Gdy kończą się negocjacje firmy i funduszu, trzeba ich ustalenia przelać na papier. To najtrudniejsza część transakcji, a jeden błąd może drogo kosztować.
Gdy negocjacje przedsiębiorcy z funduszem venture capital dojdą do etapu, na którym każda ze stron przedstawi swoje oczekiwania i warunki współpracy, w interesie obu stron leży, aby podsumować dotychczasowe ustalenia. Innymi słowy, należy przelać na papier to, jakie są cele obu stron.
Rada pierwsza: umowa lub list...
Tym właśnie celom służy dokument w żargonie inwestorów określany jako „term sheet” (lista warunków) albo po prostu „istotne warunki transakcji”. Warto mieć świadomość, że jest to jeden z kluczowych dokumentów transakcji pomiędzy firmą i funduszem, a opis jedynie tych podstawowych warunków zajmuje kilkanaście, a często i więcej stron, i może zawierać bardzo szczegółowe regulacje.
Nie obowiązuje jedna ogólna reguła co do tego, czy term sheet powinien mieć charakter wiążący czy też nie. Możliwe jest skonstruowanie takiego dokumentu jako umowy przedwstępnej, przewidującej kary umowne za niewykonanie zobowiązań z niej wynikających, jednak co najmniej równie często term sheet ma formę listu intencyjnego. Niezależnie jednak od wiążącej mocy term sheet’u, stanowi on podstawę i „mapę drogową” dalszych negocjacji w uzgodnionych zakresach.
Rada druga: określ warunki
Typowy term sheet opisuje zakres działania przedsiębiorstwa i cel finansowania udzielanego przez inwestora.
Wielkość inwestycji (mówiąc krótko — ile pieniędzy inwestor włoży do spółki) oraz rodzaj i zakres odpowiadających jej uprawnień inwestora oparte są na wycenie przedsiębiorstwa, przeprowadzonej przez inwestora na wcześniejszym etapie.
Często jednak inwestor zastrzega sobie prawo do skorygowania wyceny na etapie szczegółowej analizy wyników przedsiębiorstwa. Opierając się na przyjętej wycenie i wartości inwestycji, term sheet powinien określać, jak będzie wyglądać struktura udziałowa spółki po dokonaniu transakcji.
Kolejnym elementem jest ustalenie warunków, od których inwestor uzależnia dokonanie inwestycji. Warunki takie obejmują np.: satysfakcjonujący inwestora wynik szczegółowego badania finansowego, prawnego i środowiskowego przedsiębiorstwa, uzyskanie wymaganych przez przepisy prawne zgód i zezwoleń, a także np. obowiązek dostosowania statutu lub formy działalności do takiego stanu, który da inwestorowi przekonanie o mniejszym ryzyku inwestycji.
Często warunkiem transakcji jest także uzyskanie przez inwestora tzw. oświadczeń i zapewnień, czyli rodzaju gwarancji, że stan spółki został inwestorowi w całości ujawniony, a każdy z istotnych dla działalności spółki elementów został prawidłowo opisany i przedstawiony inwestorowi. Naruszenie takich gwarancji może dawać inwestorowi podstawę do swobodnego odejścia od stołu negocjacyjnego lub też do żądania odszkodowania od sprzedającego.
Rada trzecia: rozstań się z zyskiem
Z punktu widzenia inwestora, równie ważne jak możliwość bezpiecznego zainwestowania pieniędzy jest zapewnienie sobie możliwości wyjścia z inwestycji po upływie ustalonego okresu (z reguły 3 do 7 lat). Term sheet zazwyczaj przewiduje preferowany sposób wyjścia (np. wspólne zaoferowanie udziałów inwestorowi branżowemu lub upublicznienie spółki i sprzedaż akcji na giełdzie albo też umorzenie udziałów inwestora za odpowiednim wynagrodzeniem). Spotykane jest także ustalenie zasad podziału pomiędzy wspólników przychodów ze sprzedaży udziałów w taki sposób, aby przedsiębiorca mógł partycypować w przychodach ze sprzedaży w większej proporcji niż wynikająca z udziału w kapitale, o ile sprzedaż ta zapewni inwestorowi odpowiednio wysoki zwrot z in- westycji.
