W ostatnich dniach pojawiło się kilka informacji, które sugerują, że inwazja Rosji na Ukrainę może wytracać impet, a nawet zmierzać do porozumienia. Rynek od dwóch dni reagował na te informacje bardzo pozytywnie – rosły ceny akcji, umacniały się waluty takie jak złoty. Z drugiej strony, Amerykanie komunikują, że nie ma sygnałów, jakoby Rosja traktowała negocjacje z Ukrainą serio; agresor zmierza raczej do uzupełnienia sił i zapasów. Czy w tym chaosie informacyjnym jest miejsce na optymizm? Sądzę, że należy na to spojrzeć przez pryzmat trzech scenariuszy. Ostatnie informacje wydają się przynajmniej ograniczać ryzyko wystąpienia najgorszego z nich.
We wtorek pojawiło się kilka informacji odebranych przez rynek jako pozytywne. Rosja poinformowała, że wycofuje część wojsk spod Kijowa, by otworzyć przestrzeń do negocjacji i skupić agresję na Donbasie. Turcja poinformowała, że osiągnięty został największy dotychczas postęp w negocjacjach. Doradca prezydenta Ukrainy stwierdził, że aktywna faza wojny może potrwać jeszcze tydzień. Co więcej, Rosja zaczęła wycofywać się z groźby odcięcia dostaw gazu do Europy.
Jak ocenić te informacje? Nie należy oczywiście wierzyć w żadne polityczne deklaracje Rosji i na ich podstawie podejmować jakichkolwiek decyzji. Trudno jednak nie dostrzec, że pozycja i cele Rosji słabną. To wszystko sugeruje, że potencjał konfliktu do rozprzestrzenienia się poza granice Ukrainy jest bardzo ograniczony. W całym chaosie może to cieszyć inwestorów finansowych.
W warunkach tak dużej niepewności warto posługiwać się uproszczonymi scenariuszami, elastycznie modyfikując ich subiektywnie oceniane prawdopodobieństwo. Kilka tygodni temu na potrzeby analiz ekonomicznych stworzyłem tabelę z trzema takimi scenariuszami.
Scenariusz pierwszy to krótka wojna, nastawiona na zniszczenie ukraińskiej infrastruktury, a następnie wycofanie Rosji i szybkie podpisanie układu z Ukrainą. W tym scenariuszu ryzyko geopolityczne dość szybko znika z krajobrazu gospodarczego, choć utrzymujące się wysokie ceny surowców obniżają wzrost gospodarczy na całym świecie w nadchodzącym roku. Prawdopodobieństwo tego scenariusza określiłem na ok. 20 proc. i sądzę, że w ostatnich dniach mogło ono nieznacznie wzrosnąć (może do 25-30 proc.).
Drugi scenariusz, pośredni, to długi konflikt, w którym Rosjanie ostrzeliwują wybrane ukraińskie miasta, prowadząc do dużych strat infrastrukturalnych i ludzkich, a wszelkie porozumienia i zawieszenia broni prowadzą jedynie do zamrażania wojny. W tym scenariuszu Zachód zaostrza dalej sankcje nakładane na Rosję, a ryzyko eskalacji konfliktu poza granice Ukrainy utrzymuje się na podwyższonym poziomie. Ceny surowców są wyższe niż w scenariuszu pierwszym, prowadząc do przejściowej gospodarczej stagnacji, ale nie dużej recesji. W przypadku Polski i regionu dodatkowo utrzymuje się podwyższona premia za ryzyko widoczna w wycenie aktywów w relacji do innych regionów. Prawdopodobieństwo tego scenariusza określam na ok. 60 proc. i sądzę, że ono się nie zmienia.
Trzeci scenariusz, radykalny, oznacza eskalację konfliktu – wejście wojsk rosyjskich do Ukrainy zachodniej (co oznacza bliskość z wojskami NATO), próbę zdobycia Kijowa, a w szczególności zastosowanie przez Rosję broni chemicznej. To zwiększy ryzyko, że wojska NATO zaangażują się w konflikt. Oznaczałoby to gwałtowny wzrost premii za ryzyko w regionie i wzmocnienie tendencji recesyjnych. Prawdopodobieństwo tego scenariusza określiłbym na 10 proc. i mogło ono nieznacznie zmaleć w ostatnich dniach (wszystkie prawdopodobieństwa nie sumują się do 100 proc., bo zakładam, że są opcje, których nie znamy, a które zupełnie nie pasują do zakreślonych możliwości).