NBP nie wychyla się z szeregu. W środę utrzymał stopy procentowe bez zmian, podobnie jak prawie wszystkie banki centralne na świecie w ostatnich tygodniach. Jest to pierwsza taka sytuacja od połowy 2023 r. Cykl cięcia kosztu pieniądza ewidentnie wszedł w ostrożniejszą fazę, co nie znaczy, że się zakończył. Jeszcze możemy zobaczyć obniżki — także w Polsce. Wiele będzie zależało od tego, jak mocno zetnie stopy najważniejszy bank centralny świata, czyli amerykański Fed.
W styczniu (włączając pierwszy tydzień lutego) tylko jeden bank centralny na świecie obniżył stopy — w Izraelu. Jednocześnie jeden podniósł koszt pieniądza — w Australii. Wcześniej tak mało redukcji było w lipcu 2023 r., kiedy cykl spadku inflacji dopiero się rozpoczynał (dane dotyczą 38 banków monitorowanych przez Bank Rozliczeń Międzynarodowych).
Dla pełni obrazu trzeba jednak nadmienić, że wiele banków redukowało koszt pieniądza w grudniu, najwyraźniej wybierając sobie ostatni dzień miesiąca jako jakiś ważny akcent w swojej polityce (w tym zakresie NBP też wpisał się w globalny ruch i ściął stopy). Kiedy spojrzymy na okno trzymiesięczne, to po styczniu łagodzenie polityki pieniężnej nastąpiło w 16 krajach w porównaniu z 18 po grudniu. Dlatego daleki jestem od wniosku, że cykl łagodzenia polityki pieniężnej na świecie się skończył.
Zachowanie banków centralnych jest zrozumiałe. Największa fala spadku inflacji jest za nami, więc mechaniczne dostosowanie stóp się skończyło. Teraz trwa rozpoznanie, jak nisko będzie można je sprowadzić bez naruszania równowagi makroekonomicznej. To już jest trudniejsze i będzie wymagało większej ostrożności. Władze pieniężne będą próbowały rozpoznać, w jakim miejscu znajdują się stopy neturalne, czyli takie, które nie chłodzą gospodarki i jej nie rozgrzewają.
Na przykład w ostatnim raporcie na temat polskiej gospodarki Międzynarodowy Fundusz Walutowy szacuje, że stopa neutralna w złotych wynosi 3,25 proc. To oznaczałoby, że NBP może jeszcze zredukować stopy o 0,75 pkt proc. bez wywoływania presji inflacyjnej. Dokładnie takie same są wyceny kontraktów terminowych. Aczkolwiek trzeba pamiętać, że oszacowanie stopy neutralnej jest bardzo trudne i narażone na duże błędy. Ostatecznie decyzje Rady Polityki Pieniężnej będą bardziej zależały od bieżącej stopy inflacji i warunków w bezpośrednim otoczeniu gospodarki, a mniej od teoretycznych ocen dotyczących optymalnej stopy.
Duży wpływ na zachowanie NBP i innych banków centralnych będą miały decyzje amerykańskiego Fedu. Im niższe będą stopy w dolarach, tym większa presja na obniżki stóp na świecie — taniejący dolar będzie bowiem oddziaływał antyinflacyjnie na świat. Obecnie kontrakty terminowe wskazują, że Fed może obniżyć stopy jeszcze dwukrotnie — łącznie o 0,5 pkt — ale w tych wycenach istnieją duże rozbieżności. Na razie rozkład ryzyka jest przechylony w stronę mniejszej liczby obniżek (czyli jednej).
Wielką niewiadomą będzie Kevin Warsh, nowy prezes Fedu, który w przeszłości jawił się jako jastrząb niechętny łagodnej polityce pieniężnej, ale w ostatnim roku przechylił się w drugą stronę. Czy będzie realizował postulat Donalda Trumpa, by radykalnie redukować stopy? Wątpliwe, że będzie zwykłym wykonawcą woli prezydenta, ale jakieś luzowanie dowiezie.
Styczniowa globalna pauza monetarna jawi się jako zjawisko przejściowe. Choć kroki wykonywane przez banki centralne będą teraz ostrożniejsze.