Gwiazdą sesji we wtorek, 17 marca, były spółki energetyczne. Po dwóch tygodniach słabych nastrojów w tym sektorze kursy PGE i Enei urosły nawet o ponad 10 proc. Minimalnie mniejszy był wzrost wartości papierów Tauronu. To efekt splotu kilku korzystnych dla tej branży czynników.
Przecena była za mocna
Grupa Tauron w poniedziałek podała wstępne wyniki za 2025 r. Szacunkowy zysk netto wyniósł 3,3 mld zł, co oznacza wzrost o 462 proc. r/r. W 2024 r. wynik ten wyniósł 590 mln zł, a rok wcześniej ponad 1,1 mld zł. Na poziomie EBITDA (wynik operacyjny powiększony o amortyzację i odpisy na aktywa niefinansowe) zysk wyniósł 7,5 mld zł, co daje wzrost o 16 proc., a zysk operacyjny zwiększył się o 92 proc., do 5,1 mld zł.
- Ubiegłoroczne wyniki Taurona oceniam lekko pozytywnie. Spółce dobrze poszło w segmencie wytwarzanie, nieźle wypadła też w zakresie dystrybucji i handlu hurtowego. Gdyby nie uwzględniać konieczności utworzenia rezerwy na zobowiązanie do wpłaty 277 mln zł na Fundusz Wypłaty Różnicy Ceny, zysk EBITDA grupy okazałby się wyższy o około 9 proc. od moich szacunków - mówi Michał Kozak, analityk Trigon Domu Maklerskiego.
Zaznacza jednak, że nie to stoi za odbiciem kursów akcji spółek energetycznych, a przynajmniej nie tylko to.
- Wydaje się, że nasze spółki energetyczne zaczęły odreagowywać zbyt mocną wcześniejszą przecenę. W ciągu dwóch tygodni po wybuchu konfliktu w Iranie indeks krajowej energetyki spadł o ok. 20 proc. przy względnie dobrym zachowaniu konkurencji europejskiej - wyjaśnia analityk.
Jego zdaniem inwestorzy przestraszyli się, że działania polityczne ograniczą zyski firm z udziałem skarbu państwa, w tym tych z ekspozycją na segment dystrybucji. Mogła do tego przyczynić się wypowiedź przewodniczącej Komisji Europejskiej Ursuli von der Leyen, która zasugerowała, że rządy państw unijnych powinny przyjrzeć się opłatom sieciowym, co mogło skłonić część inwestorów, po raz kolejny, do dyskontowania ograniczeń zysków w dystrybucji. Mogło to dotknąć zwłaszcza polskie firmy, gdyż w Europie średnio dystrybucja energii stanowi mniej więcej jedną trzecią wartości rachunku dla klienta detalicznego, a w Polsce jest to mniej więcej połowa.
UE łagodnieje
Wygląda jednak na to, że następuje zmiana w retoryce władz Wspólnoty. W poniedziałek Komisja Europejska zapowiedziała zmiany w systemie handlu emisjami (ETS), w tym rewizję dyrektywy dla bardziej realistycznej ścieżki dekarbonizacji po 2030 r. oraz nowe zasady alokacji darmowych uprawnień.
- Zapowiedź KE oznacza więcej darmowych uprawnień CO2 dla przemysłu i wolniejszy proces wycofywania uprawnień z rynku - twierdzi Michał Kozak.
Zgodnie z jego przypuszczeniami nie zapowiada się na radykalny zwrot w polityce klimatycznej ani w ETS, a tym bardziej w merit order, czyli zasadzie szeregowania źródeł energii elektrycznej na rynku hurtowym od najtańszych do najdroższych.
- Przyjęcie pułapów cenowych na poziomie unijnym dla gazu jest według nas mało prawdopodobne. Jest natomiast możliwe na poziomie budżetów krajowych. Wybór padnie prawdopodobnie na zgody na subsydia dla odbiorców na poziomie krajowym. Ten scenariusz w naszej opinii może ograniczyć odbicie cen CO2 (słabość wobec ceny gazu i węgla), co może być pozytywne dla wyników PGE. Nie spodziewamy się żadnych decyzji w sprawie ograniczania zysków w dystrybucji, problem został naświetlonym poszczególnym rządom, jednak decyzje w tej sprawie powinny pozostać na poziomie poszczególnych gospodarek. Uważamy, że spadek krajowych spółek z sektora w ostatnich tygodniach to przesadne dyskontowanie ryzyka w tym obszarze - tłumaczy Michał Kozak.
WACC na razie przychylny
Dla wyników spółek energetycznych istotne znaczenie ma WACC, wskaźnik wykorzystywany przy ustalaniu stawek wynagradzania za dystrybucję energii elektrycznej.
- Pod koniec ubiegłego roku na spółkach energetycznych ciążyła niepewność dotycząca wysokości wskaźnika WACC. Ostatecznie cięcie nie było tak głębokie, jak się obawiano. Było ryzyko, że WACC spadnie w okolice 8,5 proc. czy nawet do 7,5 proc. Tak się na razie nie stało i w mojej ocenie mogło wesprzeć kursy spółek energetycznych od grudnia 2025 r. - uważa Paweł Puchalski, analityk Biura Maklerskiego Santander.
Jego zdaniem obecnie obawy związane z WACC zeszły na drugi plan, ale to ryzyko nie zniknęło.
- W mojej ocenie ten temat powróci najdalej za pół roku, przed kolejnym podejściem do corocznego ustalania WACC. Biorąc pod uwagę niższe stopy procentowe i rosnące finansowanie ze strony niskooprocentowanych pożyczek z KPO, WACC na obecnych poziomach nie jest możliwy do utrzymania. Dodatkowym elementem ryzyka jest fakt, że 2027 jest rokiem wyborczym - dodaje analityk.
Uważa, że do tego czasu wyceny spółek energetycznych będą w większej mierze zależały od innych czynników, głównie od globalnego sentymentu na rynkach światowych. Wpływ będą miały także czynniki polityczne związane z wyborami albo na przykład potencjalne zmiany w schematach cen uprawnień do emisji CO2.