985 mln zł - tyle wynosiły na koniec 2025 r. aktywa netto Skarbca Spółek Wzrostowych. To największy produkt zbiorowego inwestowania odwołujący się w nazwie do spółek określanych mianem wzrostowych (po angielsku growth), w których kadra polskich TFI realnie odpowiada za dobór spółek do portfela, a nie tylko przepakowuje pieniądze klientów do funduszy zagranicznych. W ciągu 10 lat przyniósł on swoim klientom ponad 348 proc. zysku, co średniorocznie oznacza 16,2 proc. Stopa zwrotu jedynego konkurenta o podobnym modelu działalności i przynajmniej 10-letniej historii – Investora Akcji Spółek Wzrostowych – wynosi 123,6 proc., a więc średniorocznie 8,4 proc.
Z wycen na 27 stycznia 2026 r. wynika, że Skarbiec Spółek Wzrostowych był także najlepszy w ostatnich 12 miesiącach, pomnażając majątek klientów o 39 proc. czyli o 28,7 pkt proc. więcej od tego, któremu w ostatnich 12 miesiącach poszło najgorzej. Tym ostatnim był Investor Akcji Spółek Wzrostowych. Grzegorz Dróżdż, rzecznik Investors TFI, zaznacza, że fundusz jest aktywnie zarządzany, dlatego jego wyniki mogą odbiegać od średniej w grupie porównawczej.
- Słabsze zachowanie na początku 2025 r. wynikało głównie z trudnego okresu w lutym i marcu, gdy nałożyło się kilka niekorzystnych czynników. Dane ze Stanów Zjednoczonych pokazały, że inflacja jest bardziej uporczywa, niż wcześniej zakładano, co doprowadziło do szybkiego wzrostu rentowności obligacji skarbowych. Wyższe stopy dyskontowe najmocniej uderzyły w spółki o wysokich wycenach, a inwestorzy zaczęli preferować zyski tu i teraz zamiast obietnicy przyszłego wzrostu. Ponieważ fundusz inwestuje także w średnie spółki wzrostowe, był w tym okresie bardziej wrażliwy na zmiany stóp procentowych – dodaje Grzegorz Dróżdż.
Mimo najlepszych wyników w perspektywie ostatnich 12 i 120 miesięcy nie można jednak powiedzieć, że największy z funduszy spółek wzrostowych jest przysłowiową maszynką do zarabiania pieniędzy. Ci, którzy powierzyli funduszowi Skarbca pieniądze pięć lat temu, ledwo co zachowali wartość nominalną swojego majątku. Klienci najlepszego w tym okresie Quercusa Global Growth zarobili 74,7 proc., czyli średniorocznie 11,8 proc.
Mimo rozbieżności wyników w różnych okresach wszystkie pięć funduszy spółek wzrostowych łączy jedno. Przyniosły klientom straty w roku 2022. Trzy z nich miały też ujemne stopy zwrotu w 2018 r. (Rockbridge Growth Leaders i Santander Akcji Spółek Wzrostowych wtedy jeszcze nie istniały). Skarbiec Spółek Wzrostowych symbolicznie był pod kreską również w 2021 r.
Big techów dużo w portfelach
U zarania 2021 r. największe pozycje w portfelu Skarbca Spółek Wzrostowych stanowiły działające w segmencie cybersecurity Crowdstrike Holding i Zscaler, oferująca telewizory i przystawki do streamingu Roku, dostarczająca bazy danych MongoDB oraz znany ze sprzętu do ćwiczeń fizycznych Peloton Interactive. To o tyle ciekawe, że w roku poprzednim Skarbiec Spółek Wzrostowych zarobił dla klientów fenomenalne 122,2 proc. a w grupie pięciu największych pozycji, z jakimi go zaczynał, przetrwało tylko Roku.
Wśród lokat funduszy spółek wzrostowych pokaźny udział mają amerykańskie big techy zaliczane do tzw. wspaniałej dziesiątki. Nie wszystkie fundusze mają w portfelach akcje wszystkich spółek z tej grupy, ale według ostatnich dostępnych danych ich udział w portfelach Rockbridge Growth Leaders, Investora Akcji Spółek Wzrostowych, Quercusa Global Growth i Santandera Akcji Spółek Wzrostowych waha się w granicach 30,8-37,4 proc. Rzeczywista ekspozycja na wspaniałą dziesiątkę potrafi być przy tym większa od wagi kupionych akcji. Rockbridge Growth Leaders ponad 16 proc. aktywów ulokował np. w ETF-ie na indeks Nasdaq 100, wzmacniając tym samym wpływ notowań wspaniałej dziesiątki na swoje wyniki.
