Rok 2018 nie jest udany dla inwestujących na warszawskiej giełdzie. Licząc od początku roku, na minusie są indeksy dużych, średnich i małych spółek. Ten ostatni zresztą najbardziej. Stracił 23 proc. wartości, podczas gdy mWIG40 — 18 proc., a WIG20 — 11 proc. Słabość małych spółek jest zresztą widoczna już od półtora roku. Na koniec marca 2017 r. ich giełdowy barometr opiewał na 16,4 tys. pkt. Obecnie jest to 11,2 tys.
2Coraz więcej też wskazuje na to, że w tym cyklu koniunkturalnym nie będzie istotnego odbicia indeksu sWIG80, nie mówiąc o hossie małych spółek, która często bywa ostatnim akordem hossy w ogóle.
— Odbicie to kwestia definicyjna. Jak mamy do czynienia z trendem spadkowym, to co jakiś czas mamy ruch do góry — zaznacza Łukasz Bugaj, analityk DM Banku Ochrony Środowiska.
Przyznaje jednak, że nawet na tle indeksu średnich spółek mWIG40, sWIG80 wygląda słabo.
— Mało prawdopodobne, abyśmy w tym cyklu koniunkturalnym mieli do czynienia z poważniejszym odbiciem, czy wejściem w hossę segmentu małych spółek. Choć za granicą koniunktura jest dobra, u nas mamy de facto do czynienia z bessą małych spółek — przyznaje Łukasz Bugaj.
— Wskaźniki wyceny małych spółek spadły, ale brakuje czynnika, który by te wyceny podniósł — zaznacza Jakub Szkopek, analityk mBanku.
Porażeni prądem
Według Jakuba Szkopka wyniki firm za trzeci kwartał 2018 r. mogą być względnie dobre. Będzie to efektem niskiej bazy z trzeciego kwartału 2017 r., osłabienia złotego do dolara i euro (co wspiera eksporterów) i stabilizacji cen surowców.
Potencjał do poprawy szybko się jednak wyczerpie. Wśród małych spółek wiele jest przedsiębiorstw produkcyjnych. Ugodzą w nie podwyżki cen prądu. Jakub Szkopek szacuje, że biorąc pod uwagę ceny energii i opłatę dystrybucyjną, wzrost kosztów zakupu prądu przez odbiorców przemysłowych może wynieść 32 proc. W Mangacie (branża metalowa) może to stanowić 9 proc. EBITDA jaką mBank prognozuje na 2018 r. W Alumetau (również branża metalowa) ma to być 3-4 proc. Jakub Szkopek podkreśla jednak, że Alumetal jest jedyną małą spółką z jaką się zetknął, która jeszcze w maju 2018 r. zakupiła cześć energii niezbędnej w 2019 r.
— W latach ubiegłych, przeznaczona dla przemysłu taryfa B prawie się nie zmieniała. Spółki są zaskoczone tym co się stało — mówi Jakub Szkopek.
Ekspert zwraca przy tym uwagę, że nie tylko ceny prądu mogą zaboleć spółki.
— Kruszwica [producent oleju Kujawskiego — red.] ma w jednej z fabryk blok energetyczny i potrzebuje certyfikatów na emisję dwutlenku węgla. Te certyfikaty zdrożały bardziej niż energia — twierdzi Jakub Szkopek.
Podwyżki cen prądu dotkną również spółki zbyt małe, by znaleźć się w indeksie sWIG80. Np. działający w branży metalowej Cognor będą kosztowały jedną piątą EBITDA prognozowanej na 2018 r., Stelmet 5 proc. (firma produkuje drewniane płotki i altanki ogrodowe), a Tarczyńskiego, producenta wędlin — 5,8 proc., szacuje mBank.
— Być może wzrost cen prądu uda się zrekompensować przychodami, ale jeśli chodzi o rząd wielkości, to w przemyśle przy braku podwyżek cen produktów należy się spodziewać utraty 5-10 proc. zysku netto. Każda spółka ma jednak swoją specyfikę. Niektóre spółki prądu zużywają dużo, innym bardziej przeszkadza wzrost kosztów pracy i surowców — twierdzi Adam Łukojć, dyrektor departamentu zarządzania portfelami akcyjnymi TFI Allianz Polska.
— Przemysł jest różny. Podwyżki energii dotkną głównie firmy oparte na pracy linii produkcyjnych. Tam gdzie produkcja sprowadza się do montażu elementów w większą całość, jak np. w Apatorze [liczniki energii, wody i gazu — red.], nie będą dotkliwe — zaznacza Jakub Szkopek.
