Fala zwyżek, która pozwoliła indeksowi S&P500 odbić od marcowego dołka o 53 proc., była o tyle nietypowa, że napędzała ją nie poprawa wyników spółek, ale wyłącznie wzrost rynkowych wycen. Napływ płynności i spadek realnych stóp procentowych wywindował zwłaszcza wyceny w segmencie spółek technologicznych, którego zachowanie zaczęło przypominać to z czasów budowania bańki internetowej końca lat 90. Od kilku tygodni na obrazie rynku pojawia się jednak coraz więcej rys, ostrzega Barry Bannister, analityk Stifela.
2„Począwszy od połowy czerwca zaczęliśmy dostrzegać tak istotne czynniki ryzyka, jak niszczący wpływ epidemii na miejsca pracy i wzrost gospodarczy oraz znacznie niższe zyski spółek w 2021 r. w porównaniu z rynkowymi oczekiwaniami. To skłania nas do przyjęcia poglądu, że S&P500 jest przewartościowany o 5-10 proc.” — wylicza w raporcie specjalista.
Problem nabrzmiewa
Jego zdaniem dalsze zwyżki indeksów są możliwe, jednak oznaczałyby kształtowanie się niebezpiecznej bańki za sprawą głęboko ujemnych rentowności. Przy założeniu, że w czerwcu USA wyszły z gwałtownej recesji związanej z pandemią COVID-19, skala zwyżek indeksu S&P500jest znacznie większa od przeciętnie towarzyszącej ożywieniom obserwowanym od drugiej wojny światowej.
„To prawda, że wychodzeniu z recesji zwykle towarzyszy umacnianie się akcji, jednak w przeciwieństwie do poprzednich cykli obecnie nie spodziewamy się, by w przyszłym roku PKB zdołał odrobić całość strat” — przewiduje Barry Bannister.
Tymczasem skala ekspansji pieniężnej w obecnym cyklu była nieporównywalna z żadnym poprzednim. To właśnie ona była czynnikiem, który popchnął notowania tzw. spółek wzrostowych (czyli reprezentantów szybko rozwijających się sektorów) na ścieżkę zbliżoną do tej z czasów bańki końca lat 90.
Dość powiedzieć, że za blisko 20 proc. umocnienia, jakie S&P500 zanotował od marcowego dołka, odpowiadało zaledwie pięć wielkich spółek technologicznych — Apple, Amazon, Microsoft, Facebook i Google. Zdaniem Barry’ego Bannistera kupujący amerykańskie akcje powinni mieć świadomość ryzyka bańki, a to ze względu na rekordowe przewartościowanie akcji na tle fizycznych aktywów.
„Obecne odchylenie relacji notowań indeksu S&P500 do cen surowców od długoterminowego trendu należy do najsilniejszych w ostatnich 150 latach” — czytamy w raporcie.
Czynniki ryzyka
Na niepewność sytuacji na giełdzie nowojorskiej coraz wyraźniej wskazują także pojawiające się na horyzoncie czynniki ryzyka, w tym związane z pandemią COVID-19 długoterminowe szkody dla zatrudnienia i wzrostu PKB. Według specjalisty Stifela zbyt optymistyczne mogą się okazać rynkowe oczekiwania co do przyszłych wyników spółek. Zyski na akcję emitentów z indeksu S&P500 spadną w 2021 r. do 148,5 USD, co wypadłoby o 9 proc. poniżej rynkowego konsensu, wynika z prognozy banku.
To i tak oznaczałoby o wiele lepsze zachowanie zysków, niż zwykle ma to miejsce po odwróceniu się krzywej rentowności — ten sygnał, tradycyjnie uważany za wiarygodną zapowiedź wejścia USA w recesję, padł w czerwcu ubiegłego roku. Innym sygnałem wskazującym na wyczerpywanie się potencjału zwyżek na amerykańskim rynku akcji jest wygasające umocnienie spółek z sektorów cyklicznych względem defensywnych. Sektory cykliczne są kręgosłupem każdej hossy, która towarzyszy wychodzeniuz recesji, podkreśla Barry Bannister.
„Jednak tym razem lepsze zachowanie sektorów cyklicznych na tle defensywnych natrafiło na przeszkodę, kiedy odrobiona została całość strat poniesionych przez nie od lutego” — czytamy w raporcie.
Dodatkowo zachowanie rynków świadczy, że inwestorzy wrócili do dyskontowania dalszego nasilania się presji deflacyjnej w globalnej gospodarce. Papierkiem lakmusowym takich tendencji tradycyjnie jest zachowanie się relacji notowań ropy naftowej i złota, której odbicie zapoczątkowane w marcu zupełnie wytraciło impet.
„Jeśli relacja cen ropy i złota zawróci w dół, będzie to zapowiadało szok w postaci trwałego obniżenia ścieżki nominalnego PKB i deflacji. W takim wypadku S&P500 powinien się skorygować o 5-10 proc., aby uwzględnić zagrożenie dla długoterminowych perspektyw gospodarki” — przewiduje Barry Bannister.
Pęknie czy nie?
Choć wiele wskazuje na przecenę akcji, zdaniem specjalisty nie musi ona być przesądzona. Indeksy mają pewną szansę na kontynuację zwyżek, co jednak będzie oznaczało realizację scenariusza pęczniejącej bańki spekulacyjnej. W takim wypadku główny indeks nowojorskiej giełdy ma szansę wzrosnąć do końca przyszłego roku o nieco ponad 10 proc.
„Do grudnia 2021 r. S&P500ma szansę sięgnąć 3700 pkt, jeśli tylko premia za ryzyko inwestowania w akcje spadnie do 3 proc., a realne rentowności obligacji USA wrócą powyżej zera” — przewiduje Barry Bannister.
Niezależnie od tego, czy bańka urośnie do większych rozmiarów czy też nie, amerykański rynek akcji może czekać słabsza dekada, przewiduje analityk Stifela. Średnie 10-letnie stopy zwrotu z indeksu S&P500 sięgnęły w lutym 2019 r. imponujących 16,7 proc. rocznie, a model oparty m.in. na wycenach spółek i zaangażowaniu gospodarstw domowych w akcje wskazuje na znaczne schłodzenie koniunktury w kolejnych latach. Tymczasem jeśli rzeczywiście amerykańskie akcje zaczną się osłabiać względem aktywów fizycznych, takich jak surowce, to może być to dobrą wiadomością dla jednego z segmentów rynku.
Mowa o akcjach tzw. spółek value, czyli reprezentantów nisko wycenianych sektorów o słabszej dynamice wzrostu. By zaczęły one się lepiej spisywać na tle spółek wzrostowych, potrzebne jest dojście inwestorów do przekonania, że tendencje deflacyjne w gospodarce amerykańskiej osiągnęły już apogeum i zbliża się powrót inflacji.
„Rozpoczęcie realizacji takiego scenariusza będzie można odtrąbić, jeśli ceny surowców trwale wejdą na ścieżkę wzrostową, a dolar zacznie się systematycznie osłabiać” — zapowiada Barry Bannister.