Pamiętam to jak dziś, kiedy w lutym 2021 r. pojawiły się pierwsze szeroko cytowane artykuły o brakach półprzewodników w motoryzacji. Coś, co na początku wyglądało jak wąski branżowy problem, szybko okazało się pierwszym sygnałem wielkiego kryzysu inflacyjnego. Braki towarów rozlewały się na kolejne branże, ceny rosły, rozkręcała się spirala. To plus kryzys energetyczny wywołało największy wstrząs inflacyjny w krajach rozwiniętych od 40 lat.
Dziś też mamy coraz więcej informacji o zaburzeniach w dostawach komponentów elektronicznych. Tesla czy Apple otwarcie mówią o kryzysie. I też pojawiają się pierwsze sygnały wzrostu cen w przetwórstwie. Na razie w Azji. Świat również doświadcza dużego przyspieszenia popytu, tym razem związanego z inwestycjami w AI.
Czy czeka nas kryzys inflacyjny? Rynek jest jeszcze wyjątkowo spokojny pod tym względem. O ile w pierwszych tygodniach 2021 r. narastały obawy przed inflacją, co było widać po szybkim wzroście rentowności obligacji, o tyle teraz reakcja jest dokładnie odwrotna. Narasta przekonanie, że funkcjonujemy w środowisku dezinflacyjnym.
Jakie są podobieństwa i różnice między rokiem 2026 a 2021?
Podobieństwa
- Dziś na świecie brakuje przede wszystkim pamięci DRAM potrzebnej do działania elektroniki użytkowej, w tym smartfonów, komputerów itp. Ceny pamięci wzrosły prawie o 200 proc. w ciągu roku, ponieważ producenci przesuwają moce produkcyjne na wytwarzanie pamięci HBM (High Bandwidth Memory) niezbędnej do działania akceleratorów AI firm Nvidia czy AMD. Dla wytwórców elektroniki oznacza to duże problemy — Apple informuje o kurczeniu się marży, Sony o możliwym przesunięciu premiery PlayStation, a Tesla o konieczności budowy własnej fabryki pamięci. Tym samym producenci elektroniki są przesuwani na koniec kolejki oczekujących na komponenty, tak jak w 2021 r. stało się z producentami samochodów.
- Problem braku dostępności komponentów wykracza poza pamięć i podobnie jak w 2021 r. zaczyna dotyczyć innych sektorów gospodarki. Już cztery miesiące temu pojawiały się sygnały, że na świecie brakuje turbin do elektrowni gazowych z powodu masywnego wzrostu popytu na energię ze strony centrów danych. Obawy o niedobory objęły rynki metali przemysłowych, w tym miedzi, której cena na London Metal Exchange od września wzrosła o 30 proc.
- Źródłem niedoborów jest dziś — do pewnego stopnia podobnie jak w 2021 r. — boom popytowy. Bierze się on ze spektakularnego wzrostu nakładów na infrastrukturę cyfrową. Roczne nakłady na nią mogą sięgać 1-2 proc. PKB, z czego prawie połowa będzie skoncentrowana w Stanach Zjednoczonych, co oznacza, że tam te wydatki mogą sięgać 2-3 proc. PKB. Do tego dochodzą nakłady na nowe moce energetyczne. Można sobie wyobrazić, że jeżeli technologia AI będzie spełniała pokładane w niej obietnice, to boom inwestycyjny przybierze niespotykane wcześniej w czasach pokoju rozmiary. W 2021 r. źródło popytu było oczywiście inne i zostało wygenerowane przez nadzwyczajne wydatki rządowe związane z pandemią COVID-19, ale z punktu widzenia całego systemu to akurat rozróżnienie nie jest aż tak istotne.
- Dziś, podobnie jak przed pięcioma laty, widać już pierwsze sygnały narastania presji cenowej. W badaniach PMI dla przetwórstwa subindeksy cen wzrosły ostatnio wyraźnie, przekraczając długookresową średnią. Szczególnie w badaniach z krajów azjatyckich, takich jak Korea, Japonia, kraje ASEAN-u raportowano wzrost presji cenowej. A to Azja jest ważnym dostawcą komponentów dla infrastruktury cyfrowej.
Różnice
- Skala przyspieszenia popytu na towary na świecie dziś jest na razie wyraźnie niższa niż w 2021 r. Kierunek jest podobny, ale skala inna. Amerykańskie programy stymulujące gospodarkę w 2020 i 2021 r. miały łączną wielkość ponad 12 proc. PKB i towarzyszyła im bardzo luźna polityka pieniężna. Dziś przyspieszenie inwestycji AI rozłożone na dwa-trzy lata sięga w przybliżeniu około 6 proc. PKB USA i towarzyszą mu podwyższone stopy procentowe.
- Dziś inna jest struktura finalnego popytu niż w 2021 r. Wtedy programy stymulujące gospodarkę pobudzały popyt konsumpcyjny, który rozlewał się szeroko po wszystkich branżach przemysłowych. Dziś inwestycje są skoncentrowane wąsko w sektorze cyfrowym i będą powiększać portfele ludzi najbogatszych, którzy mają niską krańcową skłonność do konsumpcji. Co więcej, dziś wydatki są kierowane na inwestycje, a więc teoretycznie powinny też podnosić potencjał wytwórczy gospodarki: rośnie popyt, ale też zdolności podażowe.
- Dziś potencjał wytwórczy gospodarki jest niezaburzony w przeciwieństwie do 2021 r., kiedy trwała jeszcze pandemia. Mamy wręcz do czynienia z nadpodażą w niektórych segmentach gospodarki — np. na świecie bardzo szybko przybywa gazu ziemnego. W miarę upływu czasu zwiększy się też podaż innych surowców, jak miedź, która w minionym roku podlegała nadzwyczajnym i przejściowym ograniczeniom wydobywczym.
- Dziś rynek pracy jest w stanie stopniowego schładzania, a nie powolnego rozgrzewania jak w 2021 r. Dynamika płac się obniża, liczba wakatów spada, stopa bezrobocia z roku na rok nieznacznie rośnie.
Jest więc trochę podobieństw i kilka istotnych różnic między sytuacją z 2021 i 2026 r. Na razie dominują różnice. Inwestorzy są przekonani, że boom w AI stanowi potencjalne zagrożenie dla innych sektorów gospodarki — może doprowadzić do negatywnych zaburzeń na rynku pracy i ewentualnie głębszych obniżek stóp procentowych. Z tego powodu rentowności obligacji spadają.
Jeżeli jednak gdzieś miałbym dopatrywać się tzw. czarnego łabędzia, to właśnie tutaj. Jeżeli zmiana technologiczna uruchomi pęd do inwestycji w wielu sektorach, to może w naturalny sposób pojawić się presja inflacyjna, której dziś nikt się nie spodziewa. Dokładnie tak samo, jak działo się w 1999 r. Tuż przed pęknięciem bańki internetowej.