Rada czwarta: podziel się władzą
Kluczowym elementem term sheet jest ustalenie zasad podziału władzy w spółce. Pewne minimalne ramy praw wspólników i udziału w organach wyznaczają obowiązujące przepisy prawa (np. prawo wyboru członka rady nadzorczej grupami w spółce akcyjnej). Niezależnie od tego, term sheet zazwyczaj w szczegółowy sposób reguluje uprawnienia poszczególnych wspólników do powoływania członków rady nadzorczej lub zarządu i zawiera postanowienia dotyczące wymaganej dla podjęcia decyzji większości w każdym z organów spółki.
Term sheet zazwyczaj ustala także rozszerzone w stosunku do standardowych kompetencje rady nadzorczej. W szczególności, inwestor zastrzega sobie prawo do wyrażania przez radę nadzorczą (odpowiednią większością głosów) zgody na dokonanie przez zarząd poszczególnych rodzajów transakcji lub transakcji o wartości przekraczającej uzgodniony próg oraz do udzielania uprawnień do zaciągania zobowiązań w imieniu spółki.
Zazwyczaj lista takich praw przyznanych radzie nadzorczej jest dosyć długa i może wywołać u czytelnika wrażenie nadmiaru regulacji, jednak każda z przewidzianych tam sytuacji jest wynikiem doświadczenia inwestora i jego doradców, tj. znanych z przeszłości lub możliwych do przewidzenia sytuacji, które mogą narazić wspólników na utratę kontroli nad wydatkami spółki i działaniami zarządu. Innymi słowy, zakres kontrolnych kompetencji rady nadzorczej ma zazwyczaj na celu poskromienie kreatywności menedżerów w dokonywaniu transakcji bez wiedzy i zgody rady nadzorczej lub wspólników. Takie uprawnienia kontrolne są dla inwestora podstawowym instrumentem ochrony swojej inwestycji.
Term sheet może również regulować zasady zbywania udziałów przez wspólników czy też zasady i format sprawozdawczości finansowej. Częste jest także uwzględnianie dodatkowych elementów, takich jak: wprowadzenie programu motywacyjnego w spółce (opcje menedżerskie), dokonanie dodatkowych ustaleń o charakterze technicznym — choć często bardzo ważnych — dotyczących zawarcia ostatecznej umowy inwestycyjnej, takich jak np. poddanie takiej umowy obcemu prawu, termin zawarcia ostatecznej umowy, podział kosztów związanych z przygotowaniem transakcji.
Rada piąta: bądź elastyczny
Nie istnieje jeden uniwersalny model term sheet, bowiem nie ma dwóch takich samych transakcji, ale poszczególni inwestorzy wypracowują sobie jego własny standard, którego zakres jest często podobny. Mając wiedzę o oczekiwaniach inwestora, warto wcześniej przygotować się do negocjacji warunków transakcji i zastanowić się nad jej elementami, takimi jak układ wzajemnych relacji pomiędzy wspólnikami oraz takimi aspektami inwestycji, które trudno modyfikować na bieżąco (np. czy docelową formą spółki powinna być spółka z ograniczoną odpowiedzialnością czy akcyjna). Przedsiębiorca przygotowując się do negocjacji z inwestorem może też przygotować własną listę zagadnień, które uważa za istotne w ramach transakcji i warte uwzględnienia w term sheete.
Dlaczego przygotowanie się do podpisania term sheet jest takie ważne, zwłaszcza jeżeli nie ma on mieć wiążącej mocy? Otóż podstawowym celem spisania term sheet jest podsumowanie istotnych w danej transakcji zagadnień i sposobu ich potraktowania, po to, aby na dalszych etapach realizacji inwestycji nie zmieniać tych ustaleń. Oczywiście, zmiany są możliwe w toku negocjacji i rzadko kiedy obywa się bez nich (czasem zdarza się wywrócić ustalenia do góry nogami), ale prawie zawsze kosztuje to ustępstwo w negocjacjach na rzecz drugiej strony w sprawie innych ustaleń.
Autor jest prawnikiem, pracuje w kancelarii Beata Gessel i Wspólnicy