Fundusze odpowiedzialnego inwestowania to najbardziej dynamicznie rozwijający się segment globalnej branży zarządzania aktywami.
Dynamiczny rozwój przeżywa wszystko, co jest związane z normami ESG…
Już ponad 1100 funduszy zobowiązało się do przestrzegania sformułowanych przez ONZ Zasad Odpowiedzialnego Inwestowania. Wartość aktywów zarządzanych zgodnie ze standardami ESG przekroczyła w 2018 r. 30 bln USD, a do końca przyszłego roku sięgnie 35 bln USD — szacuje firma doradcza Opimas.
— W zależności od szacunków strategie ESG odpowiadają za 10-15 proc. zarządzanych globalnie aktywów — ocenia Friedrich Mostboeck, szef działu analiz w Erste Group, który gościł na ubiegłotygodniowej konferencji ESG Warsaw.
Ofensywa ESG
Przy szybkim rozwoju opartych na kryteriach ESG aktywnych strategii akcyjnych w tyle wciąż pozostają strategie pasywne. Fundusze ETF zarządzają w skali globu 41 mld aktywów, co odpowiada 1 proc. całości aktywów funduszy pasywnych. To jednak zmienia się wraz ze wzrostem dostępności uwzględniających czynniki ESG indeksów — roczna dynamika przyrostu ich liczby sięga na świecie 60 proc.
Odpowiedzialne inwestowanie dopiero wkracza również w segment zarządzania papierami dłużnymi. Według agencji Moody’s emisje tzw. zielonych obligacji (finansują projekty związane z klimatem i środowiskiem, a ich atrakcyjność zwiększają zachęty podatkowe) sięgną w 2019 r. rekordowych 200 mld USD w porównaniu z zaledwie 2,6 mld w 2012 r. Ocenę całości portfeli dłużnych pod kątem kryteriów ESG zarządzającym funduszami utrudnia jednak słaba dostępność danych i ratingów, których do niedawna brakowało zwłaszcza w przypadku emitentów z rynków wschodzących.
Także to zmienia się jednak na korzyść. Mogą na tym skorzystać nie tylko idee ochrony środowiska czy dobrostan społeczeństw, ale być może także portfele klientów funduszy. Wysokie ratingi ESG zwykle idą w parze z wysoką wiarygodnością kredytową, ponieważ emitenci dobrze oceniani pod tym kątem zwykle lepiej zarządzają też ryzykiem operacyjnym i reputacyjnym.
— Dzięki analizie bardziej szczegółowych danych ESG można wyjaśnić część różnic w stopach zwrotu z obligacji rządów krajów rozwijających się — ocenia w rozmowie z agencją Bloomberg Brian Deese, szef działu odpowiedzialnych inwestycji w towarzystwie BlackRock.
Etyka w modzie
Przy tak dużym zapotrzebowaniu ze strony zarządzających aktywami nie może dziwić imponująca dynamika rynku związanych z ESG analiz. W przyszłym roku jego wartość sięgnie 750 mln USD i będzie ponad czterokrotnie wyższa niż w 2014 r. — przewiduje Opimas. Do końca 2020 r. MSCI będzie obliczało ratingi ESG dla 7,5 tys. spółek z globalnego indeksu MSCI All Country World, a wśród zajmujących się tym małych firm badawczych celów do przejęcia szukają chcące wejść w tę niszę wielkie agencje ratingowe.
Skąd bierze się boom w popularności odpowiedzialnego inwestowania? Wszystko przez wzrost społecznej świadomości chociażby zagrożeń klimatycznych czy problemu wykorzystywania pracowników w krajach rozwijających się. W miarę tego, jak zarządzanie fortunami przejmują ich dziedzice, w elicie zamożnych inwestorów zachodzą przemiany pokoleniowe, a dla obecnych 30- i 40-latków inwestowanie w zgodzie z własnymi przekonaniami to coraz częściej nie kaprys, lecz coś naturalnego.
