Przed tygodniem pisaliśmy, że akcje opierały się presji rosnących rynkowych stóp procentowych. W minionych dniach to się zmieniło – ceny akcji, wraz z cenami surowców, wyraźnie spadły w reakcji na kolejny silny ruch rentowności obligacji w górę. Wracają bowiem obawy o uporczywość inflacji. Związane są one m.in. z wyższymi od oczekiwań danymi inflacyjnymi w USA. W piątek okazało się, że bazowa inflacja PCE (nieco inna miara inflacji konsumenckiej niż CPI, uważniej obserwowana przez bank centralny) wyniosła w styczniu 4,7 proc., wobec 4,6 proc. w grudniu. Było to nieoczekiwane przyspieszenie, które wprawiło wielu analityków w lekką konsternację. Dominujące na rynkach przekonanie było takie, że inflacja bazowa będzie się stopniowo obniżała. Niespodzianka sprawiła, że powtarzają się schematy zachowań rynków z zeszłego roku: wyższa inflacja, wyższe stopy, większa awersja do ryzyka. To wszystko nie zmienia jednak faktu, że inflacja znajduje się powoli w odwrocie. Wolniej od oczekiwań, ale w odwrocie. Zmienność cen aktywów z zeszłego roku nie powinna zatem wrócić.
Ale jest mimo wszystko jedna różnica wobec schematów rynkowych z zeszłego roku: waluty rynków wschodzących są wyjątkowo odporne na ostatnią falę awersji do ryzyka. Na przykład, złoty osłabiał się ostatnio wobec dolara wyraźnie mniej niż euro, frank, czy funt, pomimo istotnego wzrostu rynkowych stóp procentowych w dolarach, co zwykle sprzyja wysysaniu kapitału z rynków wschodzących. To samo dotyczy forinta, pomimo znanych problemów Węgier z inflacją. Są dwa potencjalne wyjaśnienia tej odporności. Po pierwsze, może być to po prostu kwestia czasu – tak jak akcjom zajęło chwilę by zareagować na skok rentowności obligacji, tak w najbliższych dniach to samo może zdarzyć się z walutami rynków wschodzących. Po drugie, może być to kwestia zupełnie innego zachowania cen surowców niż w zeszłym roku. Surowce obecnie tanieją, a szczególnie dotyczy to gazu. Zmniejsza to presję na rynki, które są dużymi importerami surowców energetycznych. Spadek cen surowców poprawia ich równowagę makroekonomiczną. Mimo wszystko wydaje się, że w najbliższym czasie może pojawić się większa presja na waluty regionu Europy Środkowej.
Waluty
Złoty był w minionych dniach zaskakująco mocny jak na skalę awersji do ryzyka pojawiającą się na rynkach. W relacji do dolara polska waluta osłabiła się o 0,4 odchylenia standardowego (podajemy dane w odchyleniach standardowych, aby umożliwić porównywalność aktywów o różnej zmienności - umocnienie o 1 proc. dla jednej waluty nie oznacza tego samego co dla innej). W piątek dolar kosztował 4,47 zł, wobec 4,46 na koniec poprzedniego tygodnia. Dla porównania frank i euro straciły wobec dolara więcej niż jedno odchylenie standardowe, co oznacza już dość silną zmianę. W ciągu tygodnia kurs EUR/USD obniżył się z 1,07 do 1,055. Presja na umocnienie dolara może się utrzymać, aczkolwiek euro nie powinno spaść tak nisko jak w zeszłym roku dopóki kryzys energetyczny nie zacznie się na nowo rozkręcać. To też oznacza, że zeszłoroczne szczytu dolara wobec złotego (5 zł) również wydają się na razie bardzo odległe.
Akcje
Ceny akcji wszędzie zniżkowały. Najmocniejsza przecena (relatywnie do historycznej zmienności) dotknęła akcje amerykańskie, co może być związane z faktem, że to tamtejsze dane inflacyjne wywołały największy popłoch na rynkach. W ciągu tygodnia indeks S&P stracił 2,7 proc. (co oznacza 1,4 odchylenia standardowego tygodniowej zmiany tego indeksu), a Nasdaq 3,3 proc. (1,3 odchylenia standardowego). Indeks WIG20 tracił w podobnej skali w ujęciu bezwzględnym, ale nieco mniej po skorygowaniu o standardową zmienność. Warto jednak zauważyć, że amerykańskie indeksy są wciąż parę procent powyżej poziomu z początku roku, a polski indeks jest już w ujęciu dolarowym poniżej punktu startowego dla tego roku.
