Na nowojorskich giełdach właśnie kończy się sezon publikacji sprawozdań finansowych za trzeci kwartał. Do połowy listopada raportami kwartalnymi pochwaliło się już 92 proc. spółek wchodzących w skład indeksu S&P500.
Historyczne średnie wyraźnie przebite
W 82 proc. przypadków zaraportowane przez nie zysk przypadający na jedną akcję (ang. earnings per share – EPS) był wyższy od rynkowego konsensusu. Dodatkowo ponad trzy czwarte emitentów pochwaliło się przychodami wyższymi od prognoz większości analityków.
W obu przypadkach były to rezultaty wyraźnie przewyższające historyczne średnie. W ciągu poprzednich pięciu lat średnio 78 proc. spółek generowało pozytywne niespodzianki wynikowe. Średnia za ostatnie 10 lat to 75 proc. spółek raportujących EPS-y powyżej rynkowego konsensusu. W przypadku przychodów owe średnie wynoszą odpowiednio 70 proc. (5-letnia) i 66 proc. (10-letnia). Zatem pod tym względem kończący się sezon wynikowy należy do bardzo udanych.
Znakomicie prezentują się też sumaryczne wyniki amerykańskich korporacji. Bazując na znanych już wynikach oraz prognozach dla pozostałych 7 proc. emitentów można szacować, że kwartalny EPS dla indeksu S&P500 wyniósł 70,72 USD i był o 13,1 proc. wyższy niż rok wcześniej – wynika z obliczeń firmy badawczej FactSet. To bardzo solidny rezultat, znacząco przewyższający wzrost o 8 proc. prognozowany przez giełdowych analityków jeszcze w połowie października – czyli tuż przed startem sezonu wynikowego na Wall Street.
Mamy zatem za sobą czwarty z rzędu kwartał z dwucyfrową roczną dynamiką EPS-u dla indeksu S&P500. Z konferencji wynikowych można wnioskować, że zarządy giełdowych korporacji coraz mniej obawiają się już nie tylko inflacji, ale też recesji oraz wpływu amerykańskich ceł importowych na koniunkturę gospodarczą. W związku z tym 42 spółki podniosły prognozy finansowe na bieżący kwartał, a 31 spółek je obniżyło. To wszystko pozwala postawić hipotezę, że korporacyjna Ameryka ma się dobrze, w solidnym tempie poprawia wyniki i nie widzi większych zagrożeń na przyszłość.
Trzysta dolarów po raz pierwszy
Podobny (choć warto zapytać czy nie nadmierny?) optymizm udzielił się analitykom z Wall Street, którzy od kilku tygodni gremialnie podnoszą przyszłoroczne prognozy finansowe dla największych spółek. Konsensus z połowy listopada zakłada, że w 2026 r. EPS dla indeksu S&P500 sięgnie 306,65 USD. To o niemal 1%proc. więcej, niż szacowano jeszcze miesiąc wcześniej. Byłby to także rezultat o solidne 13,5 proc. wyższy od 270 USD oczekiwanych za rok bieżący.
Rok 2026 ma być pierwszy w historii, gdy S&P500 „zarobi” ponad trzysta dolarów. Byłoby to zatem o blisko połowę więcej niż jeszcze w roku 2021 oraz niemal dwukrotnie więcej niż w roku 2017 – czyli pierwszym roku pierwszej kadencji prezydenta Donalda Trumpa. Jak również trzykrotnie więcej niż w 2011, gdy jak dotąd po raz ostatni EPS dla indeksu S&P500 nie osiągnął trzycyfrowej wartości.
Akcje są nieprzyzwoicie drogie
Problem tkwi w tym, że ceny akcji na Wall Street rosną znacznie szybciej niż zyski generowane przez giełdowe korporacje. Indeks S&P500 jest dziś notowany niemal o 40 proc. wyżej niż w szczycie hossy na przełomie lat 2021/22. Natomiast względem końca 2011 r. wzrósł on przeszło 5-krotnie, podczas gdy zyski nań przypadające (czyli właśnie EPS) zwiększył się tylko trzykrotnie.
W rezultacie amerykański rynek akcji zrobił się nieprzyzwoicie wręcz drogi. Przy obecnych notowaniach (6617 pkt.) S&P500 wyceniany jest na 21,6-krotność oczekiwanych przyszłorocznych zysków spółek. Biorąc pod uwagę następne 12 miesięcy C/Z jest jeszcze wyższy i sięga 22,4 – policzyli analitycy FactSet (te liczby mogą się nieco różnić w zależności od źródła danych). Po raz ostatni tak drogo na Wall Street było w szczycie poprzedniej hossy.
Te wyceny należą do ekstremalnie wysokich nawet przy założeniu realizacji obecnych – i to dość optymistycznych – prognoz analityków. Natomiast klasyczny (czyli patrzący wstecz) C/Z dla S&P500 bazujący na korporacyjnych zyskach zaraportowanych za poprzednie cztery kwartały sięga już prawie 30. Na bazie tej metryki drożej niż obecnie było tylko na przełomie lat 2020/21, po kryzysie finansowym w 2009 (gdy straty banków prawie wyzerowały EPS) oraz w szczycie bańki internetowej na przełomie XX i XXI wieku.
Kto drogo kupuje, ten mało zarabia
Historia uczy, że na dłuższą metę wyceny mają decydujące znaczenie dla przyszłych stóp zwrotu z rynku akcji. Kto kupuje hojnie wyceniany rynek, ten w horyzoncie wieloletnim może liczyć na bardzo ubogie stopy zwrotu (przy obecnych wartościach C/Z 10-letnia przyszła średnioroczna stopa zwrotu jest bliska zeru). Dla odmiany ci, którzy kupują przy rozsądnych mnożnikach C/Z (tj. rzędu 14 i mniej) mogą liczyć na dwucyfrowe średnioroczne stopy zwrotu w horyzoncie kolejnych 10 lat.
Najlepszym tego przykładem są lata 2000-09. Inwestorzy kupujący amerykańskie akcje na szczycie bańki internetowej przez kolejną dekadę zanotowali straty. Tj. indeks S&P500 na początku 2000 r. notował wartość 1469 pkt przy wskaźnikach C/Z zbliżonych do 30. Dziesięć lat później wartość S&P500 wynosiła 1115,1 pkt, mimo że zyski giełdowych spółek nominalnie wzrosły. Oznaczało to średnioroczną stopę zwrotu na poziomie -2,7 proc. Za to ci, którzy kupili okazyjnie tanie akcje na początku 2009 r. przez następną dekadę mogli się cieszyć średniorocznym zwrotem rzędu 10,6 proc.
Możemy zatem mieć do czynienia z sytuacją, gdy amerykańskie spółki będą raportować solidną poprawę wyników, a ich wyceny i tak będą spadać. Take zjawisko – na razie tylko na niewielką skalę – obserwujemy przez ostatnie trzy tygodnie. Mimo że spółki z S&P500 raportują bardzo mocne zyski, to sam indeks spada. Jak dotąd skala tego ruchu jest tak niewielka ( -4,4 proc.), że nie zasługuje nawet na miano korekty. Warto jednak mieć świadomość, że na dłuższą metę poziom giełdowych indeksów zależy tylko od dwóch rzeczy: wysokości nominalnych zysków na akcję oraz mnożników C/Z.