Po licznych nieudanych próbach fundusze Amundi w końcu są blisko sprzedaży kilku biznesparków w Europie. Amerykański Blackstone zdecydował się wydać po 250-300 mln EUR za każdą z nieruchomości, Funkcję części z nich zamierza zmienić na logistyczną, wynika z nieoficjalnych informacji agencji Bloomberg.
Transakcja uwypukla coraz większy dylemat, przed jakim stoją otwarte fundusze nieruchomości w Europie, których aktywa sięgają 166 mld EUR. W świecie, w którym budynki biurowe nie są w modzie, jednym z niewielu sposobów na zaspokojenie umorzeń jednostek przez klientów jest sprzedaż innych, bardziej atrakcyjnych aktywów, takich jak budynki mieszkalne, magazyny lub nieruchomości, które można przekształcić do takich celów.
Według danych firmy Morningstar otwarte fundusze nieruchomości w Europie odnotowały sześć kolejnych kwartałów odpływów. Od czasu gdy Europejski Bank Centralny zaczął podnosić stopy procentowe w lipcu 2022 r., odpływy sięgnęły 12 mld EUR, co spowodowało, że aktywa netto osiągnęły najniższy poziom od pięciu lat. W przypadku funduszy inwestycyjnych inwestujących w akcje lub obligacje takie wykupy byłyby bolesne, ale nie stworzyłyby problemów z płynnością ani koncentracją, ponieważ papiery wartościowe są regularnie wyceniane na rynku publicznym i łatwo sprzedawalne. Natomiast fundusze nieruchomości kupują duże aktywa, których nie można szybko sprzedać i których bieżąca wartość może być trudna do ustalenia, dopóki nie zostaną ponownie sprzedane, czasami po znacznie niższej cenie niż w księgach. Tymczasem rynek zamarł: w pierwszej połowie tego roku w Europie zawarto transakcje dotyczące nieruchomości komercyjnych o łącznej wartości 74 mld EUR, czyli 42 proc. poniżej pięcioletniej średniej, wynika z danych firmy Savills.
Bolesne kroki
W Niemczech wiele funduszy ma problemy z pozbyciem się aktywów z powodu przepisów, które zabraniają im sprzedaży znacznie poniżej wartości księgowej. Jeśli to zrobią, muszą ponownie wycenić portfel lub nieruchomość na sprzedaż, co może spowodować gwałtowne zmiany wartości funduszu. Niektórzy zarządzający rozważają zabezpieczenie nowych linii kredytowych od swoich banków na posiadane przez siebie nieruchomości, aby uniknąć ponownych wycen aktywów i potencjalnej sprzedaży, twierdzą informatorzy Bloomberga.
Inni asset managerowie decydują się na bolesny krok. Union Investment obniżył wartość aktywów netto funduszu o 17 proc. w zeszłym miesiącu po tym, jak nie był w stanie sprzedać nieruchomości po wartości księgowej, aby zrealizować żądania klientów. Commerz Real odpisał 50 mln EUR inwestycji w projekt Elbtower w Hamburgu, bo deweloper stojący za projektem zbankrutował. Nie sposób ustalić, jak bardzo wartości aktywów publikowane przez fundusze nieruchomości odbiegają od rzeczywistych cen, jakie mogłyby zostać osiągnięte, co dotyczy szczególnie segmentu biurowego. Jednak rzut oka na REIT-y, giełdowe fundusze inwestujące w nieruchomości, za pośrednictwem których inwestorzy codziennie wyrażają swój pogląd na temat kondycji rynku nieruchomości, kupując lub sprzedając akcje, sugeruje, że rozbieżność jest znaczna. REIT-y straciły bowiem około 29 proc. od początku 2021 r., tymczasem wartość aktywów netto publikowana przez fundusze otwarte prawie się nie zmieniła.
Efekt domina
Europejski Bank Centralny ostrzegł w zeszłym roku, że problemy w funduszach nieruchomości mogą zwiększyć ryzyko krachu na rynku obiektów komercyjnych. Skutki załamania, które już objęło nieruchomości od wieżowców biurowych w Hongkongu po kompleksy apartamentowe w Kalifornii, mogą mieć znaczący wpływ na gospodarkę światową. W latach 90. wzrost kredytów i PKB spadł odpowiednio o 12 i 4 pkt proc., gdy wartości nieruchomości komercyjnych spadły o ponad 40 proc. w ujęciu realnym, wynika z obliczeń Banku Rozliczeń Międzynarodowych. Analiza ekonometryczna sugeruje, że gwałtowny spadek cen nieruchomości komercyjnych także tym razem może mieć podobnie istotny wpływ, stwierdziła instytucja mająca siedzibę w Bazylei. Choć system bankowy był do tej pory odporny, to problem stanie się poważny, jeśli wszystko - od biur po sklepy - okaże się przewartościowane, a ceny spadną bardziej, niż oczekiwano. Już prawie 18 proc. kredytów na nieruchomości komercyjne w Europie jest klasyfikowanych przez banki jako te, których ryzyko znacznie wzrosło, wynika z danych Europejskiego Urzędu Nadzoru Bankowego. Odsetek kredytów niespłacanych w Niemczech wzrósł od końca 2022 r. z 2,1 do 4,8 proc. Oczekuje się, że Europejski Bank Centralny będzie naciskał na niemieckie banki, by zwiększyły rezerwy. Deutsche Bank przyznał już, że dokona większych odpisów, niż zakładał, bo zbyt optymistycznie ocenił sytuację w sektorze nieruchomości komercyjnych.
