Akcje KGHM są mocno niedowartościowane
Przedmiotem działalności KGHM Polska Miedź jest przede wszystkim produkcja miedzi i srebra. W tej dziedzinie spółka jest potentatem – znajduje się na czwartym miejscu w świecie pod względem ilości wyprodukowanej miedzi oraz na drugim miejscu w przypadku srebra. Produkcja miedzi corocznie się zwiększa, ale dynamika wzrostu nie jest zbyt duża. W 1999 roku KGHM wyprodukował 470 tysięcy ton miedzi, w tym roku planowane jest wydobycie 485 tys. ton. W nieznacznym stopniu ma się zwiększyć wydobycie srebra — z 1080 ton w roku ubiegłym do 1087 ton w 2000 roku. Ponieważ do końca roku pozostało niewiele czasu, wydaje się, że prawdopodobieństwo realizacji prognoz KGHM dotyczących poziomu produkcji dwóch podstawowych produktów jest duże.
W STOSUNKU do innych światowych producentów miedzi KGHM należy do firm o wysokich kosztach wytwarzania. Jest to w pewnym stopniu wytłumaczalne, jeżeli weźmie się pod uwagę, że zasoby rudy miedzi w Polsce znajdują się na dość dużej głębokości. Ze względu na niskie ceny miedzi w latach ubiegłych KGHM przyjął plan redukcji kosztów. W wyniku jego realizacji koszty produkcji tony miedzi w spółce spadły z 1590 USD w 1998 roku do około 1500 USD w roku ubiegłym. W tym roku koszt wytwarzania tony miedzi przez KGHM ma spaść do 1445 USD, natomiast w przyszłym planowany jest spadek do 1380 USD.
DZIĘKI stale zmniejszającym się kosztom wydobycia miedzi, bardzo korzystnemu, wysokiemu kursowi dolara (większość produkcji trafia na eksport, dzięki czemu wpływy w złotówkach są większe) oraz bardzo wysokim cenom miedzi KGHM niedawno zwiększył prognozę wyników finansowych na 2000 r. Przychody ze sprzedaży mają wynieść 4963 mln zł (co oznacza wzrost o 6,9 proc. w stosunku do poprzedniej prognozy i o 20,7 proc. w porównaniu z ubiegłoroczną sprzedażą). Planowany zysk netto ma wynieść 605 mln zł (w roku ubiegłym spółka zanotowała stratę), co oznacza jego wzrost o 18,2 proc. w stosunku do poprzedniej prognozy. Zmiana planowanych wyników była efektem innych założeń odnośnie do kursu USD oraz ceny miedzi. Obecnie spółka przyjęła, że średnioroczny kurs dolara wyniesie 4,3 zł (poprzednio zakładano go na poziomie 4,15), natomiast średnioroczna cena miedzi ma wynieść 1825 USD za tonę (co ma swoje uzasadnienie w tym, że obecne ceny miedzi przekraczają poziom 1900 USD za tonę).
KOREKTA prognozy wyników KGHM jest uzasadniona dotychczasowymi osiągnięciami spółki. W pierwszej połowie roku KGHM osiągnął bowiem 28-proc. wzrost sprzedaży w stosunku do analogicznego okresu roku poprzedniego. Koszty wytworzenia sprzedanych produktów zwiększyły się zaledwie o 5,3 proc. Dzięki temu KGHM zanotował wysokie zyski na poziomie operacyjnym, brutto i netto. Cieszy wysoka jakość tych zysków, gdyż pochodzą one z podstawowej działalności spółki, dzięki czemu notuje ona bardzo wysoką rentowność nie tylko na poziomie netto (12,6 proc.), ale także w przypadku rentowności operacyjnej (18,7 proc.). Warto również pamiętać, że w przypadku realizacji prognozy przez KGHM, spółka osiągnęłaby najwyższe przychody i zysk netto w historii.
