Czołowe instytucje finansowe biją na alarm - zagrożenie pęknięcia bańki AI wzrosło. Tak przynajmniej twierdzi komitet finansowy Banku Anglii, który ostrzega, że szanse na mocną korektę znacząco wzrosły. Podobnego zdania jest Pierre-Olivier Gourinchas, główny ekonomista MFW, który widzi podobieństwa do bańki internetowej z początku wieku. Zmartwienie zaczyna również ogarniać zarządzających funduszami, wynika z październikowej ankiety Bank of America, która objęła 193 specjalistów zarządzających aktywami o wartości 468 mld USD. Ponad połowa respondentów uważa, że została napompowana bańka.
AI w zalążkowej fazie rozwoju
Ci, którzy obserwują wielomiliardowe inwestycje w infrastrukturę i modele AI obawiają się, że nie uda się osiagnąć pożądanego zwrotu.
- Skala jest rzeczywiście ogromna – tylko Meta i Microsoft wydadzą w przyszłym roku kwotę porównywalną z budżetem Polski – mówi Piotr Miliński, zarządzający funduszami Quercus TFI.
W tym roku wielcy dostawcy usług chmurowych, inaczej zwani hyperscalerami, wydali łącznie 390 mld USD na budowę centrów danych, wynika z obliczeń Goldmana Sachsa. To ponad dwa razy więcej niż planowane dochody polskiego budżetu w przyszłym roku. A to dopiero początek. Eksperci z Wall Street szacują, że wydatki infrastrukturalne w przyszłym roku będą co najmniej o 20 proc. większe.
- Jesteśmy dopiero na początku budowania infrastruktury pod sztuczną inteligencję. Te inwestycje nie idą tylko pod obsługę dużych modeli językowych, z którymi obecnie większość kojarzy AI. Duże modele językowe (ang. LLM) to tylko namiastka potencjału sztucznej inteligencji. Jeszcze nie poznaliśmy modeli, które będą potrzebować znacznie większych mocy obliczeniowych. Mam na myśli choćby tzw. modele świata, które coraz lepiej rozumieją nasz świat fizyczny, a one potrzebują ogromnych zasobów. Takie modele będą zmieniać reguły gry, jeśli chodzi o wykorzystanie AI w fabrykach, w robotyce, w autonomicznych pojazdach, w usługach. A to przecież nie wszystkie możliwości zastosowań – mówi Tomasz Smolarek, zarządzający funduszami w mTFI.
Podobnego zdania jest Piotr Miliński.
- Wielu użytkowników nie wykorzystuje nawet ułamka jej potencjału. Publiczna wersja ChataGPT miała premierę trzy lata temu, a już teraz OpenAI poinformowało, że ma 800 mln użytkowników tygodniowo. Korzysta z niego mniej więcej co dziesiąta osoba na świecie. Zatem baza użytkowników już jest, a jeżeli masowy odbiorca oswoi się z narzędziami klasy GPT5-Pro, to duża część będzie chętna zapłacić abonament, jak za Netfliksa. A to tylko jeden ze sposobów monetyzacji – zaznacza ekspert Quercus TFI.
Model OpenAI nie jest oczywiście jedynym dostępnym. Gemini Google’a w ostatnich latach zrobił ogromne postępy, by nadgonić konkurencję, zaznacza specjalista.
- Dwa lata temu Google był w tyle, co widać było po kursie Alphabetu. Teraz jest on najpoważniejszym konkurentem OpenAI pod kątem użytkownika masowego – mówi Piotr Miliński.
Spółki AI są drogie, ale będą jeszcze droższe
Marek Kaźmierczak z VIG/C-Quadrat zaznacza, że choć IT jest najwyżej wycenianą branżą, to jednocześnie najbardziej zyskowną.
- Na amerykańskiej giełdzie poza sektorem technologicznym nie ma tak dynamicznego wzrostu zysków, a cały wzrost notowań zawdzięczamy właśnie branży IT – mówi Marek Kaźmierczak.
Jego zdaniem przeciwko tezie o bańce AI przemawia też fakt, że za podmioty próbujące zaistnieć na tym polu – w tym start-upy – fundusze venture capital nie przepłacają na rynku prywatnym.
Obecny wskaźnik cena/zysk dla S&P 500 to 23x, w tym dla wspaniałej siódemki (Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta, Nvidia i Tesla) wynosi 33x. Dla Nasdaqa, który urósł w trzy lata o 120 proc., wskaźnik wynosi 27x, znacznie mniej niż w czasie bańki internetowej (70x).
45 proc. aktywów finansowych gospodarstw domowych w USA jest bezpośrednio lub pośrednio w akcjach (38 proc. w szczycie bańki dot-com).
Inwestycje w infrastrukturę AI oczekiwane w ciągu pięciu lat sięgają 6,7 bln USD i jest to ponad siedem razy więcej (uwzględniając inflację) niż nakłady firm telekomunikacyjnych w infrastrukturę w latach 1996-2001.
- Rosnące nakłady są przynajmniej częściowo uzasadnione szybszym wzrostem popytu od postępu w wydajności procesorów. Trzeba po prostu dynamicznie zwiększać moce obliczeniowe. Jednocześnie następuje szybka monetyzacja AI. Osiągnięcie 10 mld USD przychodów zajęło OpenAI mniej czasu niż TikTokowi czy Facebookowi, niemniej istnieje ryzyko związane ze zwrotem nakładów infrastrukturalnych. Faktyczny popyt musi się jeszcze zmaterializować – mówi Michał Szymański, prezes VIG/C-Quadrat TFI.
