Od dwóch lat wśród inwestorów trwa epidemia gorączki AI. Inwestycyjna mania związana z pojawieniem się nowych algorytmów generatywnej sztucznej inteligencji ma twarz Nvidii. Jeszcze niedawno była ona stosunkowo niewielką firmą technologiczna, znaną głównie wśród graczy komputerowych i „kopaczy” kryptowalut. W dwa lata stała się największą giełdową spółką świata pod względem wartości rynkowej. Jej kapitalizacja sięga niemal 3,5 bln USD, nieznacznie wyprzedzając Apple’a (3,46 bln USD) i Microsoft (3,09 bln USD), zostawiając daleko w tyle takie marki jak Amazon, Google czy Saudi Aramco.
Na początku roku analitycy Goldman Sachs okrzyknęli Nvidię mianem „najważniejszej spółki na planecie Ziemia”. Było w tym tylko trochę przesady. Nvidia dostarcza teraz wirtualnych „kilofów i łopat” dla gorączki złota XXI wieku, jakim stały się akcje spółek zaangażowanych w algorytmy generatywnej AI. Boom ten bez chipów dostarczanych przez spółkę z Santa Clara prawdopodobnie nie byłby możliwy. To na nvidiowskim sprzęcie „stoją” gigantyczne centra danych żywiące ChatyGPT i im podobne.
Tylko w tym roku akcje Nvidii podrożały o 183 proc., co jest trzecią najwyższą stopą zwrotu wśród spółek z indeksu S&P 500. Przez poprzednie dwa lata wartość rynkowa Nvidii zwiększyła się o 810 proc., a przez 5 lat o zdumiewające 2 553 proc. W efekcie sama Nvidia warta jest tyle co 200 innych spółek z indeksu S&P 500 razem wziętych. Albo też więcej niż wszystkie spółki notowane na giełdzie w Londynie i więcej niż półtora razy tego, co wszystkie spółki notowane na parkiecie we Frankfurcie. Dlatego też raport finansowy jednej tylko spółki może samodzielnie „ruszyć” najważniejszymi giełdowymi indeksami świata. Bo nie chodzi tu tylko o samą Nvidię, ale cały sektor AI, którego jest naczelnym przedstawicielem. Drugą kwestią jest fenomenalna dynamika raportowanych wyników.
W poprzednim kwartale obrachunkowym Nvidia zarobiła na czysto 16,6 mld USD, czyli o zdumiewające 168 proc. więcej niż rok wcześniej, bijąc przy tym na głowę oczekiwania analityków. Rynkowy konsens przebiły także przychody, które nieznacznie przekroczyły 30 mld USD i były przeszło dwukrotnie wyższe niż przed rokiem.
Co z tego wszystkiego wynika? Po pierwsze, dynamika wyników Nvidii jest nie z tej planety. Żadna tak duża i już dojrzała spółka nie jest w stanie podwajać wyników z roku na rok. Po drugie, imponuje marża operacyjna – ponad połowę przychodów ze sprzedaży stanowi czysty zysk (już po opodatkowaniu). I wreszcie po trzecie, nawet tak zdumiewająca dynamika wyników nie do końca zdaje się uzasadniać tak astronomiczną wycenę kalifornijskiej spółki.
Przez poprzednie cztery kwartał Nvidia wygenerowała nieco ponad 53 mld USD zysku netto przy przychodach ze sprzedaży na poziomie 96,3 mld USD. Oczywiście nie są to małe liczby. Ale bledną w zestawieniu z rynkową wyceną całej spółki na poziomie niemal 3,5 bln USD. Oznacza to, że firma z Santa Clara wyceniana jest na przeszło 65-krotność zysków za ostatnie cztery kwartały oraz 36-krotność przychodów. Są to mnożniki absolutnie kosmiczne.
Zaszyte w nich są bowiem oczekiwania na dalszy, niewiele tylko mniej dynamiczny, rozwój biznesu. Aby wskaźnik cena/zysk Nvidii „wrócił na Ziemię”, spółka musiałaby w najbliższych latach przynajmniej potroić zyski przy założeniu utrzymania astronomicznie wysokiej marży brutto. A o to może nie być tak łatwo. Dla porównania, słynący z bardzo wysokich marż Apple przez poprzednie cztery kwartały odnotował przychody aż czterokrotnie wyższe niż Nvidia.
