We wtorek amerykańska giełda doświadczyła wyprzedaży akcji największych światowych koncernów technologicznych. NASDAQ 100 spadł o blisko 1,5 proc. Środowa sesja przyniosła dalsze spadki – indeks skurczył się już o 1 proc. do momentu oddania tego tekstu. Przy każdym tego typu osłabieniu spółek z grupy Magnificent 7 (najbardziej wpływowe firmy technologiczne) powraca niepokojące pytanie: „A może jednak?". Może to rzeczywiście bańka porównywalna z tą sprzed ponad dwóch dekad, może jej pęknięcie wywoła giełdowy krach, a następnie recesję? W końcu sztuczna inteligencja budzi dziś podobny entuzjazm co niegdyś Internet. Robi wrażenie czegoś przełomowego, nowej epoki dla gospodarki i społeczeństwa. A taka fala entuzjazmu i euforii może doprowadzić do bańki i głębokiego krachu, jak w 2000 r.
Jednak dane rynkowe pokazują, że (niemal) nic dziś nie przypomina szczytu bańki internetowej. Dlatego ryzyko powtórzenia scenariusza z ery dotcomów pozostaje bardzo niskie. Oto cztery kluczowe różnice.
1. W erze dotcomów akcje Cisco Systems pełniły rolę, jaką dziś odgrywa Nvidia. Cisco, jako główny dostawca infrastruktury internetowej – routerów, przełączników i urządzeń sieciowych – drożało w zawrotnym tempie. U szczytu bańki firma osiągnęła status najbardziej wartościowej spółki świata z astronomiczną wówczas kapitalizacją około 550 mld dolarów. Po pęknięciu bańki kurs spadł o ponad 80 proc., czyniąc z Cisco symbol przewartościowania i przestrogę przed technologicznym hype'em.
Porównanie wzrostów Cisco i Nvidii pokazuje uderzające podobieństwo – ale tylko do pewnego momentu. Nvidia dawno już odbiegła od ścieżki swojego poprzednika dzięki zdecydowanie solidniejszym fundamentom. Obecny wskaźnik P/E światowego lidera procesorów graficznych wynosi 58,2, czyli inwestorzy płacą ponad 58 dolarów za każdy dolar rocznego zysku. Cisco osiągnęło pod koniec 1999 r. – tuż przed krachem – poziom 472. To diametralna różnica w wycenach spółek napędzających giełdowe wzrosty wtedy i teraz. Co więcej, Nvidia utrzymuje wysoką rentowność, podczas gdy jedną z przyczyn krachu dotcomów były właśnie gwałtownie malejące zyski firm technologicznych.
2. Patrząc szerzej na rynek giełdowy, można dojść do wniosku, że wzrosty cen akcji spółek technologicznych są dziś w mniejszym stopniu napędzane spekulacją i hype'em, a bardziej solidnymi fundamentami rynkowymi. Relacja cena do zysku dla indeksu Nasdaq wynosi obecnie około 36, natomiast u szczytu bańki internetowej dochodziła do 200. W przypadku największych spółek technologicznych na świecie wskaźnik ten osiąga poziom blisko 61 (jako średnia ważona), czyli również znacznie poniżej poziomu sprzed ponad dwóch dekad. Na tym tle wyjątek stanowi jedynie spółka Palantir Tech. (wskaźnik C/Z wynosi aż 580), dlatego to właśnie akcje tej firmy tanieją najszybciej w ostatnich dniach.
Ponownie – różnica wynika z tego, że firmy technologiczne są dziś zdecydowanie bardziej rentowne. Marże zysku dla spółek technologicznych z indeksu S&P 500 wynoszą obecnie 25,8 proc., podczas gdy w szczycie bańki internetowej było to około 13 proc. Trudno więc mówić o przewartościowanych wycenach. Nawet jeżeli dojdzie do jakiejś przeceny, nie ma powodów, by sądzić, że będzie ona tak drastyczna jak na początku stulecia. Rynkowi brakuje tej skali euforii, która charakteryzowała boom dot-comów.
3. W sferze realnej nie występuje też tego rodzaju boom inwestycyjny, co pod koniec lat 90. XX wieku. Nakłady firm na ICT (technologie informatyczno-komunikacyjne) wynoszą obecnie około 1,5 proc. PKB, podczas gdy wtedy przekraczały 2 proc. PKB. Z kolei inwestycje ogółem rosną w tempie 4 proc. r/r, natomiast wówczas było to 14 proc. Oznacza to, że ewentualne wyparowanie entuzjazmu na giełdzie nie powinno wywołać zapaści inwestycyjnej w gospodarce.
4. Kluczowa zmiana, która różni dzisiejszy rynek od ery dot-com, to także rewolucja w sposobie inwestowania. Mike Green, główny strateg w Simplify Asset Management, zauważa: "Przejście na fundusze pasywne to radykalna zmiana w strukturze rynków finansowych. Myślenie, że nie miałoby to drastycznego wpływu na zachowanie tych rynków, jest po prostu naiwne". Trzydzieści lat temu niemal wszystkie pieniądze na amerykańskim rynku funduszy były zarządzane aktywnie. Dziś około połowa aktywów znajduje się w funduszach pasywnych, które automatycznie inwestują w z góry określony pakiet akcji. Różnica jest taka, że aktywni inwestorzy analizują raporty zysków i sprzedają akcje przy pierwszych oznakach słabości, wywołując korekty rynkowe, natomiast inwestorzy pasywni wybierają fundusze i o nich zapominają, automatycznie kupując akcje niezależnie od okoliczności.
Biorąc pod uwagę te wszystkie czynniki, trudno zakładać, że stoimy u progu jakiejś głębokiej bessy na amerykańskiej giełdzie wywołanej nadmierną ekscytacją AI. Jeżeli taka już nadejdzie, to raczej z innych powodów.