Nowojorskie giełdy mają za sobą spektakularny rajd. Od dołka Trumpowej paniki z kwietnia do niedawnego październikowego szczytu S&P 500 urósł o prawie 40 proc. Nasdaq Composite dał zarobić 55 proc. Są to stopy zwrotu, którymi można by obdzielić dwa albo nawet trzy lata giełdowej hossy, a i tak prezentowałyby się bardzo dobrze. Ale teraz mówimy o okresie trwającym nieco ponad pół roku.
Cała zwyżka napędzana była czterema silnikami. Pierwszym była niska baza. Przypomnijmy, że w ramach wiosennej paniki wywołanej przez zapowiedź wprowadzenia drakońskich ceł importowych przez prezydenta Donalda Trumpa od końcówki lutego do pierwszych dni kwietnia S&P 500 stracił przeszło 21 proc., na chwilę przekraczając umowną granicę bessy (rozumianą w Ameryce jako spadek o ponad 20 proc. od szczytu). Było więc po czym odrabiać straty.
Po drugie za gros tegorocznej hossy odpowiada ledwie garstka spółek technologicznych powiązanych z sektorem AI. Od kilku miesięcy podmioty typu OpenAI (nienotowany na giełdzie), Nvidia, Oracle czy Broadcom snują sieci wzajemnych powiązań, w istocie przelewając pieniądze między sobą. Inwestorzy liczą jednak na to, że topienie setek miliardów dolarów w centrach danych ma sens i że w przyszłości konsumenci zapłacą wielkie pieniądze za korzystanie z algorytmów generatywnej AI.
Po trzecie do gry wróciła Rezerwa Federalna, która mimo trzyprocentowej inflacji we wrześniu obniżyła inwestorom stopy procentowe. Podsyciła w ten sposób panujące na rynkach finansowych FOMO (ang. fear of missing out), w ramach którego inwestorzy najbardziej boją się tego, że nie wezmą udziału w hossie. Nieformalnie Fed obiecał jeszcze dwa 25-punktowe cięcia stóp w tym roku, co wyniosło nowojorskie indeksy na nowe szczyty wszech czasów. Wszakże niższe stopy dyskontowe zwiększają bieżącą wartość przyszłych przepływów pieniężnych i tym samym premiują posiadanie akcji spółek wzrostowych.
Wreszcie po czwarte rynek liczy na znaczącą poprawę korporacyjnych zysków. I to nie za kilka lat czy kwartałów, ale tu i teraz. Na razie na tym froncie nie ma rozczarowań. W I kwartale zyski spółek przypadające na indeks S&P 500 (czyli wskaźnik EPS – earnings per share) były o ponad 12 proc. wyższe niż rok wcześniej. W naznaczonym wojnami celnymi drugim kwartale roczna dynamika EPS-u spowolniła w pobliżu 10 proc., ale wciąż największe giełdowe spółki gremialnie zaskakiwały raportowanymi wynikami. I to w pozytywnym znaczeniu tego słowa. Na poziomie zysków 81 proc. spółek z S&P 500 przebiło rynkowy konsens. To o 3 pkt proc. więcej niż średnio.
Zyski rosną, ale wolniej od cen akcji
Problem w tym, że największe spółki giełdowe z Ameryki poprawiają wyniki wolniej, niż drożeją ich akcje. Giełdowi analitycy szacują, że tegoroczny EPS dla indeksu S&P 500 wyniesie 267,79 USD i będzie o nieco ponad 10 proc. wyższy niż rok wcześniej. Sam w sobie byłby to rezultat całkiem niezły, zwłaszcza w obecnym nieprzewidywalnym otoczeniu makroekonomicznym, gdzie rachitycznemu wzrostowi gospodarczemu na świecie towarzyszy wciąż podwyższona inflacja.
Problem w tym, że oczekiwania inwestorów rosną jeszcze szybciej niż poprawiają się zyski największych giełdowych korporacji. Przecież tylko w tym roku indeks S&P 500 urósł o ponad 13 proc. po zwyżce o 23 proc. w roku ubiegłym i o 24 proc. rok wcześniej. W nieco ponad pięć lat S&P 500 podwoił swą wartość, podczas gdy przypadające nań zyski spółek w tym roku maja być o niespełna 30 proc. wyższe niż były w 2021 r.
W rezultacie relacja cen amerykańskich akcji względem korporacyjnych zysków (czyli popularny wskaźnik C/Z) już niemal wyrównała swe szczytowe osiągnięcia z roku 2020 i jest nawet wyższa niż w szczycie poprzedniej hossy – czyli pod koniec 2021 r. Indeks S&P 500 jest obecnie notowany po 22,8-krotności oczekiwanych zysków spółek za następne cztery kwartały. To już wartość ekstremalnie wysoka, o prawie jedną czwartą przewyższająca i tak już wygórowaną średnią z ostatnich dziesięciu lat. A gdyby zestawić to z dawnymi podręcznikowymi normami (gdzie za stan neutralny przyjmowano wycenę rzędu 15-krotności oczekiwanych zysków), to amerykańskie akcje są przewartościowane mniej więcej o połowę.
Czego można się spodziewać po trzecim kwartale?
Rzecz jasna jest to przewartościowane na podstawie prognoz giełdowych analityków. A ci mogli przecież nie doszacować dynamiki korporacyjnych zysków. Zwykle tak się zresztą dzieje, że giełdowi eksperci w trakcie trwania kwartału po cichu obniżają swoje szacunki, abyśmy potem mogli mówić o pozytywnych niespodziankach w wykonaniu giełdowych spółek.
Generalnie jednak analitycy są dość ostrożni w swoich oczekiwaniach. Z danych zebranych przez FactSet wynika, że EPS dla indeksu S&P 500 w III kwartale miał być o 8 proc. wyższy niż przed rokiem. Co ciekawe, to bardziej optymistyczna prognoza niż ta z początku kwartału, gdy rynkowy konsens zakładał poprawę wyników tylko o 7,3 proc. r/r. Tyle tylko, że ta prognoza i tak wydaje się niedoszacowana. Przypomnijmy, że przez 37 z 40 poprzednich kwartałów raportowany EPS dla indeksu S&P 500 przekraczał prognozy analityków. Średnio było to 5,7 proc. Zatem faktyczne oczekiwania rynku mogą leżeć na poziomach rzędu +14 proc. r/r.
W ujęciu sektorowym oczywiście najwięcej spodziewamy się po sektorze technologicznym, który w opinii analityków miał zwiększyć zyski o prawie 21 proc. Dobry kwartał miały też mieć spółki użyteczności publicznej (+17,1 proc. r/r), surowcowe (13,7 proc.) oraz finansowe (+13,2 proc.). Z drugiej strony niewiele oczekuje się po sektorze naftowo-gazowym (gdzie EPS ma być o 4,2 proc. niższy niż przed rokiem), spółkach dostarczających podstawowe dobra konsumenckie (-3,1 proc.), sektorze opieki zdrowotnej (-1,7 proc.) oraz koncernów oferujących dobra konsumpcyjne wyższego rzędu (-1,7 proc.). Generalnie, jeśli zawiodą bigtechy lub sektor finansowy, to na Wall Street może być krucho.