Nawiązujące do filmowego hitu sprzed 66 lat określenie magnificent seven pojawiło się na rynkach finansowych w 2023 r. za sprawą jednego z analityków Bank of America. Określił on tym mianem Alphabet (kiedyś Google), Amazon.com, Apple, Teslę, Meta Platforms (kiedyś Facebook), Microsoft i Nvidię. Chodziło o to, że te siedem spółek zdominowało gospodarkę i Wall Street wpływając na technologie i zachowania konsumenckie. Do wspaniałej siódemki dodano z czasem AMD, Broadcom i Palantir Technologies. Wspaniała siódemka przekształciła się w ten sposób we wspaniałą dziesiątkę.
Postanowiliśmy dowiedzieć się dlaczego fundusze w samych nazwach odwołujące się do spółek wzrostowych tak mocno koncentrują się na amerykańskich big techach. Spółki wzrostowe to spółki dynamicznie się rozwijające. Wydaje się więc, że klienci mogliby oczekiwać poszukiwania przez zarządzających nieoczywistych pozycji do portfela, a nie kupowania akcji powszechnie znanych gigantów.
Adam Nowakowski, dyrektor działu akcji w Santander TFI, w praktyce uchylił się od odpowiedzi na nasze pytanie, stwierdzając, że zarządzający Santanderem Akcji Spółek Wzrostowych firm o najlepszych perspektywach wzrostu biznesu - i tym samym wycen - poszukuje zarówno pośród spółek zagranicznych, jak i polskich. Trudno z tym polemizować, Benefit Systems był na koniec 2025 r. czwartą co do wielkości pozycją w portfelu funduszu. Poza tym fundusz zainwestował m.in. w Inter Cars, XTB, LPP i Alior Bank. Ogółem miał w portfelu 27 spółek z GPW stanowiących 24,7 proc. aktywów funduszu. Inne fundusze spółek wzrostowych albo w ogóle nie maja ekspozycji na GPW, albo mają ją zdecydowanie mniejszą. Mimo wszystko spółki ze wspaniałej dziesiątki ważyły w aktywach produktu Santandera 37,4 proc., a gdyby doliczyć do nich amerykańskie firmy niezaliczane do tej grupy, choć w swej istocie dość podobne (Netflix, Oracle, Intel czy Qualcomm), byłoby to jeszcze więcej.
Big techy rosną i mają dodatnie przepływ gotówkowe
Grzegorz Dróżdż twierdzi, że stosunkowo duży udział amerykańskich big techów w portfelu Investora Akcji Spółek Wzrostowych wynika przede wszystkim z ich bardzo dobrej sytuacji fundamentalnej.
- Większość z tych spółek wciąż jest w stanie rozwijać biznes w tempie kilkunastu procent rocznie, generując przy tym ogromne przepływy gotówkowe i utrzymując wysoką rentowność. Dzięki dużym rezerwom gotówki pełnią one także rolę bezpiecznej i płynnej przystani w okresach podwyższonej niepewności rynkowej – podkreśla Grzegorz Dróżdż.
Jako dodatkowy argument wymienia realną monetyzację AI.
- Podczas gdy wiele mniejszych firm technologicznych dopiero szuka swojego modelu biznesowego, big techy już dziś zarabiają na tej technologii, kontrolując kluczową infrastrukturę, taką jak chmura i centra danych. Wysokie bariery wejścia sprawiają, że ich dominująca pozycja rynkowa jest trudna do podważenia, co w obecnym otoczeniu czyni je bardziej przewidywalnym elementem portfela niż mniejsze spółki technologiczne – tłumaczy Grzegorz Dróżdż.
Na dynamiczny rozwój rynku sztucznej inteligencji i zdolność do generowania dodatnich przepływów gotówkowych nacisk stawia też Daniel Łuszczyński, zarządzający Quercusem Global Growth.
- W procesie analizy i poszukiwania spółek kluczowe jest dla nas, aby spółka portfelowa stale poprawiała przychody i zyski w dwucyfrowym tempie – zaznacza Daniel Łuszczyński.
Zarazem przyznaje, że profil Quercusa Global Growth zmienił się nieco po tym jak przejął zarządzanie funduszem z początkiem 2022 r. (poprzedni zarządzający przeszedł do PKO TFI). Kiedyś fundusz miał sporą ekspozycję na branżę farmaceutyczno-biotechnologiczną.
Biotechnologia zero-jedynkowych rozstrzygnięć
Zauważalne ciągotki biotechnologiczne miał też Rockbridge Growth Leaders. Realizował je za pośrednictwem ETF-a na indeks Nasdaq Biotechnology, w którym potrafił lokować prawie 20 proc. aktywów. Obecnie ekspozycję na ten segment rynku zapewniają funduszowi akcje Vicore Pharma, stanowiące…0,29 proc. aktywów. Andrzej Lis, współzarządzający Rockbridge Growth Leaders, tłumaczy to tym, że biotechnologia przestała być klasycznym sektorem wzrostowym.