BARDZO ważny dla wyceny KGHM jest posiadany 19,61-proc. udział w kapitale akcyjnym Pol- komtela, który jest jednym z trzech operatorów telefonii komórkowej w kraju. Segment telefonii komórkowej notuje dynamiczny rozwój, gwałtownie zwiększa się liczba abonentów (w tym sieci Plus GSM). Między innymi na podstawie przeprowadzanych transakcji dotyczących akcji operatorów telefonii komórkowej, osiąganych wyników finansowych (w pierwszym półroczu Polkomtel zanotował zyski, PTC i Centertel miały straty), a także jakości klientów operatora (wśród nich znajduje się wielu klientów biznesowych, którzy przynoszą największe dochody) obecna wartość Polkomtela wynosi około 4 mld USD. Przy kursie 4,5 zł za dolara, pakiet posiadany przez KGHM wart jest 3,53 mld zł. Na jedną akcję KGHM przypada więc 17,6 zł aktywów Polkomtela. W przypadku ewentualnej sprzedaży przez KGHM posiadanego pakietu Polkomtela (czego się obecnie nie przewiduje) spółka osiągnęłaby zysk netto wysokości około 11,2 zł na akcję. Obecne zaangażowanie KGHM w Polkomtel oraz plany dalszych inwestycji w telekomunikację (która w przyszłości ma się stać kluczowym dla KGHM sektorem działalności) należy ocenić bardzo pozytywnie, gdyż zapewnia to dywersyfikację ryzyka związanego z podstawową działalnością spółki. KGHM zamierza nabyć akcje, które pozwoliłyby na przekroczenie progu 20 proc. głosów na WZA Polkomtela. Nie będzie to łatwe, gdyż pozostali akcjonariusze tej spółki nie zamierzają się pozbywać swoich akcji. Nadarzającą się dla KGHM okazją może być przyznanie Polkomtelowi koncesji na UMTS, która wraz z niezbędną infrastrukturą będzie bardzo dużym obciążeniem dla Polkomtela — prawdopodobnie będzie się to wiązało z nową emisją akcji. Być może niektórzy akcjonariusze Polkomtela nie będą w stanie w dalszym ciągu finansować tej spółki lub nie będą tym zainteresowani (wysokie koszty koncesji na UMTS mogą negatywnie wpłynąć na ich wycenę), co umożliwiłoby odkupienie od nich akcji przez KGHM. Poza planami zwiększenia zaangażowania w Polkomtelu, KGHM ma odkupić od PSE 50 proc. akcji Telefonii Lokalnej (działającej w segmencie telefonii stacjonarnej), tak aby zostać jedynym akcjonariuszem tej spółki.
PODSUMOWUJĄC, akcje KGHM uważam za niedowartościowane. Ostatnie spadki kursu są, moim zdaniem, nieuzasadnione z punktu widzenia sytuacji fundamentalnej spółki, a ich powodem jest prawdopodobnie słaba koniunktura giełdowa w Polsce i na świecie (choć nie należy też wykluczać wpływu przetargu na UMTS w Polsce). Wydaje się, że dobre wyniki finansowe oraz bardzo cenny pakiet akcji Polkomtela zostaną w końcu docenione przez inwestorów i przy poprawie koniunktury giełdowej znajdzie to odzwierciedlenie we wzroście kursu spółki. Aby nie popaść w nadmierny optymizm, nie należy jednak zapominać o czynnikach ryzyka, takich jak: silne związki zawodowe działające w spółce, jej upolitycznienie (w przyszłości sytuacja powinna się zmienić, gdyż planowana jest na listopad sprzedaż na giełdzie kolejnego pakietu akcji przez Skarb Państwa) oraz duża zmienność cen miedzi w ciągu ostatnich lat. Bogate plany inwestycyjne KGHM-u mogą także spowodować zwiększenie długu w finansowaniu spółki, co spowoduje większe obciążenie wyników spółki kosztami finansowymi.