Według Alana Witczaka, zarządzającego funduszami akcji w VIG/C-Quadrat TFI, obecnie jesteśmy wciąż przed szczytem zawyżonych oczekiwań rynkowych. Po nim nastąpiłaby głęboka korekta, a następnie odbicie.
- Co do samych wycen, bez wątpienia są one wysokie względem historii. Niemniej nie zgodzę się, że są one przesadnie wysokie na największych spółkach ani że są już porównywalne z poziomami bańki internetowej. Moim zdaniem sztuczna inteligencja ma znacznie większy potencjał niż miał internet i dlatego też trudno obecnie trafnie wycenić AI. Mamy bowiem do czynienia z technologią, która powoduje, że zasadnym staje się pytanie „gdzie”, ale również „czy” jest szczyt inteligencji - lecz już nie tej ludzkiej – uważa Tomasz Smolarek.
Sposób finansowania, czyli co może przekłuć bańkę
Eksperci zaznaczają, ze popyt na centra danych jest ogromny, tak samo jak nadzieje inwestorów wiązane z potencjałem sztucznej inteligencji. W 2025 r. spółki zebrały 132 mld USD metodą finasowania udziałowego, dłużnego lub project finance. Sposób, w jaki spółki pozyskują kapitał jest na razie bezpieczny, uspokaja Piotr Miliński
- Wiara inwestorów w technologię jest duża, a popyt na centra danych pozostaje ogromny. Ciekawym przykładem jest spółka Nebius, której notowania do niedawna były zawieszone, a teraz bez problemu wyemitowała akcje na rozwój za miliard dolarów – mówi specjalista Quercusa.
Zwraca jednak uwagę na jedną dużą zmianę w sposobie pozyskiwania kapitału. Miesiąc temu Oracle ogłosił chęć finansowania ekspansji segmentu chmurowego długiem.
- Oracle to wielki gracz, który do tej pory wydawał własną gotówkę. Teraz chce, by segment chmurowy urósł kilkunastokrotnie w ciągu pięciu lat do 144 mld USD. Będzie agresywnie korzystał z długu, co zapaliło u mnie czerwoną lampkę. Jeśli inni duzi gracze, jak Micrososft, Amazon czy Google, pójdą drogą dłużną, to wtedy podobieństwo do bańki internetowej wzrasta. Obecnie prawdopodobieństwo gwałtownej bańki to 30-40 proc. – szacuje ekspert.
Tomasz Smolarek nie obawia się o plany inwestycyjne big techów.
- Jesteśmy blisko poziomów, kiedy główni gracze będą częściej odwiedzać rynek długu. Z drugiej strony większość tych inwestycji będzie ciągle finansowana z własnej gotówki generowanej na działalności operacyjnej. Samo finansowanie długiem nie jest niczym złym, jeśli tylko z tej inwestycji będą generowane przychody, by ten dług spłacać. Na razie widać, że inwestycje pokrywają się z popytem, a plany rozbudowy są podzielone na etapy. Jeśli popyt opadnie, to również dalsze inwestycje wyhamują. Najwięksi gracze mają dość dobre zaplecze w swoich bilansach – mówi ekspert mTFI.
Czy na AI wystarczy prądu?
Jednym z głównych zmartwień Banku Anglii są wąskie gardła o fundamentalnym znaczeniu dla rozwoju AI. Chodzi głównie o niedobór prądu na zasilenie powstających i planowanych centrów danych.
- Prognozy mocy dla centrów danych, które mają być oddane do użytku w najbliższych dwóch-trzech latach, wskazują na dodatkowe zapotrzebowanie w wysokości 15-30 GW. Jak do układanki dodamy planowane, ale niepotwierdzone projekty, to najbardziej ambitne założenia przewidują zapotrzebowanie na 60 GW mocy – szacuje Piotr Miliński.
Globalne zużycie energii elektrycznej przez centra danych ma się podwoić do 945 TWh do 2030 r., czyli niecałych 3 proc. zużycia globalnego, wynika z obliczeń Międzynarodowej Agencji Energetycznej (IEA).
- Moim zdaniem zapotrzebowanie na energię będzie raczej katalizatorem korekty niż sygnałem trwałego pęknięcia. Dobrze widzimy, że energia na Zachodzie to wąskie gardło tej rewolucji. Nie chodzi o brak surowców w USA, gdzie idą największe inwestycje. Problemem są przestarzałe systemy przesyłowe. Dlatego wiele centrów danych buduje w swoim pobliżu własne źródła zasilania różnego typu. Wierzę też, że ta oczywista potrzeba będzie prowadzić do ciekawych innowacji, jeśli chodzi o generowanie energii – przekonuje Tomasz Smolarek.
Chociaż dostęp do mocy jest uznawany za wąskie gardło, to koszt prądu jest niewielki w stosunku do przychodów.
- Duzi gracze, jak np. Microsoft, są w stanie płacić nawet dwukrotnie wyższe stawki za prąd od rynkowych. Dla nich jest to koszt rzędu 2-5 proc. – mówi Piotr Miliński.
Specjalista nie martwi się zatem o plany sfinansowania źródeł dostaw prądu. Jako przykład podaje plan inwestycyjny JP Morgana na 1,5 bln USD, mający na celu wspomożenie m.in. niezależności energetycznej i produkcji technologii w USA.