Cykl redukcji stóp procentowych na świecie trwa, nawet jeżeli cięcia następują średnio rzecz biorąc wolniej niż pod koniec zeszłego roku. Z danych Banku Rozliczeń Międzynarodowych wynika, że w ostatnim miesiącu 11 banków centralnych na świecie – z 38 monitorowanych – redukowało stopy procentowe. Wśród nich były m.in. banki w Australii, Czechach, Indiach, Korei, Nowej Zelandii, Szwecji, Turcji, Wielkiej Brytanii i w strefie euro. W ciągu ostatniego półrocza aż 28 banków, czyli zdecydowania większość, luzowało politykę pieniężną.
W czwartek uwaga rynków finansowych i ekonomistów była skupiona na decyzji Europejskiego Banku Centralnego, który ustala stopy w drugiej najważniejszej walucie świata. EBC ściął koszt pieniądza o 0,25 pkt proc. do 2,5 proc. Była to szósta redukcja stóp od maja zeszłego roku, kiedy w strefie zaczął się cykl łagodzenia polityki pieniężnej. Ale prezes banku Christine Lagarde wyraźnie zasygnalizowała, że rada gubernatorów nie jest pewna, czy cykl należy dalej kontynuować. Mówiła, że widać już sygnały ożywienia w akcji kredytowej, co oznacza, że tańszy pieniądz zaczyna się przekładać na decyzje firm. Nie oznacza to, że EBC kończy redukcje stóp, ale że prawdopodobnie poczeka nieco dłużej z kolejnymi tego typu decyzjami. W pewnym momencie stwierdziła, że obecne czasy cechują się niespotykaną niepewnością, co w istocie oznacza w jej słowniku, że nie należy oczekiwać, iż będzie ona wysyłała jakieś sugestie co do przyszłych decyzji.
Najciekawsze pytanie dotyczy dziś tego, czy nagły zwrot w europejskim podejściu do wydatków publicznych, długu publicznego i zbrojeń przełoży się na wyższą presję inflacyjną i tym samym wyższe stopy procentowe. Wygląda na to, że tak. Przypomnę, że w środę doszło do gwałtownego wzrostu rentowności obligacji skarbowych w euro, w przypadku Niemiec jednodniowy ich wzrost był najwyższy od 35 lat. Inwestorzy oczekują, że zarówno wzrost gospodarczy, jak i inflacja będą wyższe i za tym pójdą stopy. Wydatki militarne zadziałają jak pobudzenie popytu, będą substytutem niskich stóp procentowych, a można wręcz powiedzieć, że będą dużo bardziej skuteczne pod tym względem. Stopy przekładają się na popyt w gospodarce pośrednio poprzez zachęcanie firm do inwestycji, a wydatki publiczne pobudzają popyt bezpośrednio.
Choć to wszystko nie musi oznaczać, że stopy będą wyższe niż dziś. Po prostu mniejsza będzie skala ich redukcji. Trzeba pamiętać, że są one dziś generalnie wysokie na tle ostatnich dwóch dekad. O ile w dekadzie lat 2010-20 gospodarce brakowało popytu z powodu restrukturyzacji firm i banków po kryzysie finansowym, o tyle pandemia i ogromna stymulacja fiskalna zmieniły postrzeganie sił oddziałujących na gospodarkę: żyjemy w czasach, kiedy popytu w gospodarce raczej nie powinno brakować i dlatego stopy są trwale wyższe. Można powiedzieć, że zbrojenia są dopełnieniem obrazu sytuacji wytworzonego przez pandemię.
Christine Lagarde mówiła w czwartek, że bank będzie analizował na ile nowe wydatki publiczne będą podnosiły realne PKB, a na ile przełożą się na wyższą inflację. Na razie jest za wcześnie na taką ocenę, bo nie wiadomo w jakim tempie będą uruchamiane nowe programy.
Kluczowe znacznie może mieć to, ile różne gospodarki mają niewykorzystanych mocy produkcyjnych. Wlewanie dodatkowych wydatków w gospodarkę, w której firmy mają dużo wolnych zdolności wytwórczych, powinno skończyć się wyższą produkcją, a nie wyższymi cenami. Na przykład możemy oczekiwać, że część niewykorzystanych mocy w europejskim sektorze motoryzacyjnym zostanie wykorzystana do produkcji zbrojeń. To samo może dotyczyć hut. Natomiast jeżeli gospodarka operuje blisko maksymalnych zdolności produkcyjnych, to wzrost wydatków może powodować wzrost cen, czyli w końcu też wyższą inflację.
Do pewnego stopnia wyższa inflacja może być pożądana w warunkach dużego wzrostu wydatków zbrojeniowych. Jeżeli gospodarka potrzebuje zmiany struktury produkcji, przesunięcia zasobów z jednych branż do innych, to łatwiej jest to robić przy dodatniej inflacji niż zerowej. W warunkach dodatniej inflacji ceny relatywne – czyli stosunek cen jednych produktów do cen innych – zmieniają się szybciej i łatwiej, dzięki czemu firmy szybciej dostają sygnały cenowe o tym, gdzie jest potrzebny kapitał i praca. Aczkolwiek inflacja nie powinna też oznaczać bardzo wysokiej inflacji, ponieważ wtedy program wydatków obronnych może stracić poparcie ludności. Stąd wyższe stopy procentowe mogą być niezbędnym elementem krajobrazu zbrojeń.
Polska pod tym względem jest w trudniejszej sytuacji niż kraje strefy euro z dwóch powodów. Przede wszystkim wzrost wydatków zbrojeniowych w relacji do wielkości gospodarki jest u nas znacznie większy niż na Zachodzie. W ciągu kilka lat stopa tych wydatków rośnie z 2 do 5 proc. PKB, podczas gdy w takich krajach jak Francja czy Niemcy wzrost pewnie będzie w granicach 1-1,5 pkt proc., a i to zostanie rozłożone na długi czas. Po drugie Polska ma mniej niewykorzystanych mocy produkcyjnych. Weźmy tylko dostępną siłę roboczą: stopa zatrudnienia (relacja pracujących do osób w wieku produkcyjnym) wynosi w Polsce 79 proc., a w strefie euro 75 proc. (osoby w wieku 20-64 lata). Stopa bezrobocia wynosi w Polsce 2,8 proc., a w strefie euro 6,4 proc.
W Europie Zachodniej zbrojenia mogą pobudzić gospodarkę i pozwolić jej lepiej wykorzystywać zdolności wytwórcze. W Polsce musi dojść w większym stopniu do przemieszczenia między sektorami, co jest generalnie trudniejsze.