Nikt nie oczekiwał zmiany stóp procentowych w środę, więc cała uwaga była zwrócona na wstępne wyniki projekcji makroekonomicznej NBP, która pojawia się raz na cztery miesiące. Teoretycznie projekcja powinna być jednym z najważniejszych argumentów przy decyzji o zmianie stóp.
Przewidywania dotyczące inflacji w tym roku zostały obniżone do 4 proc.*, czyli o 0,6 pkt proc. wobec projekcji z listopada. Przejściowo inflacja ma nawet zahaczyć o cel inflacyjny na poziomie 2,5 proc., ale będzie to zjawisko krótkotrwałe. W 2025 r. ma wynieść 3,6 proc., a w 2026 — 2,9 proc. Jak łatwo zauważyć, średnioroczna inflacja nie wraca trwale do celu inflacyjnego (2,5 proc.) przez trzy kolejne lata.
Przewidywania dotyczące wzrostu PKB w tym roku zostały podniesione do 3,5 proc.*, czyli o 0,6 pkt proc. wobec projekcji z listopada. W 2025 r. wzrost ma być podobny, z minimalną tendencją spadkową. Przy czym podejrzewam, że NBP mógł nie uwzględnić w pełni prawdopodobnego szybkiego odblokowania pieniędzy z KPO. Szczegóły zobaczymy za kilka dni.
Mamy zatem obraz stopniowego spadku inflacji i przyspieszającego PKB. Z czysto technicznego punktu widzenia nie ma tu przestrzeni do obniżania stóp procentowych. Gospodarka radzi sobie dobrze, inflacja nie wykazuje nadmiernej tendencji spadkowej, bank centralny może siedzieć z założonymi rękoma i czekać. W komunikatach banku widać wręcz więcej uwagi poświęcanej zagrożeniom inflacyjnym niż zagrożeniem dla koniunktury. W środowym komunikacie RPP napisała, że presja popytowa w gospodarce może w średnim okresie zacząć rosnąć z powodu szybkich podwyżek wynagrodzeń. W wywiadach prasowych niektórzy jej członkowie sugerują możliwość podwyższenia stóp procentowych — są w mniejszości, ale jeszcze pół roku temu takich głosów nie było prawie w ogóle (oprócz jednego — ze strony prof. Joanny Tyrowicz).
Wśród inwestorów finansowych wciąż jednak panuje przekonanie, że w tym roku pojawi się przestrzeń do łagodzenia polityki pieniężnej, czyli cięcia stóp. Rynek kontraktów terminowych uparcie pokazuje, że koszt pieniądza pod koniec tego roku będzie o około 0,5 pkt proc. niższy niż obecnie. Skąd takie notowania? Głównym powodem są tu zapewne oczekiwania dotyczące zachowania innych banków centralnych. Powszechne są przewidywania, że zarówno EBC, jak też Fed zaczną ciąć stopy w drugiej połowie roku. To może wywrzeć presję na NBP, chociażby przez ewentualne umocnienie złotego w warunkach rosnącego dysparytetu stóp.
Kontrowersje dotyczące tego, czy stopy będą cięte czy nie, sprowadzają się do pytania o to, czy problem inflacji mamy już z głowy czy nie. Projekcje NBP wskazują, że nie. Bo choć zaburzenia związane z cenami surowców ustępują, to przyspieszający PKB będzie utrzymywał inflację powyżej celu banku centralnego przez wiele kwartałów. W skali świata taka presja popytowa jednak nie występuje, a my jesteśmy małą gospodarką otwartą, w której inflacja w dużej mierze zależy od wydarzeń globalnych. Może się okazać, że gdy na świecie stopy będą szły w dół, to nasza obecna stopa okaże się po prostu za wysoka.
* NBP podał w komunikacie na razie tylko przedziały prognoz inflacji i PKB, a nie konkretne prognozy punktowe. Wartości podane przeze mnie w tekście wskazują środek przedziału. Ostatecznie prognozy punktowe mogą się różnić od wskazanych przeze mnie o około 0,1 pkt proc., ale szczegółowa projekcja jest publikowana kilka dni po wstępnych informacjach.