Akcje akcjom nierówne

Adam Torchała, Bankier.pl
25-02-2018, 22:00

Przepisy przewidują istnienie akcji uprzywilejowanych, które czasami sprawiają, że spółkę można w pełni kontrolować, posiadając mniej niż połowę akcji. I nie jest to jedyny rodzaj uprzywilejowania, jaki znajdziemy na giełdzie

Kapitał zakładowy spółki dzieli się na akcje o jednakowej wartości nominalnej i z tego punktu widzenia wszystkie akcje są równe. Jednak ten sam Kodeks spółek handlowych, w którym widnieje ów zapis, przewiduje także wiele rozwiązań, które mogą sprawić, że choć kapitał na akcje będzie przypadał taki sam, to już prawa akcjonariuszy będą różne. Wśród takich rozwiązań są akcje uprzywilejowane. Na GPW najpopularniejszym i szczególnie wartym uwagi dla inwestorów uprzywilejowaniem jest uprzywilejowanie co do głosu. W „normalnym” układzie jedna akcja daje jeden głos na WZA, posiadacz pięciu akcji ma więc pięć głosów, 1000 akcji 1000 głosów itd. Uprzywilejowanie zmienia ten układ, z akcji uprzywilejowanej można bowiem wykonywać więcej głosów. Wówczas może dojść do sytuacji, że osoba posiadająca 200 akcji uprzywilejowanych w ten sposób, że każda akcja daje 5 głosów, ma większy wpływ na spółkę niż np. osoba posiadająca 900 zwykłych akcji. Pierwsza na WZA będzie bowiem miała 1000 głosów, druga zaś 900. To szczególnie istotne przy badaniu akcjonariatu. Skoro część akcji może być uprzywilejowanych, samo przeliczenie tego, ile procent akcji danej spółki posiada  dana osoba, nie wystarczy, by określić, jaki ma ona wpływ na spółkę. Przeanalizować należy jeszcze kwestię głosów na WZA, dopiero ten procent powie nam, jaki jest rzeczywisty układ sił w spółce.

Większość bez większości

Oczywiście w wielu przypadkach udział w łącznej puli akcji (w kapitale) i udział w głosach na WZA będzie taki sam. Są jednak spółki, w których akcje uprzywilejowane decydują o tym, kto ma kontrolę nad spółką. Klasycznym przykładem jest Amica. Niemal wszystkie akcje Wronki Holding to akcje serii A objęte w chwili powstania spółki i wydane za udziały w spółce Fabryka Kuchni Wronki. Są one uprzywilejowane i dają dwa głosy na WZA. W efekcie choć Wronki Holding posiada tylko 34,93 proc. udziałów w kapitale spółki, na WZA głosów ma 52,43 proc. Amica to niejedyna spółka, w której akcje uprzywilejowane sprawiają, że inwestor lub grupa inwestorów posiadających mniej niż 50 proc. udziału w kapitale, na WZA ma ponad połowę głosów, a przez to pełną kontrolę nad spółką. Tak jest np. z małżeństwem Filipiaków w Comarchu (40,82 proc. udziału w kapitale, 67,94 proc. głosów na WZA), z Andrzejem Kwiatkowskim i Przemysławem Skrzydlakiem w Izobloku (36,7 proc. w kapitale, 53 proc. na WZA), z Markiem Piechockim i Jerzym Lubiańcem w LPP (19 proc. w kapitale, 54,4 proc. na WZA) czy Piotrem Janeczkiem w Stalprodukcie (49,9 proc. w kapitale, 66 proc. na WZA).

Są jednak spółki, w których akcje uprzywilejowane decydują o tym, kto ma kontrolę nad spółką.

Uprzywilejowanie daje także kontrolę skarbowi państwa nad GPW (35 proc. w kapitale, 51,8 proc. na WZA). To tylko wybrane przykłady. Dodatkowo istnieje wiele spółek, gdzie akcje uprzywilejowane choć nie dają kontroli, znacząco zwiększają wpływ „wybrańców” na spółkę. Tak jest w przypadku np. Selvity, Rainbow, Cyfrowego Polsatu czy Apatora.

Nie tylko najwięksi

Dodatkowo akcje uprzywilejowane wcale nie muszą przypadać największemu akcjonariuszowi. Tak jak jest np. w Pozbudzie. Największym pojedynczym akcjonariuszem jest OFE Nationale-Nederlande (17,3 proc.), skarb państwa zaś poprzez różne fundusze spółek przez niego kontrolowanych posiada aż 25,5 proc. akcji spółki. Są jednak jeszcze bracia Andrzejakowie — Roman (9,7 proc.) oraz Tadeusz (8,9 proc.). W portfelu posiadają oni jednak akcje uprzywilejowane, co daje im 27,3 proc. głosów na WZA. Mimo że nie są największymi akcjonariuszami spółki, na WZA to ich głos ma największe znaczenie. W Hydrotorze zaś akcji uprzywilejowanych nie posiada żaden z czterech akcjonariuszy gromadzących przeszło 5 proc. udziału w kapitale. Ponieważ jednak akcje uprzywilejowane są w stosunku 5 do 1, to największy z uprzywilejowanych akcjonariuszy — Wacław Kropiński (3,7 proc. udziału w kapitale) — ma w rękach akcje dające aż 11,3 proc. wszystkich głosów na WZA.

