Każda bessa, szczególnie tak dotkliwa jak obecna, podkopuje wiarę w sens inwestowania w akcje. Gdy inwestorzy opłakują straty, nic nie budzi ich większej irytacji niż słowa doradców, że długoterminowo akcje przynoszą największe zyski. Trudno pocieszać się wizją odległych zysków, gdy portfele schudły o kilkadziesiąt proc.
Dla graczy próbujących zarabiać na krótkoterminowych trendach rynek akcji rzeczywiście może nie być dobrym miejscem pomnażania kapitału. Badania w USA dowiodły, że konta inwestorów często dokonujących transakcji notują najgorsze wyniki. Jaką jednak strategię powinni wybrać inwestorzy nastawieni dotąd na długoterminową akumulację akcji?
Gdyby najbliższe dekady miały przypominać obecną, rozsądniej byłoby zapewne ograniczyć zaangażowanie w akcje. Na większości rynków inwestycja w obligacje rozpoczęta na początku 2000 r. przyniosła większe zyski niż strategia akcyjna. W Kanadzie i Japonii ta inwestycyjna przewaga obligacji rozciąga się aż na 20 ostatnich lat, a w USA na 12. Taki stan rzeczy jest jednak mimo wszystko anomalią. Po ostatnich spadkach inwestycja w akcje wydaje się obciążona mniejszym długoterminowym ryzykiem niż jeszcze rok temu.
Historyczna przewaga akcji nad obligacjami jest dostatecznie wyraźna, by z rezerwą podchodzić do tezy o jej końcu. W całym XX wieku średnia roczna stopa zwrotu z akcji wyniosła w USA 10,1 proc., przy zysku z obligacji 4,8 proc. W ujęciu realnym przewaga akcji była jeszcze wyraźniejsza, gdyż wyniosła 6,8 proc. do 1,6 proc. Gdyby ograniczyć się do znacznie spokojniejszego drugiego półwiecza, realny roczny zysk z akcji wyniósł w USA aż 9,2 proc.
Przewaga ta może jednak zmaleć, gdyż podczas wieloletniej hossy dramatycznie zmniejszył się udział dywidend w tworzeniu dochodu z akcji, na korzyść zysków kapitałowych. Tymczasem to dywidendy w dużej mierze odpowiadają za wygraną strategii akcyjnej. Bez uwzględnienia ich reinwestowania historyczne wyniki byłyby dużo gorsze. W XX wieku indeks Dow Jones wzrósł blisko dwustukrotnie, zyskując rocznie nieco ponad 5 proc. Jeśli jednak uwzględnić reinwestowane dywidendy, całkowity zysk okazał się 80-krotnie większy od wzrostu indeksu. Dywidendy są więc warte grzechu, a spółki regularnie je wypłacające powinno się szczególnie docenić w ciężkich czasach.
John B. Williams, autor wydanej w 1938 r. "Teorii inwestowania w wartość" napisał, że akcje trzyma się dla dywidend. W tamtych, trudnych czasach dla inwestorów, liczyła się przede wszystkim dywidenda jako dodatkowa premia za ryzyko. Większą uwagę zwracano na bieżący dochód z akcji niż papierowy zysk wynikający ze spekulacyjnego wzrostu. Ben Graham, sławny teoretyk inwestowania i mentor Warrena Buffetta mawiał, że w krótkim terminie rynek jest maszyną do głosowania, ale w długim zamienia się w wagę, która pozwala odróżnić prawdziwą wartość od pozornej.
Rzeczywiście, warto było wtedy trzymać akcje dla dywidend, gdyż po wielkim kryzysie były one szczególnie wysokie — 8 proc., czyli dwukrotnie więcej niż średnia. Czasy powojenne zmieniły jednak preferencje inwestorów, którzy zaczęli wyżej cenić wzrost zamiast dochodu, co było racjonalne wobec rzeki kapitału wlewającej się na rynki. Zaczęto poszukiwać liderów kolejnych fal wzrostowych. Inwestowanie w wartość stało się strategią niszową.