Czego się spodziewać po wynikach Nvidii?
Trzy miesiące temu zarząd Nvidii prognozował, że w minionym kwartale obrachunkowym (w nomenklaturze kalifornijskiej spółki był to III kw. 2025 r.) spodziewa się 32,5 mld USD (+/-2 proc.) przychodów ze sprzedaży oraz spadku marży brutto z 75,0 do 74,4 proc. (+/- 50 pkt baz.). Jednakże prognozy analityków z Wall Street idą jeszcze dalej. Rynkowy konsens zakłada 33,2 mld USD przychodów i 74 centów zysku na akcję – czyli o 85 proc. więcej niż przed rokiem. Oczekuje się, że sektor centrów danych przyniesie 29 mld USD sprzedaży, a więc równo dwa razy więcej niż przed rokiem. Dominujący jeszcze kilka lat temu w biznesie Nvidii sektor kart graficznych ma wygenerować raptem 3 mld USD przychodów. Co więcej, analitycy zakładają utrzymanie marży brutto na poziomie 75 proc.
Miniony kwartał to już jednak historia i sam w sobie w żaden sposób nie będzie w stanie uzasadnić tak wysokiej wyceny spółki dowodzonej przez Jensena Huanga. Dlatego też inwestorzy będą przywiązywać ogromną wagę do tego, co na temat przyszłości firmy powie CEO Huang. Spodziewane są nowe wieści na temat następnej generacji procesorów Blackwell służących do „trenowania” i obsługiwania algorytmów AI. W sierpniu prezes Nvidii mówił, że spodziewa się rozkręcenie produkcji tych chipów w IV kwartale i zakładał, że z tego tytułu spóła rozpozna „kilka miliardów” dolarów przychodu.
Kwestia utrzymania przewagi w technologicznym wyścigu to jedna sprawa, a drugim ryzykiem jest możliwość eskalacji wojny celnej, co podczas kampanii wyborczej zapowiadał prezydent-elekt Donald Trump. Nvidia większość swych chipów wytwarza na Tajwanie, a za fizyczną produkcję odpowiada TSMC. Jeśli Donald Trump faktycznie zrealizuje powszechne cła importowe, to chipy Nvidii staną się droższe dla odbiorców ze Stanów Zjednoczonych.
Tak rynek reagował na poprzednie raporty
Od kilku kwartałów dzień publikacji wyników kwartalnych przez Nvidię to dla inwestorów czerwona kartka w kalendarzu. Zwykle jest to najważniejsze wydarzenie tygodnia, a czasem nawet miesiąca na Wall Street. Bezpośrednią reakcję rynku zobaczymy jeszcze w nocy, podczas amerykańskiego handlu posesyjnego. Giełdowe indeksy reagować będą także następnego dnia, a odbiór raportu Nvidii może ustawić sentyment na resztę tygodnia.
Nie oznacza to jednak, że inwestorzy czekają biernie. Rynek finansowy to królestwo spekulacji i nierzadko więcej się dzieje przed, aniżeli po jakimś ważnym i wcześniej oczekiwanym wydarzeniu. Dlatego postanowiłem się przyjrzeć reakcji kursu Nvidii w okresach bezpośrednio poprzedzających i następujących po publikacji raportu kwartalnego. Chodzi o pięć ostatnich raportów, w których widać było spektakularną poprawę wyników.
Na pięć poprzednich raportów kwartalnych Nvidii dwa razy zdarzyło się, aby reakcja rynku była jednoznacznie negatywna. Najbardziej negatywna była w sierpniu tego roku, kiedy to kurs Nvidii w ciągu kolejnych kilku sesji zniżkował o blisko 20 proc. Najbardziej pozytywną reakcję rynku odnotowano w maju, gdy w 10 sesji wzrósł on o 26,8 proc. Średnio wychodzi +5,8 proc. Przy czym zwykle notowania Nvidii rosły jeszcze przed publikacją wyników, bezpośrednio po bywało różnie, ale finalna reakcja per saldo przeciętnie była pozytywna. Ostatnie sesje wyszły na remis: dwie zakończyły się zwyżką, dwie - spadkiem.