Upadek Silicon Valley Bank wywołał lekką panikę na rynkach. Spadły akcje banków, wzrosły ceny obligacji i zwiększyło się ryzyko recesji, co widać m.in. po znaczącej przecenie surowców (sygnalizuje to strach przed słabym popytem). Wielu ekspertów uspokaja, że to nie jest powtórka z upadku Lehman Brothers, i pewnie mają rację. Niewiele to jednak mówi. Upadek Lehmana w 2008 r. był tragedią dla gospodarki amerykańskiej i światowej, wywołującą potężną recesję, falę upadłości firm i później wieloletnią quasi-stagnację. „To nie jest Lehman” to trochę za mało, by określić, co może nas czekać.
Głównym, jak sądzę, problemem z upadkiem SVB jest fakt, iż pokazał, że regulacje ostrożnościowe powstałe po kryzysie finansowym z 2008 r. są dziurawe jak ser szwajcarski. Oto bowiem upadek średniego banku, nieuznawanego przez instytucje nadzorcze za istotny dla stabilności całego systemu, trzęsie potężną gospodarką i jej sektorem finansowym. I to z powodów dość błahych, sprowadzających się do złego zarządzania ryzykiem stopy procentowej. Jeżeli rząd musiał w weekend ratować pozostałe banki, zapewniając im nadzwyczajne wsparcie płynnościowe, kapitałowe i ochronę depozytów nieobjętych dotychczas gwarancjami, to znaczy, że coś w amerykańskim systemie nadzoru i bezpieczeństwa nie gra. A skoro tak, to zaufanie w sektorze finansowym może spaść na długo. To przełoży się negatywnie na wzrost gospodarczy, zarówno w USA, jak też na świecie.
Nie potrafię w tym momencie dokładnie nakreślić fundamentalnego problemu amerykańskich banków, bo nie mam takiej wiedzy. Swoją drogą, skoro nie potrafił zrobić tego nadzorca, trudno oczekiwać tego od analityków z drugiej strony świata.
Bazując jednak na doświadczeniach poprzednich kryzysów i ogólnej wiedzy makroekonomicznej, sądzę, że na wpływ tego wydarzenia na gospodarkę możemy spojrzeć na trzy sposoby, szeregując interpretację od najłagodniejszej do najbardziej pesymistycznej.
W najłagodniejszej interpretacji doszliśmy po prostu do przełomowego momentu w procesie zacieśnienia polityki pieniężnej. Podwyżki stóp procentowych zaczęły uderzać w gospodarkę na tyle mocno, że stopy uderzyły w sufit – dalej nie mogą rosnąć, przynajmniej ponad oczekiwane jeszcze 50-75 pkt bazowych podwyżki do połowy roku. Upadek banków jest sygnałem: „ok, Fed, już wystarczy”. W gospodarce zaczynają się problemy płynnościowe i zagrożenie wypłacalności. Pisałem niedawno, że polityka pieniężna wywołuje spadek inflacji poprzez generowanie bankructw (jest to opinia Paula Volckera, byłego prezesa Fed). Dlatego jesteśmy w momencie, w którym wkrótce powinniśmy zobaczyć wyraźny spadek inflacji. Nie bezpośrednio z powodu upadku kilku banków, ale dlatego, że w systemie jest coraz więcej strachu, nieufności, obaw, a to powinno utrudnić firmom podnoszenie cen. Wedle tej interpretacji upadek kilku banków będzie po prostu punktem przełomowym w cyklu zacieśniania polityki pieniężnej, niczym więcej – nie musi nawet wywołać recesji.
W pośredniej interpretacji jesteśmy u progu recesji, wywołanej przez zacieśnienie warunków kredytowych. To może być bolesna recesja, choć nie na miarę tej z lat 2008-09 – nawet nie w przybliżeniu taka. Mimo różnych dziur, system jest mimo wszystko lepiej przygotowany na zapobieganie falom paniki. Wysokie stopy procentowe obniżyły natomiast ceny aktywów i wywołały fundamentalną niewypłacalność wielu podmiotów – czy to banków, czy firm technologicznych, czy innych przedsiębiorstw. Gdy ceny aktywów spadają, część odpowiadających im zobowiązań może być niemożliwa do obsługi. Teraz będziemy świadkami wypadania trupów z szaf. Prawdę mówiąc, tego typu efektów należy się spodziewać w momencie, gdy inflacja zacznie szybko spadać, a polityka pieniężna nie zdąży się dostosować. Realne stopy wzrosną wtedy jeszcze mocniej, ceny aktywów spadną jeszcze bardziej, a bankructw będzie więcej. Fakt, że to się dzieje już dziś, może być lekko zaskakujący.
W najgorszej interpretacji jesteśmy u progu kryzysu finansowego. Może do niego dojść, jeżeli okaże się, że inflacja utrzymuje się na wysokim poziomie pomimo zacieśnienia warunków kredytowych. Bank centralny stanie wtedy przed bardzo trudnym wyborem – walczyć z inflacją czy ratować system finansowy. W takich warunkach pojawi się pole do błędów, takich jak popełnione przez Fed, rząd i Kongres w 2008 r., kiedy nie doceniono skali ryzyka dla gospodarki. Fed i władze polityczne mogą być niechętne do ratowania banków, jeżeli miałoby się to odbyć kosztem inflacji, a w takiej sytuacji istnieje ryzyko, że upadek którejś instytucji wywoła szybko lawinę paniki.
Nie mam odpowiedniej wiedzy i informacji, by ocenić, jaką wagę powinniśmy przyznać poszczególnym interpretacjom. Intuicyjnie powiedziałbym, że jesteśmy gdzieś między punktem pierwszym a drugim. To nie jest początek kryzysu finansowego, ale istnieje pewne prawdopodobieństwo, że może być to początek poważniejszej recesji. Zobaczymy, co pokażą nadchodzące informacje.