Pogoń za zyskami kapitałowymi doprowadziła do skrajnego przewartościowania akcji pod koniec XX wieku, czego skutki są odczuwalne do dziś. Obecna bessa przybliża moment przywrócenia zdrowych proporcji. Jednak nawet jeśli spadki zakończą się w najbliższych miesiącach, krajobraz inwestycyjny w następnych latach może znacznie różnić się od tego z końca XX wieku. Kurczenie się sektora finansowego, mniejsze lewarowanie gospodarki kredytem oraz wolniejszy wzrost konsumpcji i inwestycji mogą spowolnić tempo wzrostu akcji. Istnieje spore ryzyko, że stopa zwrotu bez dywidend może okazać się porównywalna z dochodem z obligacji. W takiej sytuacji racjonalniejsza wydaje się bardziej defensywna metoda inwestycyjna, nastawiona na inwestowanie w spółki o stabilnych, rosnących przychodach i wypłacających godziwe dywidendy. Poprzez dywidendę inwestor zyskuje bieżący dostęp do wypracowywanej przez spółkę wartości. Zalety tej metody widać najbardziej w okresach spadku i stagnacji notowań. Indeks Dow Jones wrócił do poziomu sprzed krachu w 1929 r. dopiero po 25 latach. Wydawałoby się, że był to czas stracony dla inwestorów. Tymczasem, jak twierdzi prof. Jeremy Siegel, indeks akcji uwzględniający dochody z dywidend już w 1937 r. wrócił do poziomu sprzed krachu.
Ustalenia te potwierdza historia kursu spółki Wrigley, potentata na rynku gumy do żucia. Na początku 1929 r. jej akcje kosztowały 70 USD i dawały ponad 5 proc. dywidendy. W styczniu 1937 ich kurs wynosił 71 USD, ale do tego czasu spółka wypłaciła 29,5 dolara w postaci dywidend. Inwestorzy mieli więc ponad 40 procent zysku, bez uwzględnienia reinwestycji. Ponadto w czasie bessy akcje firmy spadły wyraźnie mniej niż indeks. Takie spółki jak Wrigley są ulubioną zwierzyną łowną Warrena Buffetta, który jest żywym dowodem sukcesu metody inwestowania w wartość. Także Wrigley stał się w końcu jego trofeum — miliarder uczestniczył finansowo w tegorocznym przejęciu firmy przez koncern Mars. Dla Buffetta regularnie wypłacana, powiększana i tłusta dywidenda jest niezwykle ważną informacją o kondycji spółki. Kupując niedawno uprzywilejowane akcje Goldman Sachs i General Electric zawarował sobie aż 10 proc. dywidendy, czterokrotnie więcej od obecnej rynkowej średniej.
Buffett dobrze wie, że regularne zgarnianie jak najwyższych dywidend jest warunkiem koniecznym sukcesu. W okresie od 1972 do 2005 r. amerykańskie spółki płacące dywidendę dały nieco ponad 10 proc. rocznego zysku, podczas gdy pozostałe tylko 4,1 proc. W latach 1957-2002 100 spółek z indeksu SP 500 o najwyższej stopie dywidendy zyskiwało rocznie 14,3 proc., przy średniej dla indeksu na poziomie 11,7 proc. Dlatego aż 30 proc. portfela funduszu Buffetta stanowią spółki z indeksu SP Dividend Aristocrats. Obejmuje on obecnie blisko 60 spółek z indeksu SP 500, które podwyższały dywidendę każdego roku przynajmniej przez 25 lat, i mają kapitalizację powyżej 3 mld USD.
Polski inwestor ma niestety trudniejsze zadanie niż amerykański. W 2007 r. niespełna 25 proc. spółek notowanych na GPW wypłaciło dywidendę. Przy obecnych cenach akcji niektóre z nich prezentują się okazale, ale trudno przewidzieć, czy i w jakiej wysokości dywidenda będzie wypłacana w najbliższych latach. Trzeba zwracać uwagę nie tylko na deklaracje zarządu, ale teź pozycję spółki na rynku, zadłużenie, przepływy gotówki i jej zasoby. Jest to zatem metoda dla inwestorów doświadczonych i inwestujących w akcje bez pośrednictwa funduszy, których roczne opłaty za zarządzanie zjedzą niestety dochody z dywidend. Alternatywą może być portfel złożony z obligacji i kontraktów terminowych na WIG20, gdzie część dłużna dawałaby "dywidendę", a kontrakty udział w ewentualnych zyskach kapitałowych.
Wiele wskazuje na to, że najbliższa dekada będzie trudna dla strategii wzrostowych. Prawdopodobne dłuższe spowolnienie światowej gospodarki, połączone ze starzeniem się społeczeństw Zachodu, może wywierać presję na ceny akcji. Strategie dywidendowe wydają się doskonale dostosowane do takich warunków, gdyż dają możliwość jednoczesnego trzymania wróbla w garści i gołębia w klatce na dachu.
Więcej w czwartkowym Pulsie Biznesu.