Raport ma być zbadany pod kątem rzetelności, zakresu przedstawionych informacji i tego, czy grupa, do której należy biuro, a także analityk, w jakiś sposób kapitałowo angażowali się w papiery spółki. Jej przedstawiciele także wczoraj zacięcie walczyli z negatywną wymową opracowania, a Rada Edukacji i Ładu Informacyjnego wydała nawet specjalne oświadczenie, w którym podjęła się interpretacji raportu od strony językoznawczej. Wczoraj akcje paliwowej firmy taniały o 3 proc.
Emocje zwykle są złym doradcą. Być może dlatego niektórzy komentatorzy tak chętnie odwoływali się do spiskowej teorii o rzekomym celu publikacji raportu. Miałby on ponoć ułatwić wrogie przejęcie spółki. Teza jest absurdalna, biorąc pod uwagę strukturę akcjonariatu Grupy Lotos. 60 proc. papierów znajduje się w rękach Skarbu Państwa. Czy raport zmusi nasz resort skarbu, by sprzedał swój pakiet? Nawet gdyby rzeczywiście podjęto taką próbę (bądź w akcjonariacie ujawnił się jakiś duży inwestor powiązany z grupą Unicredit), wiarygodność włoskiej instytucji spadłaby do zera. Trudno przypuszczać, by Włosi byli gotowi zapłacić taką cenę.
Powszechne zdziwienie niektórych ekspertów budzi również fakt pozornej sprzeczności, jaka miałaby wynikać z negatywnej oceny, wydanej przez Unicredit CA IB i tego, że Bank Pekao (należący do grupy Unicredit) współfinansuje program inwestycyjny Lotosu. Paradoks to jednak tylko na pierwszy rzut oka, bo zgodnie z przyjętymi zasadami etycznymi część analityczna biura powinna być otoczona "chińskim murem" tak, by na opinie analityków i doradców nie wpływały interesy części brokerskiej czy interesy bratniego banku udzielającego kredyty. To oczywiście teoria, w praktyce może być z tym różnie, w każdym razie w przypadku kontrowersyjnego raportu o Lotosie tego typu rozbieżność interesów to dowód na niezależność oceny Roberta Rethy’ego.
Warto również bliżej przyjrzeć się, co stało za oceną. Po pierwsze, warto zwrócić uwagę, że "cena docelowa, równa zero" to cel, do którego zmierzać będzie kurs spółki, jeśli ziści się czarny scenariusz. Zakłada on, że przy utrzymujących się przez dłuższy czas niesprzyjających warunkach makroekonomicznych (dotyczących marż rafineryjnych, zachowania cen ropy naftowej itd.) za 2-3 lata gotówka z działalności operacyjnej nie wystarczy, by pokryć rosnące z każdym rokiem obciążenia związane z obsługą zadłużenia. Wtedy rzeczywiście Lotosowi będzie potrzebny zastrzyk kapitału z zewnątrz. Po drugie — do kosztów odsetek mogą dojść trudne dziś do oszacowania skutki transakcji zabezpieczających. Po trzecie — w rekomendacji położono duży nacisk na słowo "ryzyko". Jeśli z czasem będzie się ono zmniejszać (a więc hipotezy Roberta Rethy’ego nie znajdą potwierdzenia), rekomendacja z pewnością zostanie zmieniona. Dziś można stwierdzić tylko tyle, że jeśli zgłaszać pretensje o pesymizm do węgierskiego analityka, to równie dobrze Komisja Nadzoru Finansowego powinna wziąć pod lupę wszystkich tych specjalistów, którzy mimo fatalnych wyników trzeciego i kiepskich perspektyw czwartego kwartału wciąż prognozują, że Lotos zarobi w tym roku na czysto 500-600 mln zł.
Znamienne zresztą, że larum podnosi się dopiero wtedy, gdy rekomendacja jest bardzo negatywna. Kiedy na początku ubiegłego roku DM Amerbrokers wycenił papiery Ganta na 95-113 zł (około 100-150 proc. wyżej, niż wynosiła ówczesna cena akcji dewelopera), nikt nie badał raportu, choć większość jego założeń nie została zrealizowana. Nikt też odgórnie nie rozlicza (KNF nie ma takich uprawnień) i nie wymierza kar tym zarządom spółek, które mamiły inwestorów obietnicami bez pokrycia. Wreszcie — Rada Edukacji i Ładu Informacyjnego nie prześwietliła podstaw, na jakich Ludwik Sobolewski, prezes GPW, twierdził kilka miesięcy temu, że spadki na giełdzie to "tylko korekta". Przykłady można mnożyć.
Ostra reakcja na raport Unicredit może mieć, niestety, głębsze konsekwencje dla rynku. Zniechęci bowiem niektórych analityków do wystawiania negatywnych w tych przypadkach, gdy są argumenty, że inwestycja w akcje którejś z firm obarczona jest poważnym ryzykiem. Z zaleceń "neutralnie" dla graczy wynika niewiele. Czy chodzi o to, by były tylko takie analizy? Z drugiej strony — analityk wpisujący w rubryce cena docelowa "0" powinien zdawać sobie sprawę, że wywoła burzę. Jeśli to miała być sztuka dla sztuki, to lepiej byłoby zawiesić wydawanie rekomendacji.