Indeksy giełdowe
Zeszły tydzień upłynął na europejskich giełdach pod znakiem spadków, na co wskazuje przecena indeksu Stoxx Europe 600, notującego największe europejskie spółki. Rozkłady się one jednak bardzo nierównomiernie pomiędzy sektorami. Były sektory, które wyraźnie zyskiwały. Wśród nich producenci napojów (wzrost o 0,68 odchylenia standardowego z ostatniego roku), media (0,41), sektor chemiczny (0,32) oraz spółki działające w obszarze dostarczania gazu i wody (0,21). Najsilniej stracili natomiast ubezpieczyciele (-0,46), przetwórcy metali przemysłowych (-0,32), spółki IT (-0,30), a także producenci elektryczności (-0,23) oraz producenci sprzętu ICT (-0,23) i sprzętu elektrycznego (-0,16).
W części z tych zmian można doszukać się wpływu czynników makroekonomicznych. Producenci napojów rosną, ponieważ dotychczas spowolnienie wzrostu nie uderzyło silnie w ich wyniki. Ponadto, nadzieja na przejście procesu dezinflacji bez recesji i dużego wzrostu bezrobocia sprawia, że obniżenie wydatków na usługi gastronomiczne (które generują dużą część przychodów branży), może być mniejsze niż zakładane. Podobnie wygląda sytuacja w sektorze mediów, gdzie decydujący wpływ również mają czynniki popytowe. Póki co nie widać silnego cięcia wydatków na reklamę w Europie, które są głównym źródłem przychodów sektora. Spółki mediowe raportują też bardzo dobre wyniki z zeszłego roku, co również pomaga ich kursom akcji.
Z kolei w przypadku sektora chemicznego oraz spółek dostarczających gaz i wodę, za wzrosty odpowiadają przede wszystkim czynniki podażowe – spadki cen energii, zwłaszcza gazu w ostatnich tygodniach.
To samo zjawisko jest natomiast niekorzystne dla producentów elektryczności i spowodowało, że ten sektor uległ przecenie w ostatnim tygodniu. Z kolei spadki cen metali przemysłowych spowodowały spadki kursów akcji ich przetwórców. Producenci sprzętu oraz spółki IT tracą z kolei na ograniczaniu wydatków inwestycyjnych przez przedsiębiorstwa.
Obligacje
Rentowności obligacji wyraźnie rosły na większości rynków, negując powszechne oczekiwania na nieco spokojniejszy rok w tej klasie aktywów. Najmocniejsze relatywne ruchy występowały na rynkach rozwiniętych – w Wielkiej Brytanii, Niemczech i Stanach Zjednoczonych. Przyczyną jest powrót obaw o inflację i przewidywania dotyczące dalszych podwyżek stóp procentowych. W ciągu miesiąca oczekiwana stopa referencyjna amerykańskiego banku centralnego na koniec 2023 roku przesunęła się z 4,25 na 5,25 proc. Teraz najważniejsze pytanie jest takie, czy rzeczywiście czeka nas jeszcze tylko kilka podwyżek stóp w dolarach, czy też stopy zajdą dużo wyżej niż ktokolwiek sobie wcześniej wyobrażał – na przykład do 6-7 proc. W pierwszym przypadku spadki cen akcji i innych ryzykownych aktywów powinny być ograniczone, w drugim wróci zapewne bessa.
Surowce
Większość surowców taniała w minionym tygodniu, na fali generalnego odwrotu od ryzykownych aktywów. Co ciekawe, surowcom nie pomogła informacja z Chin, że tamtejsze władze ogłosiły zwycięstwo w walce z pandemią. Na razie teza o pozytywnym wpływie ożywienia w Chinach na surowce pozostaje w sferze prognoz. Wiele metali, jak aluminium i nikiel, jest już tańszych niż na początku roku. Choć wciąż są one wyraźnie droższe niż w dołku w drugiej połowie 2022 roku, to trend wzrostowy jest pod coraz większym znakiem zapytania.