Postawili na złą kartę
Problemy wielu wehikułów zbiorowego inwestowania zostały pogłębione przez ich niezdolność do odejścia od tradycyjnych filarów nieruchomości komercyjnych, takich jak biura i sklepy, na rzecz szybciej rozwijających się segmentów, takich jak magazyny i centra danych.
Fundusze OPCI, popularny we Francji produkt oszczędnościowy stosowany do inwestowania w nieruchomości, mają średnie ekspozycje biurowe na poziomie 67 proc., podczas gdy tylko 1,7 proc. to nieruchomości magazynowe. Dla porównania, europejski portfel Blackstone'a składa się obecnie w 55 proc. z magazynów i mniej niż w 10 proc. z biur. Umowa z Amundi jest częścią zakładu amerykańskiej firmy, że szybko rosnące zakupy online pomogą przyciągnąć najemców, gdy budynki zostaną zmodernizowane, aby zapewnić nowoczesną powierzchnię magazynową.
- W pewnym momencie kapitał prywatny może wejść, aby przejąć stare budynki biurowe w lokalizacjach drugiej kategorii, takich jak Frankfurt-Niederrad, aby zastąpić je, na przykład, centrami danych - a takie transakcje prawdopodobnie zostaną sfinalizowane z dużym dyskontem - mówi Ulrich von Creytz, dyrektor inwestycyjny w DWS Group.
Niektórzy inwestorzy zakładają, że pojawią się okazje do kupna, gdy fundusze nie będą już mogły zrealizować wykupów bez sprzedaży również mniej atrakcyjnych aktywów.
„Żądania odkupu są tak duże, że zespół zarządzający uważa, iż mało prawdopodobne jest, aby wiele większych instytucjonalnych otwartych funduszy nieruchomości było w stanie utrzymać wystarczającą skalę, dywersyfikację i efektywność. To prowadzi do sytuacji wymuszonej sprzedaży”, napisano w prospekcie Special Opportunities REIT.
Na razie jednak potencjalni dawcy kapitału nie dali się przekonać, a planowana pierwsza oferta publiczna REIT-u została odłożona na spółkę, gdy emisja nie osiągnęła zakładanego celu.
Nasze rozmowy z rynkiem wskazują, że duża część inwestorów instytucjonalnych czeka na okazje i możliwość kupienia przecenionych aktywów zarówno w Stanach Zjednoczonych, jak również Europie. Mimo wymagających pod kątem pozyskiwania kapitału ostatnich kwartałów „dry powder” - czyli wolne środki funduszy działających w sektorze nieruchomości - przekracza obecnie 400 mld USD i jest rekordowo wysoki, co wynika głównie ze skutecznego akumulowania gotówki w latach 2021-22.
Problem polega jednak na tym, że to oczekiwanie trwa już od niemal roku, ale masowe wyprzedaże po prostu się nie materializują. I być może już się nie zmaterializują, ponieważ - jak podaje Green Street Advisors - na rynkach prywatnych niemal we wszystkich segmentach ceny od kilku miesięcy rosną. Prawdopodobnie będą rosły dalej, ponieważ na horyzoncie widać kompresję yieldów dzięki luzowaniu polityki monetarnej.
Na razie przypadki wymuszonej sprzedaży należą do rzadkości. Cały wolumen transakcyjny w pierwszej połowie bieżącego roku był zresztą o połowę niższy od średniej z poprzednich lat. Kupujący więc czekają, sprzedający zaś - jeśli nie muszą - nie wystawiają nieruchomości na rynek.
Widzimy natomiast wzmożoną aktywność, jeśli chodzi o przejęcia na rynkach REIT-ów, na których zdecydowanie łatwiej znaleźć okazje inwestycyjne. W pierwszej połowie 2024 r. zrealizowano więcej transakcji przejęć spółek z giełdy niż w całym poprzednim roku. Wiele segmentów pozostaje wciąż mocno przecenionych, ze wskaźnikiem cena/wartość księgowa poniżej 0,7x, mimo mocnych fundamentów biznesu.