Zwiększone zainteresowanie klientów towarzystw przekłada się na coraz szerszą ofertę funduszy odpowiedzialnego inwestowania także w Polsce. Spośród składających się na ESG trzech grup kryteriów — środowiskowych, społecznych i ładu korporacyjnego — najwcześniej do kanonu inwestowania weszła ta trzecia. Obliczany od 10 lat przez GPW indeks RESPECT kładzie nacisk na standardy zarządzania, uwzględniając także czynniki społeczne. Na świecie jeszcze kilka lat temu pod pojęciem etycznego inwestowania rozumiano przede wszystkim unikanie takich branż, jak zbrojeniowa, tytoniowa, gorzelnicza, a także spółek związanych z pornografią czy hazardem. Teraz nacisk coraz mocniej przenosi się w kierunku zapobiegania zmianom klimatu. Trudno się temu dziwić.
Węgiel na celowniku
Naukowcy ostrzegają, że tylko niezwłoczne przystąpienie do zmniejszania emisji gazów cieplarnianych pozwoli ograniczyć wzrost średniej temperatury w tym stuleciu do 1,5 stopnia Celsjusza w skali świata. Tymczasem odpowiedzialność za 71 proc. globalnych emisji gazów cieplarnianych z ostatnich 30 lat spada na zaledwie 100 przedstawicieli sektora paliw kopalnych — obliczył ośrodek Carbon Majors.
To głównie dlatego na cenzurowanym wśród zwolenników odpowiedzialnego inwestowania znaleźli się producenci węgla i ropy. Całości aktywów związanych z paliwami kopalnymi pozbyli się (lub to zapowiedzieli) inwestorzy instytucjonalni zarządzający 8 bln USD — to blisko 10 proc. aktywów kontrolowanych przez tę grupę. Jednym z pionierów odpowiedzialnego inwestowania jest norweski fundusz majątkowy, który zamknął inwestycje w branży poszukiwania i wydobycia ropy wartości 7,5 mld USD (obok względów ESG stała za tym chęć zmniejszenia wpływu wahań cen ropy na wyniki), zatrzymał jednak akcje zdywersyfikowanych koncernów naftowych. Tymczasem NN Investment Partners, współorganizator ESG Warsaw, dopuszcza wspieranie konwencjonalnego wydobycia ropy, ale ogranicza inwestycje w niosące za sobą poważniejsze skutki środowiskowe wydobycie metodami niekonwencjonalnymi.
— Unikamy zaangażowania w taką działalność wydobywczą, która prowadzi do największego zanieczyszczenia. Przykładem są bardzo energochłonna eksploatacja kanadyjskichpiasków roponośnych, eksploatacja arktycznych złóż ropy czy wiążące się z zanieczyszczeniem i stałym ryzykiem ekologicznym wydobycie gazu łupkowego — mówi Adrie Heinsbroek, odpowiedzialny w NN Investment Partners za obszar ESG. Odpowiedzialne inwestowanie to też wspieranie projektów szczególnie dobrze służących społeczeństwu. Wśród nich zdaniem Grety Fearman, dyrektor w ośrodku Sustainanalytics, na uwagę zasługują chociażby energetyka odnawialna czy dostępne dla mniej zamożnych budownictwo. W branży motoryzacyjnej natomiast trzeba wyróżnić tych producentów, którzy wiodą prym w poprawie bezpieczeństwa — uważa Adrie Heinsbroek.
Do pozytywnych przykładów zaliczyć można chociażby producentów reflektorów LED — takie oświetlenie nie tylko zapewnia większe bezpieczeństwo, ale pozwala też na oszczędność energii. Generalnie — im więcej spółka wydaje na edukację czy rozwój zasobów ludzkich, tym lepsze noty ESG ma szanse zdobyć, co przekłada się na solidne podstawy jej sukcesu.
— Uczestnictwo w pozytywnie wpływających na otoczenie projektach sprawia, że spółka jest bardziej akceptowana w lokalnej społeczności. Taka współpraca się opłaca, bo w ostatecznym rozrachunku korzyści z niej czerpie także samo przedsiębiorstwo — twierdzi Adrie Heinsbroek.
