Najpierw dane. W czerwcu inflacja konsumencka ogółem wyniosła w Stanach Zjednoczonych 3 proc., wobec 4,8 proc. w maju. Najciekawsze jest jednak miesięczne tempo zmian cen bazowych, czyli nie uwzględniających żywności i energii. Wyniosło ono tylko 0,16 proc., najmniej od lutego 2021 r. Na załączonym wykresie widać, jak mocne było hamowanie cen w czerwcu w porównaniu z trendem z poprzednich miesięcy.
Oczywiście trudno oczekiwać, by miesięczna inflacja bazowa była już ciągle taka niska. Dynamiki zwykle wahają się wokół jakiegoś trendu – teraz trend wynosi ok. 0,3 proc. miesięcznie, czyli ok. 3,5-4 proc. w ujęciu rocznym. Fed chce sprowadzić inflację do 2 proc. i jest coraz bliżej tego celu. Czy jednak da radę go osiągnąć?
Wśród wielu ekonomistów panowała niewiara w to, że inflację uda się sprowadzić do niskiego poziomu bez szkód po stronie PKB i zatrudnienia. Na przykład, w dość głośnym badaniu Alex Domash i Lawrence Summers z Harvardu pisali, że do zwalczenia nadmiernego wzrostu cen trzeba będzie zaakceptować wzrost stopy bezrobocia nawet od 2 do 5 pkt proc. Ich prognoza opierała się na powszechnych obserwacjach historycznych, które wskazują, że pełna dezinflacja (spadek inflacji z wysokiego lub średniego poziomu do niskiego) prawie nigdy nie występował bez kosztów makroekonomicznych.
W innej znanej publikacji Ben Bernanke i Olivier Blanchard wskazywali, że przy obecnym stanie rozgrzania rynku pracy inflacja w USA zatrzyma się trwale na poziomie 3,5 proc., nie wracając do celu inflacyjnego (2 proc.). Ich zdaniem relacja liczby wakatów do liczby bezrobotnych powinna obniżyć się o połowę wobec obecnego poziomu 1,8, co oznaczałoby konieczność zarówno spadku wakatów, jak i wzrostu stopy bezrobocia.
Tymczasem dziś w USA stopa bezrobocia w ogóle nie rośnie, zatrudnienie wciąż się zwiększa, PKB rośnie stabilnie. A inflacja spada.
Jak to wyjaśnić? Czy dzieje się coś nadzwyczajnego i wymienieni ekonomiści po prostu nie docenili zdolności gospodarki do odzyskiwania równowagi? Można podać kilka wyjaśnień.
Przede wszystkim, oczekiwania inflacyjne firm i konsumentów mogą być bardzo mocno zakotwiczone, co ułatwiło bankowi centralnemu ograniczanie dynamiki cen. Gdy ludzie oczekują, że inflacja będzie niska, to nie zmieniają nadmiernie swoich zachowań w czasie epizodu przyspieszonego wzrostu cen, dzięki czemu inflacja nie staje się uporczywa. To zakotwiczenie oczekiwań mogłoby dużo większe od prognoz. I wtedy spadek inflacji będzie też niósł niskie koszty.
Inne wyjaśnienie wskazuje na rolę tzw. wstrząsów podażowych. Inflacja może wynikać zarówno z nadmiernego popytu, jak też z obniżenia zdolności produkcyjnych – np. w wyniku kryzysu energetycznego. Ekonomiści zwykle koncentrują się na pierwszym czynniku, bo tylko na to ma wpływ polityka makroekonomiczna i to oddziaływanie na popyt generuje największe koszty makroekonomiczne. Tymczasem mogło się okazać, że wstrząs podażowy zaczyna nie tyle wygasać, ile się odwracać, prowadzić do spadku cen. Zdolności produkcyjne rosną, ceny energii spadają i nawet przy wysokim popycie inflacja może wrócić do normy. Kosztów po stronie zatrudnienia nie ma żadnych. Ważne tylko, by nadmierny popyt został stopniowo ograniczony.
Wreszcie trzecie wyjaśnienie wyjątkowego zbiegu spadku inflacji i niskiego bezrobocia opiera się na tym, że rynek pracy działa dziś na innych zasadach niż w przeszłości. Ze względu na zmiany demograficzne i generalnie trudniejszy dostęp do pracowników firmy dostosowują się do słabszego popytu poprzez zmiany w liczbie ofert pracy i tempie rekrutacji, a nie poprzez zwolnienia pracowników. W takiej sytuacji bank centralny może schłodzić popyt bez wywoływania wzrostu stopy bezrobocia. Czyli obecnie obserwujemy już chłodzenie gospodarki, bo liczba wakatów rzeczywiście spada, tyle że objawy tego procesu są po prostu mniej bolesne.
Natomiast trzeba pamiętać, że problem inflacji nie jest jeszcze rozwiązany w pełni. Bernanke i Blachard wskazywali, że bez zaostrzenia polityki pieniężnej inflacja zatrzyma się na poziomie ok. 3,5 proc. To tyle, ile obecnie wynosi trend inflacji bazowej. Więc jest jeszcze za wcześnie, by obwieścić, że święty Graal – dezinflacja bez recesji – został osiągnięty. Jest blisko, na wyciągnięcie ręki, ale jeszcze nie.