W obligacjach jest jeszcze potencjał

W Europie umacniają się długoterminowe obligacje, a zyskują na tym także posiadacze papierów polskiego skarbu

Od szczytu z początku lutego dochodowości 10-letnich obligacji polskiego skarbu zniżkowały o 44 pkt. baz., schodząc poniżej 3,20 proc. Zniżki rentowności papierów o dłuższych zapadalnościach to skutek braku presji inflacyjnej oraz dobrych perspektyw wykonania budżetu, a co za tym idzie — mniejszej podaży długu. Jednak równie duży wpływ mają czynniki zewnętrzne, które sprawiają, że rentowności polskich papierów podążają za dochodowościami obligacji Niemiec, centralnej gospodarki strefy euro.

Paradoksalnie, rentowności obligacji większości krajów strefy euro zaczęły spadać niemal dokładnie w momencie, gdy na rynku panował konsens zakładający ich dalsze zwyżki. Zarządzający funduszami hedgingowymi miliarder Ray Dalio ogłosił w styczniu na forum w Davos, że globalne rynki papierów dłużnych znalazły się w bessie. Pewniakiem do gry na krótko wydawały się wówczas właśnie obligacje z rynków europejskich, a to ze względu na przyspieszający wzrost w strefie euro i pierwsze sygnały z Europejskiego Banku Centralnego dotyczące możliwości wygaszania programów skupu obligacji. To miało nieubłaganie prowadzić do zwyżek rentowności na „długim końcu krzywej” z notowanych wówczas wyjątkowo niskich (w szczególności na tle amerykańskich) pułapów.

Za wcześnie na zysk

Mimo to od szczytu sprzed niespełna dwóch miesięcy rentowności 10-letnich bundów spadły o 31 pkt. baz., oddając ponad połowę grudniowo-styczniowego wzrostu. To oznacza niemałe zyski dla posiadaczy papierów rządu w Berlinie, a zdaniem instytucji, takich jak Morgan Stanley czy BNP Paribas, wciąż jest za wcześnie, by je realizować. Jedna z przyczyn to oczekiwania co do płynności. W kwietniu w krajach strefy euro zapadną obligacje na łączną kwotę 100 mld EUR, co znacznie przekroczy wartość emisji nowego długu. Jeśli doliczyć do tego trwający skup obligacji przez EBC, to w kwietniu na czysto z rynku znikną papiery o wartości 39 mld EUR, oblicza Morgan Stanley.

„Wahania cen bundów w coraz większym stopniu korzystają na sezonowości relacji popytu i podaży. EBC będzie reinwestował przychody z zapadających obligacji, a większość zakupów będzie kierowana na rynek niemiecki” — ocenia w raporcie Elaine Lin, strateg Morgana Stanleya.

Umocnienie obligacji Niemiec, których prawdopodobieństwo niewypłacalności (wynikające z notowań kontraktów CDS) jest najniższe na świecie, wspierają wyprzedaż na rynkach akcji, obawy przed globalną wojną handlową oraz oznaki spowalniania gospodarki strefy euro. Od szczytu z końca stycznia globalny indeks MSCI All Country spadł o 9 proc., prezydent Donald Trump zapowiedział nałożenie ceł na import chińskich towarów o wartości 50 mld USD, co zapewne spotka się z odwetowymi działaniami Pekinu, a indeks wyprzedzający koniunktury w strefie euro PMI znalazł się w marcu według ośrodka IHS Markit najniżej od 14 miesięcy. Tymczasem EBC wciąż nie zobowiązał się ostatecznie do zakończenia we wrześniu programu skupu aktywów, a tylko w ciągu ostatnich dwóch tygodni inwestorzy z rynku stopy procentowej przenieśli oczekiwania co do pierwszej podwyżki stóp z marca 2019 r. na koniec pierwszego półrocza przyszłego roku.

„W krótkim terminie może pojawić się jeszcze dużo czynników wywierających na rentowności presję spadkową. Jest jeszcze za wcześnie, by realizować zyski z obligacji” — ocenia w nocie do klientów Laurence Mutkin, szef strategii głównych rynków obligacji w BNP Paribas.

Co podpowiada technika

Słabsze odczyty z gospodarek strefy euro oraz odsuwające się w czasie oczekiwania co do zaostrzenia polityki EBC wspierają także obligacje krajów ze wschodu Unii Europejskiej. W przypadku wyhamowania wzrostu na zachodzie kontynentu, ucierpiałby wzrost także na wschodzie, a dodatkowa płynność z EBC rozlałaby się też poza granice strefy euro. Choć Czechy i Rumunia (w przeciwieństwie do Węgier i Polski) są w trakcie cyklu podwyżek stóp, to rentowności 10-latek czeskich, rumuńskich i węgierskich solidarnie spadły najniżej od około dziesięciu tygodni, a dochodowości analogicznych polskich papierów są już najniższe od września. W dalszy istotny potencjał spadkowyrentowności powątpiewają krajowi zarządzający funduszami obligacji.

— Pogorszenie danych z zachodu Europy postrzegamy jako stan przejściowy po okresie bardzo wysokich odczytów. Dlatego nie rewidujemy naszych dotychczasowych prognoz zakładających przecinane korektami zwyżki rentowności — deklaruje Paweł Mizerski, szef działu zarządzania aktywami w AXA TFI.

— Rentowności niemieckich 10-latek powinny wrócić przed końcem roku do szczytów z lutego. Trudno sobie wyobrazić, by przy 2-procentowym wzroście i inflacji rentowności w przypadku obligacji o zapadalności do pięciu lat były wyłącznie ujemne. Polskie 10-latki powinny jednak radzić sobie lepiej i przy założeniu, że nic złego nie stanie się z globalnym wzrostem i inflacją, powinny do końca roku utrzymać się w przedziale 3,10-3,30 proc. — zapowiada Grzegorz Zatryb, zarządzający Skarbca TFI.

Scenariusz hossy na obligacjach preferuje jednak analiza techniczna. Po odbiciu od górnego ograniczenia kanału opisującego wykres rentowności 10-latek za ostatnie dziesięć lat dochodowość powinna zejść co najmniej do 2,80 proc., a w dalszej perspektywie nawet do 2,10 proc. Pozytywnego scenariusza dla polskich obligacji przekreślać nie musiałby nawet powrót do zwyżek rentowności obligacji niemieckich. Wykres premii w dochodowości papierów polskich wobec niemieckich wybił się dołem z formacji głowy z ramionami. Zgodnie z zasadami analizy technicznej mogłoby to oznaczać skurczenie się premii nawet o kolejnych 80 pkt. baz., co oznaczałoby brak zagrożenia dla polskich papierów nawet w przypadku wyjścia rentowności obligacji Niemiec powyżej 1 proc.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Marek Wierciszewski

Być może zainteresuje Cię też:

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu

Puls Biznesu

Puls Inwestora / W obligacjach jest jeszcze potencjał