Łącznie, wśród spółek z WIG20, mWIG40 i sWIG80, zgodnie z danymi okiemmaklera.com, są 24 spółki, w których występują uprzywilejowane akcje. Jest to więc prawie jedna czwarta całej grupy, uprzywilejowanie akcji nie jest zatem wcale marginalne.

Nawet pięć do jednego

Kodeks spółek handlowych, a dokładniej jego art. 352 mówi, że jednej akcji nie można przyznać więcej niż dwóch głosów. W większości ze wspomnianych 24 spółek właśnie taka proporcja obowiązuje. W Apatorze jednak akcje uprzywilejowane dają 4 głosy, w Agorze, Comarchu, LPP, Selvicie, Starprodukcie czy Hydrotorze aż 5. Jak to możliwe? To pozostałości po starym kodeksie, który dopuszczał takie uprzywilejowanie. Nowy kodeks zmienił przepisy, ale nie zmienił wcześniej podjętych postanowień na bazie starego kodeksu. Stąd wciąż obecne tego typu pozostałości po starych przepisach. Źródłem informacji o akcjach uprzywilejowanych jest statut spółki, z którym akcjonariusze powinni się zapoznać obowiązkowo. Przy szybkiej analizie wielu spółek przeglądanie wszystkich statutów byłoby jednak uciążliwe, stąd też warto skorzystać z baz danych w profilach spółek. Przykładowo na Bankier.pl w profilu każdej spółki jest zakładka „akcjonariat”. Tam oprócz udziału poszczególnych akcjonariuszy w kapitale zobaczyć można także ich udział w głosach na WZA.

Warto jednak dodać, że czasami w statutach istnieją zapisy, które jeszcze bardziej utrudniają interpretacje układu sił na WZA. Dobrym przykładem jest tutaj wydawca „Gazety Wyborczej” i właściciel sieci kin Helios. Agora Holiding posiada ledwie 11,3 proc. akcji Agory, ale z racji tego, że część akcji daje prawo do 5 głosów, w WZA holding ma już 34,8-procentowy udział. Dodatkowo w statucie spółki znajduje się zapis, że żaden z akcjonariuszy nie może wykonywać więcej niż 20 proc. głosów na WZA, z zastrzeżeniem, że ograniczenie to nie dotyczy akcji uprzywilejowanych, czyli także należących do holdingu. W ten sposób bardzo ciężko przegłosować jest Agorę Holding.

Inne rodzaje

Uprzywilejowanie co do głosu nie jest jedynym sposobem uprzywilejowania akcji. Innym jest np. uprzywilejowanie co do dywidendy. W takim wypadku akcjonariusz posiadający uprzywilejowany papier może dostać do połowy dywidendy więcej niż posiadacze akcji zwykłych. Wyjątkiem są akcje nieme, przy których ograniczenia co do przewyższenia dywidendy nie ma, posiadanie takich akcji nie daje jednak żadnego głosu na WZA (stąd nazwa — nieme). Wśród największych spółek GPW brak jednak tego typu konstrukcji. Kolejny rodzaj uprzywilejowania to uprzywilejowanie co do podziału majątku. Ma ono znaczenie w przypadku likwidacji spółki, posiadacze takich akcji są zaspokajani przed posiadaczami akcji zwykłych. Należy jednak pamiętać, że w przypadku np. likwidacji z powodu upadłości przed akcjonariuszami są jeszcze wierzyciele.

Często zdarzają się sytuacje, że pieniędzy nie wystarcza nawet dla wierzycieli, wtedy akcjonariusze, nawet uprzywilejowani, odchodzą z niczym. Przykład uprzywilejowania co do podziału majątku można znaleźć w statucie Stalproduktu. Statut może dodatkowo przyznać indywidualnie oznaczonemu akcjonariuszowi osobiste uprawnienia. W szczególności mogą one dotyczyć prawa powoływania lub odwoływania członków zarządu czy rady nadzorczej. Wówczas takim akcjonariuszom łatwiej kontrolować/nadzorować spółkę, mogą oni bowiem osobnym trybem wprowadzić swoich przedstawicieli do organów spółki. Podczas zwykłego handlu przez GPW wejście w posiadanie akcji uprzywilejowanych inwestorowi nie grozi.

Zgodnie z Kodeksem spółek handlowych akcje uprzywilejowane (z wyjątkiem niemych) powinny być imienne, tymczasem do obrotu giełdowego wprowadzane są akcje na okaziciela. Akcje imienne są oczywiście zbywalne, zazwyczaj odbywa się to jednak poprzez umowę pomiędzy stronami. Dodatkowo spółka w statucie może też nałożyć obostrzenia dotyczące sprzedaży akcji imiennych. Istnieje także możliwość konwersji akcji imiennych na akcje na okaziciela i wprowadzenia ich do obrotu, akcja na okaziciela nie może być jednak uprzywilejowana.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Adam Torchała, Bankier.pl

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu

Puls Biznesu

Puls Inwestora / Akcje akcjom nierówne