- Ryzyko często ma charakter binarny, zero-jedynkowy. Wynik w dużej mierze jest zależny od pojedynczych zdarzeń regulacyjnych lub klinicznych. W takim otoczeniu relacja zysku do ryzyka bywa mniej atrakcyjna niż w przypadku spółek, które dostarczają bardziej przewidywalny, fundamentalny wzrost wyników. Dlatego w obecnym układzie rynkowym preferujemy ekspozycje, gdzie „growth” wynika przede wszystkim z realnej poprawy zysków, a nie z wysokiej niepewności pojedynczych rozstrzygnięć – wyjaśnia Andrzej Lis.
Skalę zaangażowania w big techy wiąże zaś z zarządzaniem funduszem w odniesieniu do indeksu MSCI World Growth oraz budową portfela w modelu core-satellite. Część core opiera się na selekcji spółek z indeksu MSCI, którego profil wzrostowy w największym stopniu kształtowali w ostatnich latach globalni liderzy technologiczni. Miejsce na bardziej wyspecjalizowane, mniej oczywiste pozycje to część satellite.
- Łączna ekspozycja na te mniejsze pozycje bywa znacząca i często stanowi dla nas ważne źródło alfy [wskaźnik efektywności zarządzania –red.]. Fakt, że nie dominują one w nagłówkach, wynika z dyscypliny w zarządzaniu ryzykiem – nie budujemy wyników na pojedynczych, wysokospekulacyjnych zakładach – podkreśla Andrzej Lis.
Naprawdę dużo na jedną spółkę potrafi postawić Skarbiec Spółek Wzrostowych. Limit koncentracji dla funduszy otwartych wynosi 10 proc., podczas gdy dwie największe pozycje w jego portfelu według ostatnich dostępnych danych ważyły 10,4 oraz 10,3 proc. Dwie kolejne – ponad 9,5 proc. Bartosz Szymański, jeden z trojga zarządzających Skarbcem Spółek Wzrostowych, wyjaśnia, że limit ustawowy liczony jest do wartości aktywów brutto (zawierających zobowiązania funduszu). Publikowane przez TFI dane dotyczące portfela pokazywane są zaś w ujęciu aktywów netto (bez zobowiązań).
- Na koniec września zobowiązania funduszu były na tyle wysokie, że w ujęciu aktywów brutto, obie pozycje były poniżej ustawowego limitu 10 proc. – uspokaja Bartosz Szymański.
Coraz mniej spółek wzrostowych
Zarządzający Skarbca TFI dodaje, że koncentracja lokat jest naturalnym następstwem zmian, które od lat zachodzą w gospodarkach oraz na giełdach państw rozwiniętych.
- Z roku na rok spada odsetek firm, które regularnie rozwijają się w tempie powyżej dynamiki wzrostu gospodarczego danego sektora czy kraju. W przypadku Stanów Zjednoczonych, na przestrzeni ostatnich 40 lat, odsetek spółek wchodzących w skład indeksu S&P 500, które konsekwentnie przez okres kolejnych 10 lat rozwijały się w tempie ponad 10 i ponad 20 proc. spadł – odpowiednio – z poziomu 91 oraz 72 proc. do 11 oraz 3 proc. Dla nas oznacza to naturalnie malejące uniwersum inwestycyjne, w którym możemy się poruszać oraz wzmożoną działalność analityczną niezbędną do świadomego stworzenia takiego portfela i silnego przekonania o przyszłości poszczególnych spółek wchodzących w jego skład – komentuje Bartosz Szymański.
Skarbiec Spółek Wzrostowych jest jednak funduszem o najmniejszym udziale wspanialej dziesiątki w portfelu. Spółki z tej grupy stanowią niespełna 23 proc. aktywów, a wśród pięciu największych lokat nie ma żadnej z nich.
- Skarbiec Spółek Wzrostowych od swojego początku został skonstruowany jako fundusz tematyczny, a nie sektorowy. Jak nietrudno się domyślić, tematem przewodnim naszego funduszu jest „wzrost”, rozumiany jako ponadprzeciętne tempo wzrostu przychodów w połączeniu z wysokimi metrykami jakościowymi biznesu. Z tego względu jako zarządzający stoimy przed trudnym, ale jednocześnie satysfakcjonującym zadaniem tworzenia portfela, w skład którego wchodzą spółki, których droga rozwoju jest na prostej wznoszącej, jeśli chodzi o generowaną sprzedaż i jej tempo. W tym kontekście, rzeczone big techy lata świetności miały w dużej mierze w poprzedniej dekadzie, choć rozwój AI w przypadku części spółek, nieco zmienia ten obraz – twierdzi Bartosz Szymański.