…jednak wciąż nie udało się rozwiać wątpliwości, na ile takie strategie rzeczywiście pomagają w osiąganiu lepszych stóp zwrotu
Wyniki wielu badań akademickich wskazują, że wbrew obawom sceptyków uwzględnienie kryteriów ESG pomaga, a nie przeszkadza w osiąganiu wyższych stóp zwrotu. Według Bartosza Pawłowskiego z mBanku dobrze to widać na przykładzie negatywnej korelacji między cenami uprawnień do emisji CO 2 i notowaniami polskich spółek energetycznych.
Wprowadzenie tego rozwiązania sprawiło, że spółki, których działalność niesie negatywne efekty zewnętrzne (w tym przypadku emisja gazów cieplarnianych), ponoszą ich koszty i zaczynają je uwzględniać w rachunku ekonomicznym — właśnie stąd wzrostowi kosztu uprawnień towarzyszy zwykle spadek notowań emitenta. Największy efekt inwestycyjny przynosi wybieranie słabych pod kątem ESG spółek i wspomaganie ich transformacji — uważa dyrektor inwestycyjny w mBanku.
— Największą wartość dodaną daje wspieranie zmian w dobrym kierunku u maruderów, a nie kupowanie prymusów — twierdzi Bartosz Pawłowski, który gościł na ubiegłotygodniowej konferencji ESG Warsaw.
Lista zastrzeżeń
Są jednak także badania dowodzące, że przyjęcie strategii ESG nie musi przekładać się na wyższe zyski. Zwiększanie udziału kobiet w zarządach, jeden z postulatów zwolenników ESG, negatywnie wpływa na stopę zwrotu z akcji — wynika z pracy opublikowanej w październiku na łamach INFORMS Journal Organization Science. To spore zaskoczenie, bo wiele wcześniejszych badań sugerowało, że akcjonariusze spółek korzystają na większej różnorodności ich kadr. Inne badania wskazują tymczasem, że to spółki z „grzesznych” branż, w tym producenci alkoholu, wyrobów tytoniowych i kasyna, przynoszą ponadprzeciętne stopy zwrotu.
Za argument w tej kwestii przyjmuje się zanotowaną w ostatnich 10 latach przez „grzeszny” Vice Fund stopę zwrotu sięgającą 6,8 proc. rocznie przy 4,3 proc. uzyskanych przez Pax Balanced, najstarszy na świecie fundusz etycznych inwestycji. To jednak nie jest mocny dowód — przekonują zwolennicy odpowiedzialnego inwestowania. Zdolność „grzesznych” funduszy do wypracowywania ponadprzeciętnych zysków zanika całkowicie, gdy wziąć poprawkę na inne czynniki determinujące — według badań — stopy zwrotu, jak kapitalizacja, przynależność do spółek wzrostowych lub niedowartościowanych czy panująca w notowaniach tendencja — ustalili w pracy z 2017 r.
David Blitz z towarzystwa Robeco AM oraz Frank Fabozzi z EDHEC Business School. Na tym jednak będące pożywką dla sceptyków przykłady się nie kończą. Jeden z weteranówetycznych inwestycji, działający od blisko 15 lat fundusz iShares MSCI USA ESG Select ETF, zanotował poważną wpadkę, pomijając w swoim portfelu nie tylko spółki zbrojeniowe czy związane z paliwami kopalnymi. Nie znalazły się w nim też papiery Amazona i MasterCarda — gigantów, których akcje w ostatnich 10 latach przyniosły ponad 1000-procentową stopę zwrotu. Tymczasem przynajmniej część finansistów sądzi, że stosowanie do oceny różnych aktywów tych samych standardów ESG jest nietrafione. Z holenderskiej centrali NN Investment Partners w listopadzie odeszło 11 zarządzających obligacjami z rynków wschodzących, którzy wyrażali obawy w związku z objęciem tej grupy funduszy obowiązującymi w towarzystwie wymogami ESG.
