Więcej inwestycji niż oszczędności

opublikowano: 13-01-2022, 20:00

W Polsce rosną inwestycje w relacji do oszczędności krajowych. I to jest jeden z ważnych, głębokich powodów podwyżek stóp procentowych.

Jedno z najciekawszych pytań dotyczących sytuacji gospodarczej w Polsce jest takie, w jakim stopniu wysoka inflacja jest wywołana przez czynniki krajowe, a w jakim importujemy ją z zewnątrz. Innymi słowy, ile w bardzo wysokiej inflacji jest krajowego przegrzania naszej gospodarki. Jednym ze sposobów, by odpowiedzieć na to pytanie, jest spojrzenie na różnicę między inwestycjami a oszczędnościami krajowymi – im jest większa i szybciej rośnie, tym większa nierównowaga gospodarcza i presja inflacyjna. Ostatnie dane pokazują, że doświadczamy rzeczywiście pewnego przegrzania gospodarki i podwyżki stóp procentowych są nań słuszną reakcją.

Różnica między inwestycjami a oszczędnościami jest bardzo ważnym wskaźnikiem makroekonomicznym, bo sygnalizuje, na ile skłonność firm do akumulowania kapitału trwałego jest zbieżna ze skłonnością ludzi do odkładania konsumpcji na przyszłość. Teoretycznie stopa procentowa powinna reagować na rozbieżność w tych dwóch skłonnościach – rosnąć, gdy pierwsza z nich zwiększa się w stosunku do drugiej. Bo jeżeli mamy za dużo akumulowania dóbr służących przyszłej konsumpcji (to mogą być maszyny i budynki służące przyszłej produkcji, ale mogą być też zapasy samych produktów gotowych i komponentów do nich) w stosunku do skłonności ludzi do oszczędzania, to zdolność dostarczenia na bieżąco ludziom produktów konsumpcyjnych będzie mniejsza niż chęć ludzi do kupowania. Z tego bierze się albo intensywne zadłużanie za granicą, czego koszt (w postaci atrakcyjnych odsetek oferowanych inwestorom) musimy ponosić, albo presja inflacyjna, która wymaga też wyższych stóp. Oczywiście przedstawiam to w trochę uproszczonej formie. Ważne jest jednak, że relacja między inwestycjami a oszczędnościami może być istotna przy śledzeniu zmian stóp procentowych.

Okazuje się, że dane krajowe dość dobrze tę relację odzwierciedlają. Pokazuję to na wykresie. Stopa procentowa NBP w przybliżeniu podąża za różnicą między inwestycjami a oszczędnościami, która jest tak naprawdę odwróconym saldem obrotów bieżących (z przeciwnym znakiem), podawanym co miesiąc przez NBP. W 2007 roku mieliśmy bardzo dużo inwestycji w relacji do oszczędności, a stopy były na poziomie 5-6 proc. W ciągu ostatnich lat przed pandemią COVID-19 i w czasie samej pandemii mieliśmy mało inwestycji w relacji do oszczędności, a stopy procentowe były niskie. Teraz znów zaczynamy zmierzać w odwrotnym kierunku i to bardzo dynamicznie. W ostatnich miesiącach akumulacja krajowa gwałtownie wzrosła w stosunku do krajowych oszczędności. Sama wysokość tej nierównowagi nie jest duża, ale tempo zmiany jest największe w historii. Dlatego NBP musiał zacząć podnosić stopy procentowe.

Oczywiście nikt w banku centralnym nie powie: musimy podnosić stopy, bo mamy za szybką zmianę inwestycji w relacji do oszczędności. Bank centralny dba o inflację, a nie o inne zmienne, i to musi komunikować. A jeżeli już informuje o procesach makroekonomicznych, to raczej koncentruje się na bezpośrednich powodach inflacji – bezrobociu, płacach, wzroście gospodarczym, cenach surowców, akcji kredytowej. Dla ekonomistów i osób zainteresowanych fundamentalnymi zmianami gospodarczymi ważne są jednak te głębokie procesy gospodarcze, które różnymi pośrednimi kanałami wpływają na inflację i stopy procentowe.

Nierównowaga inwestycji i oszczędności, widoczna na wykresie, sugeruje, że stopa procentowa rzeczywiście powinna była w ostatnich miesiącach mocno wzrosnąć i że będzie zmierzała w kierunku 3 proc.

Oczywiście tego typu wnioski oparte na zależnościach historycznych trzeba traktować z bardzo dużym dystansem. Mogą sugerować kierunek możliwych zmian, ale nie powinny służyć do wykonywania dokładnych prognoz.

Sądzę, że w tej mocnej zależności, widocznej na wykresie, jest trochę przypadkowości. Opierając się ściśle na teorii makroekonomii, powinniśmy raczej widzieć zależność między zmianą realnej stopy procentowej (czyli stopy nominalnej skorygowanej o inflację) a nierównowagą gospodarczą. Tymczasem uwzględnienie stopy realnej zamiast nominalnej wykazałoby mniejszą korelację i trochę popsułoby wykres. Co więcej, fundamentalna zależność między zmianą realnej stopy procentowej a nierównowagą gospodarczą może się zmieniać w czasie, wraz z ewolucją struktury gospodarki. Wniosek: to, co widzimy na wykresie odzwierciedla ważne procesy makroekonomiczne, ale ma też w sobie sporo szumu i przypadkowości, więc dokładne prognozy oparte na zależności przedstawionej na wykresie mogą być mało precyzyjne.

Na razie trzymałbym się prognozy, że stopa referencyjna NBP w Polsce wzrośnie do 4 proc., ale chyba nie dużo bardziej. W gospodarce nie dzieje się nic aż tak gwałtownego, by bank centralny musiał zaciskać jej pas aż do granic wytrzymałości.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Ignacy Morawski

Polecane