Zygmunt Solorz na polskim rynku znany jest ze spektakularnych zakupów, ale tym razem szykuje spektakularną sprzedaż. Według naszych informacji, potwierdzonych w niezależnych źródłach, na początku stycznia zainteresowani inwestorzy rozpoczęli badanie spółki Polkomtel Infrastruktura, czyli podmiotu, do którego należą wieże i maszty telekomunikacyjnie oraz pozostała infrastruktura sieciowa, z której korzysta sieć komórkowa Plus.
Cyfrowy Polsat jeszcze we wrześniu ubiegłego roku oficjalnie poinformował, że rozważa „różne opcje strategiczne” dotyczące infrastruktury mobilnej, w tym sprzedaż całości lub części udziałów w spółce albo wybranych elementów sieci. Zastrzegał przy tym, że ostatecznie może nie przeprowadzić żadnej transakcji. Teraz naszych informacji nie komentuje.
- Komunikacja dotycząca tego projektu będzie prowadzona w formie raportów bieżących – ucina Olga Zomer, rzeczniczka Cyfrowego Polsatu.
Kolejka chętnych
Nasze źródła wskazują, że do badania przystąpiły dwie kategorie inwestorów. Pierwsza to tzw. towerco, czyli podmioty wyspecjalizowane w zarządzaniu infrastrukturą mobilną operatorów telekomunikacyjnych. Globalnie do takich firm należy dwie trzecie wszystkich wież i masztów telekomunikacyjnych. Według nieoficjalnych informacji „PB” inwestycją w spółkę Cyfrowego Polsatu zainteresowani są światowi giganci: Cellnex i American Tower.
W Polsce jeszcze do niedawna wszystkie telekomy zachowywały kontrolę nad swoją infrastrukturą, ale zaczęło się to zmieniać. W październiku ogłoszono, że Cellnex za 3,7 mld zł przejmie 60 proc. udziałów w infrastrukturalnej spółce Playa, która ma w portfelu ponad 7 tys. lokalizacji. Na tle branży to standardowa transakcja, bo sprzedawana jest tylko część pasywna infrastruktury, czyli wieże i maszty. Tymczasem Cyfrowy Polsat rozważa również sprzedaż części aktywnej, czyli urządzeń obsługujących sieć.
- To z jednej strony zwiększa wartość potencjalnej transakcji, ale z drugiej mocno ją komplikuje, bo trzeba opracować cały model rozliczeń między spółką a nabywcą w kolejnych latach. Dla typowych graczy towerco oznaczałoby to wpłynięcie na nowe wody – mówi nasze źródło.
Drugą kategorię inwestorów stanowią fundusze infrastrukturalne. Nasze źródła wymieniają dwa, które już są aktywne na polskim rynku. Pierwszy to Alinda. Fundusz miałby wspierać ewentualną ofertę złożoną przez Emitela, czyli spółkę portfelową. Emitel to infrastrukturalny operator radiodyfuzyjny, odpowiedzialny za dostarczanie sygnału cyfrowej telewizji naziemnej.
Drugim wymienianym fuduszem jest Macquarie, który był właścicielem DCT Gdańsk, a teraz kontroluje kablową Ineę. Na tym lista się nie kończy, bo wstępne zainteresowanie wyraziły także podobno inne fundusze infrastrukturalne, które do tej pory nie inwestowały w Polsce. Nasi informatorzy wymieniają 3i, a także Antin. Jeszcze w październiku źródła Reutersa spekulowały, że wśród zainteresowanych powinni być też inni gracze finansowi, tacy jak Omers, Allianz, EQT i Brookfield.
Na tym lista się nie kończy, bo wstępne zainteresowanie wyraziły także podobno inne fundusze infrastrukturalne, które do tej pory nie inwestowały w Polsce. Nasi informatorzy wymieniają 3i, a także Antin. Jeszcze w październiku źródła Reutersa spekulowały, że wśród zainteresowanych powinni być też inni gracze finansowi, tacy jak Omers, Allianz, EQT i Brookfield.
Mieć ciastko
Eksperci podkreślają, że do transakcji jest jeszcze daleko.
- Samo rozpoczęcie badania due diligence to naturalny krok w takim procesie - nie oznacza to jeszcze, że transakcja jest blisko. Do uzgodnienia jest bardzo dużo szczegółów dotyczących tego, jakie opłaty za korzystanie z infrastruktury po transakcji miałby ponosić Cyfrowy Polsat i w jaki sposób sieć byłaby zarządzana. Podejście i wycena zależy od potencjalnego kupującego, bo np. Cellnex, mający udziały w infrastrukturze Playa, mógłby integrować obie sieci - komentuje Marcin Nowak, analityk Ipopemy Securities.
Na rynku dominuje przekonanie, że Cyfrowy Polsat nie chce oddać kontroli nad infrastrukturą inwestorowi.
- Zakładam, że będzie chciał zjeść ciastko i mieć ciastko, czyli skorzystać z wysokich wycen aktywów infrastrukturalnych, ale jednocześnie zachować kontrolę nad masztami i aktywami sieciowymi, bo to kluczowy element biznesu telekomunikacyjnego. Główny akcjonariusz spółki jest inwestorem bardzo długoterminowym, więc w kontekście nadchodzącego szerokiego wdrożenia technologii 5G nie spodziewałbym się oddawania kontroli nad infrastrukturą. Jeśli okaże się, że bez tej kontroli da się żyć, to sprzedaż całości udziałów będzie możliwa w dalszej perspektywie - ocenia Konrad Księżopolski, analityk Haitong Banku.