„NN IP wierzy, że odpowiedzialne inwestowanie pomaga zarówno uzyskać atrakcyjne stopy zwrotu […], jak też niesie za sobą korzystne efekty społeczne. Zdecydowaliśmy o dalszym dostosowaniu strategii naszych funduszy z tej grupy do tego założenia, w wyniku czego zarządzający zdecydowali się kontynuować karierę gdzie indziej. […] ciągłość zarządzania będzie zapewniona dzięki niezwłocznemu ustanowieniu zespołu […], który w okresie przejściowym kierował będzie działalnością w sektorze obligacji rynków wschodzących” — deklaruje Marlie Zuidgeest z NN IP.
Strach ma wielkie oczy?
Tymczasem obecnie możemy mieć do czynienia z mało dogodnym momentem, by zgodnie z duchem ESG zmniejszać udział spółek z sektorów opartych na paliwach kopalnych. Wszystko dlatego, że branże naftowa i surowcowa mają za sobą wiele lat wyraźnie słabszych na tle rynku stóp zwrotu. Skalę ucieczki kapitału z nich najlepiej widać po spadku udziału spółek naftowych w amerykańskim indeksie S&P500 z 13 do 5 proc. w ciągu nieco ponad dekady (być może przyczyniło się do tego także uwzględnianie w cenach akcji oczekiwań, że negatywne efekty zewnętrzne działalności spółek w przyszłości będą coraz mocniej odbijać się na wynikach).
Tymczasem to, do czego inwestorzy dochodzili przez lata, zaczynają teraz dostrzegać przedstawiciele branż odpowiedzialnych za zmiany klimatyczne. Przykład? W raporcie za 2017 r. Royal Dutch Shell ostrzegł, że akcja bojkotu branży przez niektórych inwestorów może ograniczyć mu dostęp do finansowania i obniżyć wycenę jego akcji. Zgodnie z teorią finansów skutkiem tego byłby wzrost ponoszonych przez spółkę (a zatem także całą branżę) kosztów kapitału. Wzrost swoich kosztów spółki musiałyby przerzucić na konsumentów.
To zaś działałoby jak dodatkowy podatek nałożony na energię z paliw kopalnych, zwiększając ekonomiczne zachęty dla konsumentów, by przerzucali się na odnawialne źródła energii. Ponadto pogorszenie dostępu do finansowania (które jak na dłoni było widać po ograniczonym zainteresowaniu globalnych inwestorów ostatnią ofertą akcji Saudi Aramco) sprawiłoby, że części projektów rozbudowy mocy wydobywczych branża nie mogłaby zrealizować w ogóle. Zaskakujące rozwiązanie sporu zarówno co do wpływu usuwania z portfeli spółek z branży paliw kopalnych na stopy zwrotu, jak też co do konsekwencji dla samych emitentów oferuje tymczasem inwestor i miliarder Jeremy Grantham.
Według niego bojkot ze strony części inwestorów działa w nieco inny sposób, niż oczekują teoretycy finansów. Rezygnacja z uwzględniania tej branży w portfelach nie miałaby istotnego wpływu na wyniki inwestycyjne — wynika z eksperymentu przeprowadzonego przez założyciela i głównego stratega inwestycyjnego towarzystwa GMO. Tymczasem związane z tym skutki dla spółek byłyby dalekie od bezpośrednich.
— Skutki usuwania z portfeli akcji związanych z paliwami kopalnymi nie są tak poważne, jak twierdzą inicjatorzy takich działań. Duże znaczenie ma uczynienie przedstawicieli branży czarnymi owcami — twierdzi w rozmowie z tygodnikiem „The New Yorker” Jeremy Grantham, który tylko w tym roku osobiście wsparł walkę ze zmianami klimatycznymi 1 mld USD.
Sprawdź program "Venture Capital Forum", 10 grudnia 2019, Warszawa >>
Podpis: Marek Wierciszewski
