Droga do raju prowadzi przez męki czyśćcowe. Pytanie o przełom na rynku akcji pozostaje w kontekście ostatniego szczytu w Nicei i jego postanowień o rozszerzeniu Unii - m.in. o nasz kraj. Unia nie jest rajem, a my nie jesteśmy w czyśćcu ale jakieś podobieństwo pozostaje. Zanim zaczniemy konsumować efekty musimy przejść przez trudną drogę konwergencji, co oznacza między innymi restrykcyjną politykę monetarną na najbliższe lata i wzrost bezrobocia. Warunki gospodarowania będą dużo trudniejsze niż w Unii.
Wizja unii walutowej i konwergencji stóp procentowych za ok. 6 lat to zbyt odległy horyzont by spodziewać się istotnej zmiany podejścia inwestorów do wyceny spółek na naszym rynku w bieżącym roku. Nie oczekiwałbym żadnego convergence rally. Ruchy kapitału portfelowego pozostaną w korelacji z czynnikami dużo bardziej krótkoterminowymi. Efektem szczytu w Nicei może być minimalne obniżenie żądanej premii za ryzyko : efekt w krótkim terminie praktycznie pomijalny. Ponadto pozytywny wpływ akcesji jest równoważony wzrostem ryzyka politycznego (PZU, „rozgrywanie” przez Skarb Państw spółek częściowo sprywatyzowanych, wybory).
Dla koniunktury giełdowej niezmiennie decydujące będą zyski spółek, a te pozostają w zależności stanu gospodarki. Uważam, że oczekiwania średniego wzrostu EPS w 2001 roku na poziomie 30% (wg niektórych pojawiających się prognoz) są mocno przesadzone. Nie liczyłbym na więcej niż 15 – 16 %. Dobre wyniki polskiej giełdy w ostatnich tygodnia 2000 r. to efekt relatywnej poprawy polskich danych makro (inflacja, C/A, budżet), dotychczasowego niedoważania Polski w portfelach międzynarodowych instytucji oraz pogorszenia atrakcyjności inwestycyjnej innych rynków wschodzących (nierozwiązane problemy nadwyżek mocy produkcyjnych w Azji, kryzysowe sytuacje w Turcji i Argentynie, obawy o wzrost inflacji na Węgrzech).
Polskie spółki zwykle rozczarowywały swoimi wynikami. Ich niskie wyceny (wg innych miar niż odnoszących się do zysków – np. P/BV dla banków) to efekt niskiej efektywności. Jej wzrost wymusi ostatecznie „przedakcesyjny czyściec” : konsolidacja, racjonalizacja (na poziomie mikroekonomicznym) oraz liberalizacja, prywatyzacja (na poziomie makro). Pomimo tego, że procesy te cały czas trwają to ich skutki dla akcjonariuszy są dotychczas mizerne. 2001 to kolejny rok, w którym o zyskach będziemy powtarzać utarte zdanie , że „w przyszłym roku powinno być już dużo lepiej”. Tym razem jednak – wygląda na to - zdanie to jest lepiej uzasadnione.
Tomasz Mazurczak
Dyrektor