, że Giełda Papierów Wartościowych także mogłaby zaangażować się kapitałowo w to przedsięwzięcie. Wszyscy widzą, że rynek wolny GPW okazał się nieudanym pomysłem.
— Akcjonariusze CeTO zgadzali się dokapitalizować spółkę, ale oczekiwali zwiększenia swoich uprawnień.
— Udziałowców CeTO jest ponad 40. Mogą mieć do 10 proc. głosów na WZA. Jeżeli któryś z nich będzie chciał zwiększyć swoje uprawnienia, może przygotować biznesplan, w którym przedstawi propozycję dokapitalizowania CeTO w zamian za zwiększoną liczbę głosów. Nie widzę przeszkód, by niektórzy akcjonariusze mieli tylko symboliczną akcję, a inni zwiększyli swoje udziały.
— Drugim postulatem było obniżenie kosztów memorandum.
— Koszt memorandum to przede wszystkim szukanie inwestora, który obejmie akcje. W tym zadaniu emitenci powinni być wyręczani przez domy maklerskie. To one powinny kupować emisję a potem rozprowadzać akcje. Pośrednictwo jednak nie działa, ponieważ w Polsce nie ma bankowości inwestycyjnej.
— Ale dlaczego nie ma? Czy nie jest to efekt polityki KPWiG?
— Domy maklerskie nie potrafią lub nie mogą — z przyczyn kapitałowych — wykorzystywać uprawnień, które już mają. Od dwóch lat maklerzy mogą wydawać rekomendacje. Dotąd tego nie robią na wystarczającą skalę. Najwyraźniej brakuje im wiedzy lub możliwości.
— Czy przebieg oferty PKN nie jest kolejną nieudaną próbą spopularyzowania giełdy?
— Sprzedaż PKN pokazała, że nie powinno być ofert, które nie uwzględniają interesów drobnego inwestora. Duże prywatyzacje wiążą się z redukcjami zapisów na kupno akcji, co w efekcie prowadzi do nakręcania kredytów. Aktywni inwestorzy chcą sobie zabezpieczyć określoną liczbę papierów wartościowych i wiedzą, jak to zrobić. Jednocześnie ich działania podnoszą koszt notowania i eliminują drobnych inwestorów, którzy na kupno akcji w ofercie publicznej przeznaczają własne środki. Rozwiązaniem jest przygotowanie dodatkowej, gwarantowanej puli papierów dla tych inwestorów, żeby mogli oni objąć minimalną liczbę akcji. Trzeba pomyśleć także o budowaniu w spółkach stabilnego akcjonariatu, ponieważ większość inwestorów kupuje akcje na rynku pierwotnym w celu ich szybkiego odsprzedania na giełdzie. Także przesunięcie akcji z transzy zagranicznej do krajowej powoduje obniżenie zainteresowania akcjami inwestorów zagranicznych.
— Jakie jeszcze niespodzianki czekają nas w roku 2000?
— W przyszłym roku planuje wejście do Europy amerykański NASDAQ. Nie są prowadzone formalne negocjacje, ale niewykluczone, że pojawi się również w Polsce.
"Sprzedaż akcji Polskiego Koncernu Naftowego pokazała, że nie powinno być ofert publicznych, które nie uwzględniają interesów drobnego inwestora. Rozwiązaniem jest przygotowanie dodatkowej, gwarantowanej puli papierów dla tych inwestorów,tak żeby mogli oni objąć minimalną liczbę akcji".