Za Atlantykiem od zawsze króluje kult optymizmu. Na Wall Street przejawia się on w dość pokrętny sposób. Najpierw giełdowi analitycy przepowiadają inwestorom, że giełdowe spółki zarobią krocie w dość odległej przyszłości (to jest za rok albo i dwa). Potem te szacunki są sukcesywnie (i po cichu) rewidowane w dół. Tak nisko, aby potem zarządy publicznie notowanych korporacji mogły ogłosić wyniki „lepsze od oczekiwań” analityków. I tak to się kręci z kwartału na kwartał.
Nie inaczej było i teraz. Raporty za II kwartał przedstawiło już ponad 90 proc. spółek z indeksu S&P 500. I choć wciąż czekamy na raport Nvidii (czyli najcenniejszej giełdowej spółki świata, zostanie opublikowany w środę po sesji), to w praktyce można już podsumować sezon wynikowy na Wall Street. Zysk netto przypadający na indeks S&P 500 (czyli EPS) wyniósł 66,39 USD i był o 11,8 proc. wyższy niż rok temu – wynika z danych firmy FactSet.
Był to trzeci z rzędu kwartał z dwucyfrową dynamiką EPS-u. To osiągnięcie tym bardziej godne uwagi, że otoczenie gospodarcze było bardzo turbulentne z powodu polityki celnej Donalda Trumpa. W wyniku tej niepewności gospodarka USA w pierwszym półroczu otarła się o recesję, a biznes (jeszcze) nie zdążył przerzucić wszystkich obciążeń celnych na swych klientów.
Zaskoczenie w normie
I jak zwykle rynek był pozytywnie zaskoczony wynikami raportowanymi przez największe giełdowe spółki. Zarówno pod względem zysków jak i przychodów 81 proc. emitentów przebiło (uprzednio odpowiednio obniżone) prognozy analityków. Co więcej, odsetek pozytywnych wynikowych zaskoczeń był istotnie wyższy od średniej pięcioletniej wynoszącej 78 proc., jak i średniej 10-letniej (75 proc.). W ujęciu sumarycznym EPS w wysokości 66,39 USD był wprawdzie o 4,6 proc. wyższy od prognozowanego na początku II kwartału, lecz zarazem o 1 proc. niższy od tego, co prognozowano jeszcze na początku maja. Ta statystyka pięknie pokazuje, jak istotne jest odpowiednie ustawienie poprzeczki dla korporacyjnego rachunku wyników.
Ponadto nie powtórzyła się sytuacja z I kwartału, gdy dwucyfrowy wzrost zysków amerykańskich spółek kompletnie zaskoczył giełdowych analityków spodziewających się poprawy EPS-u o ledwie 7 proc. Zatem o ile w kwietniu i maju skala wynikowych zaskoczeń była autentycznie wysoka, o tyle w lipcu i sierpniu raporty giełdowych spółek co najwyżej utwierdziły inwestorów w przekonaniu, że ten rok wynikowo będzie całkiem udany.
Recesja nam już nie tak straszna
Rynek jednak wydaje się być ukontentowany raportami za II kwartał. Przez poprzednie dwa miesiące indeks S&P 500 zyskał blisko 7 proc. i w ostatnich dniach ustanowił nowe rekordy wszech czasów. Zatem hossa na Wall Street wciąż trwa pomimo obaw związanych ze stanem amerykańskiej gospodarki i nieprzewidywalną polityką celną ekipy Donalda Trumpa. Jednakże lęk przed recesją jest już znacznie słabszy niż jeszcze kilka miesięcy temu.
Świadczy o tym fakt, że nieprzyjemne słowo na „r” w tym sezonie wynikowym pojawiło się tylko na 16 konferencjach wynikowych spółek z indeksu S&P 500 – policzyli analitycy FactSet. Stanowiło to raptem 4 proc. ogółu powynikowych spotkań zarządów z giełdowymi analitykami. Dla porównania kwartał wcześniej słowo „recesja” pojawiło się na 124 konferencjach wynikowych, a trzy lata temu (po rosyjskiej agresji na Ukrainę) o dekoniunkturze mówiono na 226 takich spotkaniach.
Sugerowałoby to, że wielki amerykański biznes nie obawia się już pogorszenia kondycji największej gospodarki świata i że warunki prowadzenia działalności znów są względnie normalne. To tektoniczna zmiana korporacyjnej narracji względem kwietnia i maja, gdy praktycznie każdy straszył nas negatywnymi skutkami drastycznego wzrostu ceł w USA i obawiał się zapaści gospodarczej. Wygaszanie tych lęków nie oznacza, że USA uda się uniknąć recesji ani że cła na dłuższą metę nie zaszkodzą. Mówi nam to tylko, że na Wall Street ten scenariusz nie jest już uwzględniony w cenach.
Na Wall Street jest drożej niż na Krupówkach
W sierpniu indeks S&P500 śrubował historyczne maksima, docierając w pobliże 6500 punktów. Jeśli sprawdzą się prognozy analityków na drugie półrocze, to przy obecnych cenach S&P 500 notowany jest po 23,7-krotności oczekiwanych tegorocznych zysków spółek. Natomiast EPS bazujący na prognozach na najbliższe cztery kwartały (czyli wraz z kwartałem bieżącym, którego wyników jeszcze przecież nie znamy) wynosi 282,76 USD. Tak liczony c/z (ang. forward p/e) wynosi 22,42.
To dużo, a nawet bardzo dużo. Dość powiedzieć, że przez poprzednie 25 lat amerykańskie akcje wyżej niż obecnie były wyceniane tylko przez krótki okres pod koniec 2020 r. Generalnie mówimy jednak o wycenach ekstremalnie wysokich względem historycznych standardów. A dodajmy do tego, że prognozy analityków z Wall Street zakładają, że przyszłoroczne zyski spółek z indeksu S&P 500 będą o 13,1 proc. wyższe od tegorocznych (a w tym roku mają wzrosnąć o 10 proc. r/r). To bardzo hojne prognozy, wziąwszy pod uwagę prognozowany przez ekonomistów nominalny wzrost PKB Stanów Zjednoczonych rzędu 5-6 proc.
I choć na Wall Street zdarzało się obserwować jeszcze wyższe mnożniki c/z niż obecnie, to amerykańskie akcje wydają się wyraźnie przewartościowane w relacji do wieloletnich średnich. Średni c/z bazujący na oczekiwanych zyskach przez ostatnie pięć lat wynosił bowiem 19,9, a za poprzednie 10 lat – 18,5. Na tej bazie obecne wyceny są przeszacowane odpowiednio o 12,7 oraz 21 proc. A pamiętajmy, że ostatnie 10 lat było okresem ponadprzeciętnie wysokich wycen akcji w USA. Przed rokiem 2015 za normę uważano wycenę rzędu 14-16-krotności oczekiwanych korporacyjnych zysków.
Reasumując, po całkiem solidnym sezonie wynikowym za II kwartał indeks S&P 500 ustanowił nowe szczyty hossy. Jednocześnie wyceny akcji w relacji do zysków spółek pozostają niemal ekstremalnie wysokie. Nawet jeśli amerykańska gospodarka uniknie recesji i giełdowe korporacje nadal będą poprawiać wyniki, to nikt nie może dać gwarancji, że hossa na Wall Street będzie kontynuowana.