Największe banki centralne nie są chętne, by na ryzyko wywołane przez wstrząsy w systemie bankowym zareagować poprzez zatrzymanie cyklu podwyżek stóp procentowych. EBC prze do przodu z podwyżkami, Fed pewnie też to zrobi. Inwestorzy są jednak przekonani, że władze monetarne będą musiały zmienić zdanie – wstrząsy bankowe przełożą się na redukcję akcji kredytowej i apetytu na ryzyko, a to zadziała recesyjnie i antyinflacyjnie. Dlatego rynki zaczęły wyceniać cięcia stóp od drugiej połowy tego roku. Co ciekawe – również w Polsce. Wiele jednak wskazuje, że problemy banków nie będą rozwiązywane przez obniżki stóp i pompowanie cen aktywów. Do obniżek dojdzie tylko wtedy, gdy pojawi się duże ryzyko istotnego wzrostu bezrobocia.
W czwartek Europejski Bank Centralny podniósł stopy procentowe o 0,5 pkt proc. (stopę referencyjną do 3,5 proc.). W środę podwyżki może dokonać Fed – tak przynajmniej ocenia obecnie większość ekonomistów, a kontrakty terminowe wyceniają podwyżkę o 0,25 pkt proc. (do 4,75 proc.). Nastroje wśród decydentów w Waszyngtonie dobrze oddała sekretarz skarbu Janet Yellen, która w czwartek stwierdziła, że inflacja jest absolutnie najwyższym priorytetem administracji prezydenta Bidena. Wprawdzie Yellen nie ma wpływu na Fed, ale sposób myślenia w banku centralnym jest pewnie podobny. Kontrakty terminowe na rynku już jednak wyceniają, że od połowy roku stopy zaczną spadać – w USA o 0,75 pkt proc. do grudnia, w strefie euro o 0,25 pkt proc., w Polsce o 0,5 pkt proc. Inwestorzy ewidentnie inaczej oceniają pewne ryzyka.
W bankach centralnych panuje przekonanie, że dwa oddzielne problemy można rozwiązać dwoma innymi instrumentami. Inflację przydusza się podwyżkami stóp procentowych, które sprawiają, że obniża się popyt. Problemy banków rozwiązuje się natomiast przez dostarczanie im płynności, czyli kredytów na spłatę depozytów, które są szybko wycofywane w warunkach paniki.
Wśród inwestorów panuje natomiast przekonanie, że te dwa problemy nie wystąpią jednocześnie. Wstrząsy bankowe przełożą się samoistnie na spadek inflacji, ponieważ działają tak, jak zaostrzenie polityki pieniężnej – obniżają dostępność kredytu, przeceniają aktywa, prowadzą do wzrostu strachu, pesymizmu i mniejszej skłonności do podwyżek cen przez firmy. Co więcej, wstrząsy finansowe mogą sprawić, że banki centralne będą musiały podpompować ceny aktywów (akcji, obligacji itd.) przez obniżki stóp, bo inaczej część banków straci wypłacalność.
Niektórzy ostatnią podwyżkę EBC porównują do tej dokonanej przez bank latem 2008 r., tuż przed upadkiem Lehman Brothers i największym kryzysem finansowym epoki powojennej. Wtedy to był ewidentny błąd. Dziś sytuacja wygląda jednak znacząco odmiennie. Inflacja jest dużo wyższa, fundamentalna presja inflacyjna (mierzona inflacją bazową lub wzrostem płac) jest również dużo wyższa, bezrobocie jest stabilne (wtedy rosło), a przecena aktywów finansowych jest na razie nieporównywalna do tego, co działo się w połowie 2008 r.
Kluczowa różnica jest jednak głębsza i trudna do uchwycenia w danych. Dziś kryzys finansowy na taką skalę jak w 2008 r. jest mniej prawdopodobny z powodu znacznie większej świadomości decydentów, w jaki sposób należy postępować. Kryzys w 2008 r. został wywołany przez serię błędów decydentów, którzy najpierw pozwolili upaść dużemu bankowi, a później przez kilka tygodni nie mogli wypracować sposobu na zapobieżenie całkowitemu załamaniu akcji kredytowej. Ten brak zdecydowania i strategii miał znacznie większy wpływ na kryzys niż sam upadek Lehmana – największa panika na rynkach wystąpiła nie w kilka dni po upadku dużego banku inwestycyjnego, ale w ostatnich dniach września 2008 r., gdy Kongres nie mógł się zdecydować na formę planu ratunkowego. Dziś świadomość tego, jak szybko należy dostarczać płynność na rynek w warunkach załamania, jest dużo większa. Istnieją procedury postępowania w razie pogorszenia sytuacji dużych instytucji finansowych. Dlatego banki centralne czują się dość pewnie pod względem podwyżek stóp, uważając, że panice finansowej zapobiegną inaczej niż przez obniżanie kosztu pieniądza i pompowanie cen aktywów znajdujących się w bilansach banków.
Natomiast kłopot z taką pewnością siebie banków centralnych polega na tym, że one ewidentnie nie dostrzegły słonia w pokoju, jakim jest ewentualny problem wypłacalności banków w warunkach głębokiego spadku cen obligacji. Na przykład Douglas Diamond, laureat nagrody im. A. Nobla z ekonomii z 2022 roku, twierdzi, że Fed powinien był wcześniej zauważyć, że niektóre średnie amerykańskie banki są niewypłacalne. Wchodząc na ścieżkę radykalnych podwyżek stóp Fed powinien sprawdzić, czy nie zaburzy stabilności finansowej kraju (opinia Diamonda pochodzi z podcastu pt. “Capitalisn’t”, prowadzonego przez profesora Uniwersytetu Chicago Luigi Zingalesa).
Skoro bank centralny nie zrealizował tak fundamentalnego zadania, lub zrobił je źle, to czy możemy być pewni, że uda mu się kontrolować jednocześnie proces ograniczania inflacji i podtrzymywania trzęsącego się systemu finansowego? Ostatecznie najłatwiejszym sposobem ratowania banków mogą być obniżki stóp, które podniosą ceny aktywów.
W ciągu najbliższych kilku tygodni dowiemy się, jak banki centralne radzą sobie z rozwiązywaniem tych węzłów gordyjskich.