BRANŻA DNIA Trudno ocenić, czy warto tyle płacić
Tylko dziś do 18.00 inwestorzy indywidualni mogą w CDM Pekao składać zapisy na akcje JW Construction. Wielkość przeznaczonej dla nich transzy (tylko 1,38 mln sztuk) w połączeniu z trzy- lub nawet pięciokrotnym lewarem oferowanym przez brokera zakończy się zapewne dużą redukcją. Niewiadomą wciąż pozostaje cena emisyjna. Kilka dni temu szefowie NFI Jupiter, funduszu, który miał prawo zapisać się na sporą liczbę akcji w transzy kierowanej, z dystansem podeszli do ceny maksymalnej (71 zł). Zwrócili uwagę, że to by oznaczało, że spółka wyceniana jest tak samo jak lokalny konkurent — Dom Development. Zdaniem zarządzających Jupitera — nie ma to uzasadnienia.
Podobne opinie powodują, że inwestorzy mogą mieć problemy z poprawną oceną wartości giełdowych deweloperów. Każda metoda wyceny ma wady i zalety. Najprostsza — przedsta-wiona w grafice obok — uwzględnia relację wartości rynkowej spółki do wielkości budowanej lub planowanej do wybudowania powierzchni użytkowej. Takie szacunki mają jednak podstawową słabość: poszczególne projekty są na różnym etapie realizacji — od takich, gdzie spółka ma jedynie grunt, po takie, w których sprzedawane są ostatnie mieszkania, więc przepływy finansowe z nimi związane rozłożą się w czasie. W Polnordzie plany sięgają nawet 2012 r. Porównanie utrudnia również to, że każda spółka będzie zwiększać bazę gruntów. Na największy skok należy liczyć w JW Construction, bo uzyska on nawet 240 mln zł z emisji (plus pieniądze z kredytów). Ale także reszta nie zamierza próżnować, bo firmy nie są zadłużone i większym problemem od uzyskania finansowania jest znalezienie atrakcyjnych gruntów w rozsądnych cenach.
Różnice między portfelami deweloperów (co powinno odzwierciedlać się w wycenie akcji) widać także w jakości konkretnych projektów. Cenę sprzedawanych mieszkań w największym stopniu wyznaczają lokalizacja i standard wykończenia. Pod tym względem wyróżnia się Polnord, który buduje m.in. na warszawskim Wilanowie i coraz modniejszej Pradze, a także we Wrocławiu. Konkurenci — JWC i DD, koncentrują się raczej na mniej atrakcyjnych osiedlach (np. warszawska Białołęka), gdzie nie tylko ceny, ale także koszty uzyskania gruntów są niższe.
Oprócz wartości realizowanych projektów przy wycenie akcji deweloperów trzeba również wziąć pod uwagę, jak spółka przygotowała się na wzrost kosztów materiałów i wykonawstwa. Najlepszą sytuację mają JW Construction, Polnord i Gant, które ściśle współpracują z powiązanymi kapitałowo firmami wykonawczymi, więc u nich należałoby się spodziewać relatywnie najwolniejszego spadku marż. Wreszcie — przychody i zyski firm w poszczególnych latach zależeć też będą od stosowanej polityki rachunkowości. Wszyscy giełdowi deweloperzy przyjęli agresywną metodę księgowania (procentową), uzależniającą wynik od stopnia zaawansowania projektu. W prospekcie JWC można przeczytać, że prace Komitetu ds. MSR-ów zmierzają do tego, aby deweloperzy musieli stosować metodę, zgodnie z którą przychód, koszty i zysk ujmowane są dopiero w momencie technicznego przekazania lokalu nabywcy. Jeśli do tego dojdzie (najwcześniej w 2008 r.), przesuną się w czasie zyski z rozpoczynanych obecnie projektów.