W niedawnej analizie Międzynarodowy Fundusz Walutowy (MFW) zwrócił uwagę, że ceny akcji i obligacji zaczęły podążać w podobnym kierunku. Czytamy: „Historyczna zależność uległa istotnej zmianie, sprawiając, że gwałtowne wyprzedaże obu tych klas aktywów zdarzają się częściej jednocześnie. [...] To sprawia, że dywersyfikacja — taka jak klasyczny portfel 60/40 — staje się bardziej podatna na wstrząsy”.
Gdy spojrzymy na korelację między dzienną zmianą cen akcji (indeks S&P 500) a cenami obligacji (fundusz ETF na obligacje o terminie zapadalności 1-3 lata) w USA, rzeczywiście widać wyraźny zwrot. Przez większość lat 2005–20 korelacja była ujemna, a w okresach paniki na giełdzie (np. w 2008 r. po upadku Lehman Brothers) spadała nawet do poziomu -0,8. Oznaczało to, że gdy giełdy nurkowały, obligacje mocno zyskiwały na wartości. Innymi słowy: ceny akcji spadały, a ceny obligacji rosły (ich rentowności malały). Rynek długu stanowił wtedy prawdziwą oazę stabilności.
Właśnie dlatego strategia 60 proc. akcji i 40 proc. obligacji zyskała taką popularność. Skutecznie ograniczała ryzyko spadku wartości całego portfela – gdy jedna klasa aktywów traciła, druga nadrabiała stratę. Panowała równowaga.
Wszystko zmieniło się w 2022 r. Światową gospodarkę zalała największa od 40 lat fala inflacji, zmuszając banki centralne do agresywnych podwyżek stóp procentowych. Uderzyło to mocno w wyceny spółek technologicznych, dotychczasowych beneficjentów taniego pieniądza. Indeks S&P 500 stracił 19 proc., ale rynek obligacji przeżył niemal najgorszy rok w historii. Inwestorzy, spodziewając się serii podwyżek stóp bez końca, wywindowali rentowności 10-latek do 4 proc., co mocno uderzyło w wyceny obligacji. W efekcie oba rynki zaczęły tracić jednocześnie.
Średnio w latach 2005–20 współczynnik korelacji wynosił -0,4, co wskazywało na wyraźną negatywną zależność. W ostatnich pięciu latach wzrósł on do 0,1. Zasada akcje tanieją, więc obligacje drożeją przestała obowiązywać.
Pytanie, jak długo utrzyma się takie zjawisko? Żeby na to odpowiedzieć, trzeba najpierw zastanowić się, co zepsuło ten mechanizm.
Odpowiedź kryje się w mieszance wysokiej inflacji i głębokich deficytów budżetowych. Rządy państw rozwiniętych wyemitowały w ostatnich latach rekordowe ilości długu. Przy niezmienionym popycie tak potężna podaż musiała uderzyć w ceny obligacji. Co więcej, inwestorzy obawiają się, czy era wysokich deficytów nie wygeneruje nowych czynników ryzyka, więc żądają wyższej premii, co dodatkowo podbija rentowności. Ponadto w warunkach wysokiej inflacji obligacje tracą status bezpiecznej przystani, ponieważ ich realna wartość po prostu topnieje.
Można też spojrzeć na to szerzej – jako na element spadku zaufania do światowego systemu finansowego i pieniądza fiducjarnego. Warto zauważyć, że w ostatnich latach mocno zyskały metale szlachetne, a rynek stablecoinów dynamicznie się rozwinął. Być może doszło do fundamentalnej zmiany preferencji inwestorów, w której obligacje przestały być postrzegane jako aktywa wolne od ryzyka.
Mimo to najbardziej prawdopodobne jest, że to kumulacja szoków podażowych, inflacji i gwałtownego przyrostu długu rozjechała dotychczasowe korelacje. Jeśli nadchodzące lata będą bardziej stabilne pod względem makroekonomicznym, istnieje spora szansa na powrót do reżimu ujemnej zależności akcji i obligacji – przynajmniej w pewnym zakresie. Zauważmy, że w ostatnich miesiącach korelacja ponownie stała się ujemna (-0,2). Wydaje się więc, że powoli wracamy do historycznej normy.