Miliardy na horyzoncie
Ile może być wart Polkomtel Infrastruktura? Ostatnie dane finansowe spółki pochodzą z 2019 r. Miała wtedy 945 mln zł przychodów, 113,6 mln zł czystego zysku i 153 mln zł zysku operacyjnego.
- Moim scenariuszem bazowym jest sprzedaż przez Cyfrowy Polsat połowy udziałów w infrastrukturze mobilnej. Całą spółkę infrastrukturalną na podstawie transakcji porównywalnych w Europie można wycenić na 6,1-9,6 mld zł. Wartość transakcji Playa i Cellneksu implikuje wartość pasywnej części sieci tego telekomu na poziomie 7 mld zł i nie sądzę, by w przypadku wież Cyfrowego Polsatu w grę wchodziła niższa kwota, biorąc pod uwagę podobną liczbę wież oraz zamiar monetyzacji pasywnej i aktywnej części sieci mobilnej - mówi Piotr Raciborski, analityk Wood&Company.
Infrastrukturę mobilną można wyceniać na dwa sposoby. Pierwszy to wycena per maszt.
- W przypadku Playa, który ma nieco nowszą i tańszą infrastrukturę niż Cyfrowy Polsat, było to około 120 tys. EUR za lokalizację. Transakcje w Europie wahają się między 150 a 400 tys. EUR za maszt, już na początku tego roku American Towers ogłosiło kupno części aktywów Telefoniki za około 250 tys. EUR za lokalizację. Polkomtel ma około 8 tys. wież i masztów, których wycena powinna być nieco wyższa niż w przypadku Playa, więc sama część pasywna infrastruktury w tym modelu jest warta grubo ponad 1 mld EUR, a Cyfrowy Polsat chce sprzedać zarówno aktywną jak i pasywną część, co powinno jedynie podbić cenę - tłumaczy Konrad Księżopolski.
Przy wycenie spółek infrastrukturalnych można posługiwać się też mnożnikiem wyniku EBITDA.
- Na przestrzeni ostatnich trzech lat aktywa tego rodzaju sprzedawano przy mnożnikach 12-23. Na podstawie zaraportowanych danych za 2019 r. można szacować, że EBTIDA spółki Polkomtel Infrastruktura sięgnęła w ubiegłym roku około 440-450 mln zł, więc nawet zakładając ostrożnie relatywnie niski na tle Europy mnożnik w przypadku transakcji w Polsce, około 15, to dojdziemy do wyceny całej spółki co najmniej na poziomie ok. 1,5 mld EUR - mówi Konrad Księżopolski.
Strategiczna zagadka
Sprzedaż choćby części udziałów w infrastrukturze oznaczałaby duży zastrzyk gotówki dla spółki Zygmuna Solorza.
- Cyfrowy Polsat miałby wiele opcji rozdysponowania gotówki z transakcji - mógłby redukować zadłużenie, wypłacić dywidendę lub coś kupić. Trudno spekulować o potencjalnych celach, ale na pewno nie należy ich ograniczać tylko do rynku medialno-telekomunikacyjnego, bo grupa rozrasta się w holding wielobranżowy, na co dowodem są zakup akcji Asseco i inwestycja w panele fotowoltaiczne - mówi Marcin Nowak.
Według Piotra Raciborskiego Cyfrowy Polsat na pewno nie będzie miał problemów z zagospodarowaniem wolnej gotówki.
- Część przyda się na zakup częstotliwości w aukcji 5G, przy takim zastrzyku pieniędzy niewykluczona jest też większa dywidenda. Grupa prowadzi również aktywną politykę akwizycyjną i można spodziewać się wejścia w nowe obszary po finalizacji przejęcia Netii. Potencjalnie atrakcyjnym obszarem są narzędzia IT, które można sprzedawać klientom biznesowym grupy, a tych szczególnie w Netii jest sporo - mówi Piotr Raciborski.
Niewykluczone, że dzięki pieniądzom z infrastruktury Cyfrowy Polsat wejdzie w nowe linie biznesowe.
- Jest zagadką, co Cyfrowy Polsat będzie chciał zrobić z pieniędzmi z takiej transakcji. Może przedterminowo spłacić część zadłużenia, ale po jego zrefinansowaniu koszty obsługi są korzystne w porównaniu do tego, co było kilka lat temu. Potencjalnym scenariuszem są oczywiście przejęcia, ale trudno wskazać cele akwizycyjne - przy tej skali działania grupy ze względu na przepisy antymonopolowe wykluczone jest np. kupno Canal+, UOKiK mógłby mieć też zastrzeżenia do inwestycji w sieci kablowe, takie jak Vectra czy UPC. Jeśli miałbym spekulować, to nie wykluczałbym mocnego wejścia na rynek radiowy, co pozwoliłoby osiągać jeszcze większe synergie reklamowe między spółkami z grupy. W grę wchodziłoby oczywiście Radio Zet, jeśli UOKiK skutecznie zablokuje przejęcie go przez Agorę, a przede wszystkim grupa RMF - tym bardziej, że Cyfrowy Polsat już kupił od Bauera Interię - mówi Konrad Księżopolski.