Początki problemów małych spółek wzięły się ze wzrostu płac i cen surowców. Nasi rozmówcy zwracają przy tym uwagę, że wszelki wzrost kosztów jest dla polskiego przemysłu trudny, gdyż nie ma ona własnych, powszechnie rozpoznawalnych marek, a jest poddostawcą wielkich koncernów. Co za tym idzie, trudniej przerzucać koszty na klientów, gdyż o tych walczy głównie ceną. Jednak nie tylko produkcją żyje segment małych spółek.
— Wiele jest tam spółek budowlanych. A tam sytuacja jest jeszcze gorsza. Marże na kontraktach zawieranych w 2016 i 2017 r. są faktycznie ujemne — mówi Łukasz Bugaj.
Specjalista z DM BOŚ podkreśla jednak, że koncentrowanie się wyłącznie na kwestii kosztów małych spółek jest błędne.
— W tej fazie cyklu koniunkturalnego, musimy się przygotować na to, że przyjdzie jakieś spowolnienie gospodarcze. Początkowo niewielkie, ale wiadomo, jak to ze spowolnieniem bywa. A jakoś nie wierzę w to, że jak gospodarka zacznie zwalniać, to spółki będą poprawiały przychody — dodaje Łukasz Bugaj.
Inwestorzy uciekli z TFI
Schyłkowa faza cyklu gospodarczego nie zachęca też inwestorów do angażowania się na rynku.
— Krajowe TFI zawsze były przeważone w segmencie małych spółek. Nawet przy niewielkich odpływach pojawia się więc potrzeba skracania pozycji w tym segmencie. I to jest problem, który uwidocznił się we wrześniu. A żeby kursy wzrosły, ktoś akcje musi kupować. Obecnie są to insiderzy, wąskie grono inwestorów indywidualnych, spółki prowadzące skupy akcji. Brakuje jednak popytu ze strony TFI. I wydaje się, że on nie nadejdzie, bo po sprawie GetBacku Polacy zniechęcili się do inwestycji na rynku kapitałowym — zaznacza Łukasz Bugaj.
Z danych Izby Zarządzających Funduszami i Aktywami wynika, że we wrześniu 2018 r. z funduszy absolutnej stopy zwrotu wypłacono 1,5 mld zł netto (głównie z Altus TFI). Przewaga wpłat nad wypłatami w funduszach akcji wyniosła zaś 395 mln zł. Kolejne 249 mln zł uszło z funduszy mieszanych. Umorzenia w funduszach Altus TFI były tak duże, że TFI zamieszane w sprawę GetBacku musiało zawiesić normalną obsługę klientów części funduszy.
— Wstrzymanie możliwości wykupów certyfikatów FIZ w jednym z TFI do końca lutego 2019 r. jest niekorzystną informacją dla całego rynku. Oznacza to, że zwiększona podaż, która od tygodni ciąży rynkowi, może potrwać dłużej. Może być to szczególnie dotkliwe dla sektora małych spółek, które dość chętnie były wybierane do portfeli lokalnych TFI — przyznaje Ryszard Rusak, dyrektor inwestycyjny ds. akcji Union Investment TFI.
— Jeśli chodzi o sWIG80, to ciągle mogą mu ciążyć umorzenia i wykupy u niektórych inwestorów. Aktywa nadal mogą być wycofywane, choć wolniej niż w ostatnich tygodniach. Ewentualna podaż powinna się jednak koncentrować na mniejszej grupie spółek — mówi Adam Łukojć.
Nasi rozmówcy twierdzą, że od strony popytowej jedyną nadzieją dla segmentu małych firm jest program pracowniczych planów kapitałowych (PPK). Przyznają, że popyt tych funduszy skoncentruje się na dużych i średnich spółkach, ale uważają, że płynność małych spółek jest na tyle niewielka, że nietrudno podnieść ich notowania.
— Z naszych wyliczeń wynika, że w 2019 r. wystarczy 300 mln zł popytu z PPK, by poprawić notowania zarówno indeksu sWIG80, jak i mWIG40 — informuje Jakub Szkopek.
— Jeśli wyniki małych spółek nie będą złe, to na początku 2019 r. może pojawić się próba dyskontowania wpływu PPK na ich notowania. Ale w połowie 2019 r. pojawi się pytanie o skalę partycypacji w PPK. Jeśli będzie ona wynosić około 60 proc., to może zostać źle odebrana. Na to należy jeszcze nałożyć skalę spowolnienia gospodarczego — podsumowuje Łukasz Bugaj.